澳洋科技：棉浆粕与短纤一体化 规避原料上涨风险

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　　公司是民营企业。本次发行前，澳洋集团持有公司65%的股份，为公司的控股股东；沈学如先生持有澳洋集团41.09%股权，为本公司的实际控制人，沈琼女士（沈学如先生之女）持有本公司8%的股权，为公司的共同控制人。本次发行前总股本为13，000万股，拟发行4，400万股流通股，占本次发行后总股本的25.29%。

　　公司是国内产量排名前三的粘胶短纤生产企业。目前拥有粘胶短纤产能9.3万吨，其中公司本部张家港拥有3.3万吨、控股51%的子公司新疆玛纳斯澳洋拥有6万吨；新疆玛纳斯澳洋还控制了8万吨棉浆粕产能，07年以后均用于自用。本次发行募集资金拟在江苏阜宁建设5万吨差别化粘胶短纤。公司粘胶短纤国内市场份额约10%。

　　从行业供需看，未来两年产能供给增加约30万吨，与行业需求15%左右增速大致匹配，供需将基本平衡。

　　从成本看，棉浆粕价格上涨，压缩短纤盈利空间，并有利短纤支撑目前价格。07年5月前，短纤价格从1.3万元/吨上涨至1.9万元/吨，棉浆粕价格保持稳定；而自5月开始，棉浆粕价格从770元/吨上涨至1.2万元/吨，进一步推动短纤价格从1.9万元上涨至2.07万元/吨，并压缩了短纤盈利空间。目前，短纤与棉浆粕价差为870元/吨，仅相当于4月初短纤价格为1.63万元/吨时的价差。因此，尽管目前短纤价格已经较高，但价差缩小支撑短纤价格较难下跌。

　　向新疆延伸，向上游延伸，加强竞争优势和抗风险能力。新疆资源优势明显，且棉浆粕生产过程污染较重，公司布局新疆的短纤及棉浆产能强化了自身竞争优势。此外，节能减排使得近期棉浆粕价格飞涨，新疆玛纳斯向上游延伸，控制棉浆粕产能，使得受成本波动影响较小。

　　如果公司持有新疆玛纳斯澳洋股权比例提高，则合并报表利润将进一步提高。新疆玛纳斯澳洋51%股权贡献了澳洋科技70%左右净利润；玛纳斯澳洋另外49%股权归属新疆天业、玛纳斯供销社及浙江一家企业。未来若澳洋科技对玛纳斯澳洋增资扩大股权比例，则合并报表利润有提高空间。

　　2008－2010年新疆玛纳斯澳洋所得税从0调整为15%，将增加所得税3000万元以上，澳洋科技51%权益对应损益影响在1500元以上。

　　本次募集资金主要用于增资阜宁澳洋以新建5万吨差别化粘胶短纤项目，并少量投入于澳洋科技3万吨差别化短纤技改项目。其差别化短纤包括高白短纤、有色短纤、细旦短纤等品种，可根据市场需求灵活调整产品种类；有助优化产品结构，提升产品附加值。

　　主要风险：粘胶短纤价格波动；公司本部及阜宁外购棉浆粕，棉浆粕价格可能上涨。

　　建议询价区间为15-18元。我们预计公司2006－2009年完全摊薄EPS分别为0.50元、1.03元、1.16元和1.25元。参考中小盘公司07年以来的发行定价，一般给予公司06年30倍的PE，这样计算得出公司的定价为15元。考虑行业处于较高景气阶段，按照公司2008年20倍的相对估值水平，公司合理市场价格在23元，考虑到新股申购约20%的收益率，则价格为18元。综合考虑，我们建议公司的询价区间为15-18元。

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