南京中商：中央商场撑业绩 利益机制主导前景

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　　瞿永祥 平安证券

　　投资要点

　　中央商场支撑业绩。中央商场凭借其优越的地理位置和响亮的品牌，业绩保持持续增长，成为整个股份公司利润稳定和增长的支撑点。2006年，中央商场净利润为537.6万元，同比增长19.1%，对整个公司利润贡献率高达94.8%。

　　连锁门店急待改善。公司拥有8家百货门店，除了南京市的中央商城、太平洋百货和淮安店经营情况比较好外，其余几个连锁店都处于亏损状态。尤其是连云港店因为城市发展中心的转移，实现转亏为盈的可能性很小，预计2007年下半年将会关闭。

　　资产重估价值较高。公司拥有的门店绝大部分属于自有物业，如果仅对中央商场和太平洋百货两家门店物业进行重估价值就能达到31亿元左右，合计每股价值22元。如果再加上对其它子公司的物业进行重估，公司资产重估价值更高。

　　管理架构尚待改进。目前中央商城和连锁门店管理架构合二为一，从管理的科学性和合理性看，有待改善。

　　利益机制主导前景。公司如要保持经营业绩持续稳步增长，建立长期有效的激励机制将起关键性的作用。

　　首次给予“推荐”评级。我们预测公司07～09年EPS为0.54～0.60元。由于资产重估价值构成较高的安全边际，首次给予“推荐”的投资评级。

　　风险提示

　　连锁管理能力左右连锁扩张的前景，从而影响公司的发展前景。

　　长期有效的激励机制对公司未来发展影响作用很大，但股权激励机制何时能启动还不明朗。

　　中央商场支撑业绩

　　于上世纪30年代成立的中央商场，在南京属于“老字号”品牌的百货商店，位于南京核心商业圈——新街口，周边有大洋百货、东方商城等百货商店，客流量非常大。

　　中央商场凭借其优越的地理位置和响亮的品牌，销售收入稳居该商圈前三甲，业绩稳定增长，成为整个股份公司利润稳定和增长的支撑点。2006年，中央商场净利润为537.6万元，同比增长19.10%，对整个股份公司利润贡献率高达94.84%。经过前期的四期扩建和品牌战略的深化，我们预计中央商场有望在未来几年都能保持10%以上的净利润增长速度。

　　连锁门店急待改进

　　公司拥有8家百货门店，除了南京市的中央商场和太平洋百货(位于南京市商业副中心——山西路商圈，与苏宁银河为邻，自有物业建筑面积2万平方)外，公司还拥有

连云港店、淮安店、徐州店等6家连锁店。目前连锁店的整体经营情况不容乐观，除了淮安店经营情况较好外，其余几个连锁店都处于亏损状态，尤其是连云港店因为城市发展中心的转移，实现转亏为盈的可能性很小，预计2007年下半年将会关闭。由于目前公司的异地连锁店大部分处于亏损状态，公司从资金和管理上考虑，将会放慢连锁扩张步伐，集中精力加强连锁管理。2007年连锁店将新增山东淄博店，计划在2007年9月开业。为了消除前期出现的连锁店招商不足的现象，公司将借助母公司的品牌资源进行招商，预计淄博店开业后经营状况将比其他连锁店有所好转，快速实现盈利的机会比较大。

　　资产重估价值较高

　　该公司现有8家百货门店，除了泰州店(租赁)外，其他店面都属于自有物业。假设仅对中央商场和太平洋百货两家门店物业进行重估(分别以3万元/平方米和2万元/平方米的价值重估)，价值就能达到31亿元左右，合计每股价值22元。如果再加上对其它子公司的物业进行重估，公司资产重估价值更高。

　　管理结构尚待改进

　　从管理的科学性和合理性看，目前的中央商场和连锁门店管理机构合二为一的架构状况有待改善。事实上，连锁门店管理与中央商场管理区别很大，前者难度更高，准对性更强。要强化连锁门店的管理，改善连锁门店的总体经营状况，建立科学的管理架构势在必行。

　　利益机制主导前景

　　如果说过去和现在该公司凭借优越的地理位置和响亮的品牌，在销售收入和净利润上比竞争对手具有明显的优势，那么从未来看，要保持这样的优势，建立长期有效的激励机制将起决定性的作用。大股东和管理层之间的种种博弈，只有建立合理、有效的利益机制才能实现双赢，才能实现公司经营业绩的稳步增长。

　　投资评级

　　我们认为该公司的中央商场地理位置优越，“老字号”品牌响亮，异地连锁扩张已经启动，但是如何提高对连锁门店的管理能力，能否建立长期有效的激励机制，将在很大程度上决定公司的发展前景。我们预测公司07～09年EPS为0.54元～0.60元。

　　由于资产重估价值构成较高的安全边际，首次给予“推荐”的投资评级。

　　风险提示

　　连锁管理能力左右连锁扩张的前景，从而影响公司的发展前景。

　　长期有效的激励机制对公司未来发展影响作用很大，但股权激励机制何时能启动还不明朗。

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