双环科技(000707)：下年迎来业绩大增

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　　在行业景气基本稳定情况下，以及壳牌煤气化装置明年可以稳定运行，在不考虑宜化集团对联碱资产进行整合的情况下，公司将围绕着纯碱的产能扩张将公司做大做强，公司明年的利润将实现大幅度的增长。考虑目前的估值水平，其合理股价在15元以上。

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　　下年迎来业绩大增

　　长江

　　事件：

　　2007年9月4日和5日，中央电视台“证券时间”节目组采访双环公司“煤改油”气化炉的节能减排项目。

　　评论：

　　壳牌煤气化装置运行稳定，“节能减排”效益显著

　　公司作为国内最大的联碱法纯碱生产企业，也是我国乃至全球首家将Shell牌装置应用于合成氨生产的企业，对壳牌煤气化装置进行了长期的摸索。壳牌装置是目前最先进的煤气化装置，公司使用便宜的粉煤来代替重油进行合成氨生产，同时由于壳牌装置的碳转化率非常高，可以达到99%的水平，远高于国产造气装置，提高了资源的利用效率，并且基本上可以达到零污染排放，“节能减排”所带来的经济和社会效益是非常显著的。但由于壳牌本身的技术并不成熟，双环的煤气化装置采用的国产化设备较多，这些对公司煤气化装置的正常运行都造成很大影响，目前主要问题已经解决，并积累丰富的实际生产经验，也为国内其他Shell牌装置的投产起到了推动作用。

　　公司壳牌煤气化装置目前开车稳定，负荷率已经在100%以上。公司上半年最长连续开车记录达到53天，居国内同类设备最好的水平。从7月中旬全厂例行大检修以来，一直持续正常运转，近日有望创出新的连续运行记录，由此带来的成本降低将逐步体现。

　　收购、扩产和技改项目是未来业绩持续增长的保证

　　公司利用自有国产固定床造气炉技术新上马的6万吨合成氨粉煤成型项目和10万吨精铵项目，已于7月开车投产。6万吨合成氨的项目将提高公司的生产能力，并在Shell牌发生问题的时候维持全厂的生产，不至于全厂被迫全面停产而造成巨大损失；而10万吨精铵项目也将提升公司氯化铵的盈利能力(精铵比农用氯化铵的售价高出300元左右，而加工成本仅增加100元)。

　　山西所收购煤矿将于明年产生效益。公司于今年7月投资9000万元收购山西裕丰实业有限公司持有的山西裕丰沁裕煤业有限公司51%股权，该项收购将有望为公司带来每年3060-5100万元净利润，但按照当地政府的规定，该项目须有一年的试生产期，所以我们预计该项目明年下半年开始将会为公司带来稳定收益。

　　50万吨新建原盐项目。公司地处云应盆地，岩盐矿床分布约140平方公里，资源总储量约280亿吨，其中氯化钠含量在63.4%~88.5%，目前公司控股股东双环集团拥有约9.49亿吨的资源开采权。目前双环科技在集团公司的许可下对盐矿进行开采，目前的75万吨产能基本用于自用。目前公司还有50万吨新建的原盐项目(包括50万吨盐和4万吨芒硝)已经竣工，公司目前实际的产能已经达到110万吨(将淘汰15万吨落后产能)，但由于目前原盐市场价格不理想，新建项目并未正式投产，在合适的时候，将会给公司带来新的利润增长。

　　百万吨联碱扩产计划公司利用自有技术对联碱系统进填平补齐的工作也正在进行，联碱产量有望从目前的双六十万吨增加到双一百万吨，以上这些是公司未来业绩增长的保证。

　　未来双环将成为宜化集团发展盐化工的重要平台

　　公司的实际控制人宜化集团同时也是另一家上市公司湖北宜化的控股股东，湖北宜化目前正在重庆建设60万吨纯碱装置，预计今年10月份可以投产，这也必然构成了同业竞争问题，而宜化集团未来将以双环为平台大力发展盐化工，这个战略已经是集团的共识。所以我们认为重庆宜化的60万吨纯碱项目在年内将有望注入双环科技。

　　宜化入主双环给公司带来了新的发展机遇，我们维持之前对公司今年将迎来业绩拐点的判断。宜化拥有先进的管理模式和成本控制能力，集团近几年的飞速发展也证明了其管理方法和发展战略经受了市场的检验，目前宜化对双环的整合已经取得很大成效，宜化的企业文化在逐步赢得双环职工的接受。宜化入主以来，双环已经成功扭亏，并迈上了稳步发展之路。

　　煤改油项目将有望享受所得税抵免

　　公司此套油改煤项目总投资约7亿元，固定资产投资约4亿元，其中国产设备约1.5亿元(可享受国产设备所得税抵免的占9000万元)，以40%的国产设备抵免所得税计算，则总计可抵免3600万元。我们预计此项政策将有望在年内分批兑现，可以增加公司2007年每股收益0.078元。

　　主要风险因素

　　公司主要的风险一方面是来自于产品价格的波动，据测算，公司联碱(含税)销售价格每下降25元，则公司2006年下降0.019元；氯化铵(含税)销售价格每下降25元/吨，则公司2006年EPS下降0.022元。

　　公司的壳牌煤气化装置下半年是否会按预期连续稳定运行也存在一定的风险，另外公司资产整合的时间和方案也存在一定的不确定性。

　　估值与投资评级

　　在行业景气基本稳定情况下假设以及公司壳牌煤气化装置明年可以稳定运行，在不考虑宜化集团对联碱资产进行整合的情况下，公司将围绕着纯碱的产能扩张将公司做大做强，公司明年的利润将实现大幅度的增长。在不考虑资产注入的情况下，我们调整公司业绩预测分别为：07、08年每股盈利分别为0.25、0.51元。考虑到目前市场估值水平我们给出目标价格为15.3元(对应08年PE为30倍)，给予“推荐”评级。