鄂武商A：增发项目使长期成长性清晰显著

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　　邹国英 兴业证券

　　公司本次武商集团“摩尔”扩建工程和9家百货连锁店发展项目，将从成熟商圈运作的深度和地域拓展的广度上使公司经营规模获得极大的提升，公司长期成长性显著。

　　公司近日发布董事会关于采用非公开方式发行1亿股的增发议案，拟发行不超过1亿股(含1亿股)，发行价不低于11.38元/股。本次发行募集资金计划投入武商百货连锁发展和武商集团“摩尔”扩建一期工程两个项目：

　　(一)武商百货连锁发展项目。公司计划采用自建和租赁的方式在武汉市及湖北省内30万人口以上的襄樊、宜昌、十堰等7个二级城市和武汉市发展9家百货连锁店，这将在3年内共新增营业面积24.73万平方米。该项目预计总投资3.33亿元，其中募集资金投资3亿元。

　　(二)武商集团“摩尔”扩建一期工程项目。武商集团“摩尔”扩建项目选址北起原武商大楼和现武广大楼，南至京汉大道，东起武展西路，西至武商路，向南扩建现有的以武汉广场、武汉商场和世贸广场为中心的“摩尔”商业城，总体规划占地总面积51.4亩，总建筑面积24.2万平方米，其中一期工程：地下工程(二层)5万平米，购物中心(8层)10.16万平方米——拟全额自主投资、自主经营管理；二期工程：五星级商务酒店(50层)6.9万平方米，休闲游乐中心(8层)2.14万平方米，这两项采取招商引资与世界一流企业合资合作投资经营。

　　一期工程项目除了地下工程及购物中心建设外，还包括全部用地的拆迁购置，总投资16.02亿元，其中募集资金投入为7亿元，另申请10年期贷8亿元。

　　点评:

　　公司本次增发项目规模之大超出市场预期，也增强了我们对公司长期发展的信心。占地面积51.4亩的武商集团“摩尔”扩建工程，将使公司在武汉最核心的百货商圈——“武广商圈”的经营规模扩大1倍多(占地面积扩大1.5倍)，体现了公司在该商圈“做深、做透”的战略；在3年内，以“武商百货”的品牌在武汉市及30万人口以上的湖北省内二级城市发展9家百货连锁店，将使公司百货经营由武汉市扩展到湖北省，在地域上的外延式扩张得到极大体现。以公司多年的百货经营运作经验和招商优势，我们相信公司能将现有的百货经营盈利模式复制到竞争并不激烈的省内二级城市中去。

　　总的来看，公司本次武商集团“摩尔”扩建工程和9家百货连锁店发展项目，将从成熟商圈运作的深度和地域拓展的广度上使公司经营规模获得极大的提升，公司长期成长性显著。

　　武汉商场开业、武汉广场的提租或收归自营等使公司业绩在短期内面临增长拐点：

　　(1)新增开业门店培育期短：在今年9月底重建开业的武汉商场，由于公司强势的招商力度和借助武汉广场现成的人气，培育期较短，预计07年能至少实现盈亏平衡，08年将拉动公司百货业务收入和净利增长40%以上；9家百货连锁店发展项目中的部分门店开设已经展开，其中经营面积最大的(3.46万平方米)武商百货

　　(2)历史包袱基本得到解决：公司历史包袱在06年基本处理完毕后，商业主业业绩在07年将得到真实体现，此外，亏损的家电业务将有望得到彻底剥离，出租的商业物业百圣大楼将扭亏为盈。

　　(3)武汉广场提租问题的解决：预计该问题在2季度有实质性进展，届时租金的提升或收归自营都将带来公司利益的较大提升。

　　考虑武商百货襄樊店等连锁发展快于我们预期，以增发1亿股计算，我们将公司07～09年每股收益由原来的0.28元、0.43元和0.50元分别调整为0.24元、0.49元和0.67元，对公司08年业绩按目前市场零售股平均估值测算，公司12个月合理股价为20元，考虑公司长期清晰的成长性(增发的主要项目——武商集团“摩尔”扩建项目将在2011年及以后年份体现业绩)，不排除市场将给予公司更高估值的可能。