南京水运(600087)：整体上市造就海运巨头

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　　9月14日公司公告中石化下属公司减持股份

　　股价近期持续放量走强，创出新高

　　公司为有“国油国运”等多项行业利好支持的央企

　　当前股价 目标股价

　　今日投资个股安全诊断星级

　　★★★

　　南京水运(600087)

　　整体上市造就海运巨头

　　国都

证券 巩俊杰

　　国际油运市场景气度触底回升

　　由于石油和石油产品在全球供求分布的不平衡，产生并促进了油轮运输行业。目前世界油轮总运力的约74%用于运输原油，约26%用于运输

成品油和其他石油产品。石油的海运贸易量近十年的年复合增长达到3%。海运贸易占全球石油产量的比重由1996 年的50%，上升到了2005 年56%的水平，随着经济的持续向好，原油运输市场需求稳步扩张。

　　展望未来运价走势，主要取决于需求和供应的变化。近2 年由于新船交付较多，而单壳船拆借速度较预期慢，因而油轮运价低迷，今年上半年北半球暖冬及尼日利亚石油设备遭武装袭击也加剧了运价低迷。

　　随着单壳船的陆续淘汰，未来运力增长趋于下降。国际海事组织IMO 规定，单壳油轮的最终使用年限为2010 年，部分可放宽到2015 年或25 年船龄。从而将减缓油轮运力供给，目前油轮市场上单壳油轮运力有8900 万载重吨，占现有运力的25%，如果在未来三年匀速退出的话，平均每年将减少8%的运力，国际原油运价将随之上升。

　　由于中国和印度对原油进口需求的快速增加和进口份额的提升拉动了中东和非洲到远东长距离运输的增长，进而多消耗了油轮运力。

　　“国油国运”战略提升中国远洋油运业务发展空间。

　　国内经济发展火爆、

能源需求巨大、能源运输紧张为油运公司带来了发展机会。2005 年中国进口原油为1.27 亿吨，而其中只有约1,500 万吨是由中国航运公司运输，仅占海上总运量的12%左右。目前进口需求中约93%通过海运来完成，出于国家能源安全考虑，国家发改委和交通部提出了“国油国运”政策，即到2010 年，由中国船公司承运的进口石油占总进口量的50%以上，到2015 年这一比例要提高到80%以上。

　　巨大的消费缺口导致原油进口需求逐年快速增长，过去十年的年复合增长率为21%，未来五年中国原油进口需求年增速将维持在10%以上，预计我国原油进口量到2010 年和2015 年将分别达到2 亿吨和3 亿吨。根据目前各主要中国船东的油轮订单，未来几年中国船东运力仍然相对不足，市场环境对中国船东非常有利。

　　整体上市推动公司变身海上油运巨头

　　2006年5月25日，中石化沿江输油管道建成投产，对公司经营的长江石油运输业务造成严重冲击，为消除不利影响，公司拟以全部长江运输资产与控股股东全部海上运输资产进行置换，从而实现控股股东海上运输资产整体上市。公司拟新发行股份总数不超过4亿股，其中控股股东以置换差额认购不低于60%股份，其他特定投资人以现金认购本次非公开发行股份的剩余部分，将全部用于在建7艘4万吨级原油/成品油船的后续资金安排，发行价格不低于7.57元。上述项目投资总额为138261万元。交易完成后及2007 年底-2010 年底，公司控制的海上石油总运力将是目前运力的的3.6 倍、4.36 倍、6.98 倍、10.91 倍、12.94 倍。

　　交易后新公司的竞争优势

　　交易后新公司的灵便型油轮船队将达到16 艘，在远东和太平洋地区形成了相当的规模优势。到2010 年，交易后新公司拥有和控制的灵便型油轮将达到40艘左右的规模，使新公司在远东成品油运输市场的优势地位得以有效巩固和增强，并实现高于远东市场平均水平的经营业绩。公司灵便型油轮设计合理，该船型在美国接受海岸警卫队检查时一次性通过，并获得了美国海岸警卫队在规定时间内免除检查的资格；大庆452、大庆453和大庆455 被评为美国“二十一世纪质量船舶”，初步在欧美市场树立了公司油运品牌。

　　由于远洋航运的资本密集特性，折旧通常占油轮船东运营成本的30%左右，低点买船可以有效提高盈利能力。南京水运和油运公司从2002 年开始便大力发展海上油运，当时正处于船价相对低点，因此购置新船的折旧/载重吨比例均低于其他国际油轮船东。

　　除享受退增值税优惠政策外，还有财政贴息优惠政策，即财政承担超过年利率3。6%部分的购船借款利息支出，上述优惠政策降低了公司购船成本，有效提高公司的竞争力。

　　综上所述，上述竞争优势不仅有利于交易后新公司获得广泛、长期、稳定和充足的海上石油运输货源，而且有利于公司提高船舶使用效率，增加船舶运输的灵活性，降低经营成本，进而提高盈利水平。

　　价值评估及投资评级

　　公司2007 年-2010 年可比每股收益分别为0.49 元、0.64 元、0.92 元HE 1.16元，2008 年-2010 年每股收益分别增长31%、44%和27%，作为有“国油国运”等多项行业利好支持的央企，我们认为给予2008 年30 倍动态市盈率是合理的，我们给予公司 “短期-谨慎推荐，长期-A”的投资评级。

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