辽宁成大：价值低估明显

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　　公司前3季度实现营业收入37.6亿元，同比减少3.3%，但由于投资收益增长5.3倍，净利润仍达17.8亿元、同比增长3.8倍，合EPS1.98元、ROE48.9%；其中第3季度实现营业收入15.01亿元、同比略增3.02%，净利润7.27亿元、同比增长4.3倍，合EPS0.81元、ROE19.97%。

　　前3季度公司主营收入虽然同比降低3.3%，但主营业务毛利率却由10.0%攀升到15.0%，显现出良好的发展态势。其中，虽然进出口业务受到人民币升值和加息的影响，但生物制药业务的营业收入和毛利率都呈现快速增长的势头。目前，成大生物的人用狂犬疫苗已经占到国内市场份额的20%以上，随着新增产能的投产、海外市场的拓展，这块收入将继续保持快速增长；而兽用狂犬疫苗以及乙脑疫苗可能将投入市场也将为生物医药后续的持续成长奠定基础。

　　公司对广发

证券业绩的依赖程度上升。第3季度广发证券实现净利润26.7亿元、前3季度累计为63.2亿元；这样第3季度公司对广发证券的投资收益6.92亿元、累计为16.4亿元，由于广发业绩相对增长较快，这部分投资收益在净利润中占比由中期的90.1%进一步上升到95%。

　　广发的经营业绩并未受到上市进程的影响，其业绩反而可能因新会计准则实施而加速释放。我们略微提升对广发证券2007-2009年的业绩预期至81亿元、103亿元和132亿元的预期，对应增长率为671%、27%和29%；对应EPS4.06元、5.15元和6.62元(未考虑上市对股本的影响)。对应辽宁成大2007-2009年的业绩预期为2.58元、3.28元和4.20元，分别对应动态市盈率21倍、16倍和13倍，价值低估十分明显，我们继续维持“增持”评级，并维持75元的目标价。

　　公司的业绩对广发上市并不敏感，但公司的投资价值将因广发上市而获得重估，因而，广发上市进程预期的明朗将成为公司股价上行的催化剂。因此，我们认为，“买入并持有等待广发上市预期的明朗”，将是比“凭空猜测广发上市进程”更为理性的投资策略。近期，受市场调整的影响，公司股价出现了连续大幅下挫，这无疑为投资者提供了最佳的买入点。

　　(国泰君安)

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