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　　陈亮 国泰君安

　　中国运营商增值业务发展快但仍有相当广阔的拓展空间。中国移动2006年新业务收入同比增长38%、占收入比重自2005年的21%提高至2006年的24%；中国联通新业务收入占收入比重自2005年的15.2%提高至2006年的19.5%。我们认为中国运营商在数据业务仍有相当广阔的拓展空间，预计未来3年，来自增值业务的收入将占运营商收入的40%以上。短信仍是增值业务中占比最大的业务，但其他增值业务发展空间大。

　　服务提供商行业集中份额小、本身有集中趋势。2006年持有全网业务经营许可证的SP1000家，仅单一省份的更庞大1.8万家。规模最大的TOM在线市场份额仅1.9%。并购频繁，05年来发生并购100起。产业格局变化，由合作向竞争合作层次演进，运营商仍占主导地位，欲梳理业务、整合产业链，我们预计中移动的增值业务将最终向10家左右优质的SP集聚。内容服务商(CP)与服务提供商(SP)之间将更为贯通。

　　北纬通信目前行业市场规模排名在10-20名之间，处于第2梯队，06年收入仅是TOM在线的1/10。06年实现收入11381万元同比增长21.2%，短信占收入的49.6%，其中移动168业务占36%，分成运营商：北纬通信=15：85的占收入的61.80%。受“二次确认”的影响06Q4、07Q1收入分别同比下降11%、28.3%，但我们认为行业整顿结束后，SP行业将进入第二次快速发展阶段，预计公司07年上半年将实现净利润1600万。

　　公司未来增长两条线索：其一移动168业务是亮点，已与中国移动18个省开展合作，占据移动168业务50%以上的市场份额，用户累计达到6,000万，其中1,000万为长期用户，每天上行点播用户数达150万人次。并为爱立信中国提供MMS、LBS、流媒体等全面的本地化解决方案和服务，具有技术优势。其二是快速并购，预计09年前完成3家目标公司的并购。募集资金投向并非是新的业务模式、但恰逢其时，奥运会是3G增值业务发展的良好契机，预计收入增长的速度将超预期。

　　我们预计07-09年主营业务收入1.5亿、1.9亿、2.3亿元，不考虑并购收入将复合增长20%以上。毛利率将随行业趋势趋降，募集资金项目新增折旧，预计2年后综合毛利率将上升。07-09年EPS分别为0.683、0.904、1.21元，3年复合增长24%。给与通信行业平均估值08年30倍PE，以及PEG=1.5倍，公司的合理价格在25.23-27.13元。考虑中小版上市公司的定价一般不超过06年30倍PE，建议询价区间为13.57-18.75元。

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