江山化工：DMF扩产巩固龙头地位

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　　潘波 联合证券

　　江山化工将与天然碱合资成立内蒙古远兴江山化工有限公司(江山化工控股51%)，规划建设20万吨/年DMF。首期建设10万吨/年DMF、9万吨/年甲胺、7万吨/年合成氨生产装置及煤矸石热电厂。江山化工提供DMF技术、商标、专利及销售服务，天然碱提供甲醇等生产原料。

　　凭借江山化工领先的DMF生产技术，结合内蒙当地的煤炭资源，远兴江山将一举确立明显成本和质量优势，辐射华北、华中市场，市场布局更趋全面。

　　借助远兴江山的新扩张，江山化工保持与华鲁恒升同步的扩张步伐，共同挤压其他二线竞争对手，双寡头的竞争格局更趋明显，有利于稳定市场，并在可能的行业洗牌中保持高胜率。

　　基于对DMF行业竞争格局和江山化工龙头地位的判断，我们对于江山化工异地扩张评价积极。由于内蒙装置投产日期可能在2008年下半年，且江山化工应占权益只有51%，对2008年盈利影响不大，暂不调整盈利预测，维持“增持”评级。

　　优势互补，做强做大DMF

　　江山化工将与内蒙古远兴天然碱股份有限公司(SZ.000683)合资成立内蒙古远兴江山化工有限公司，江山化工控股51%。远兴江山规划建设20万吨/年DMF及其配套的甲胺、合成氨装置及煤矸石热电厂，首期建设10万吨/年DMF、9万吨/年甲胺、7万吨/年合成氨生产装置及煤矸石热电厂。

　　江山化工向合资公司免费提供DMF生产所需技术、

　　挺进内蒙，取得成本优势

　　江山化工具有领先的DMF生产技术，但受制于浙江当地的资源短缺和环保压力，产业链较短，没有配套甲醇装置，价格高昂而且供应不稳定，合成氨和甲胺装置规模过小，导致公司DMF原料成本较高且波动剧烈。

　　江山化工率先到资源地区建设生产装置，目的在于取得DMF成本优势。内蒙古当地煤炭资源丰富、价格低廉，依靠天然碱公司提供甲醇原料，可以降低甲醇采购成本、稳定供应来源、又降低了投资金额，延续了公司一贯的专注于核心环节的投资风格。我们粗略估计远兴江山首期10万吨DMF装置的生产成本将比江山本地装置降低1000元/吨以上，明显低于华北其他DMF竞争对手，如山东章丘日月以及河南安阳九天，且不逊色与苦练内功的华鲁恒升。

　　抢占华北市场，市场布局更趋全面

　　山东章丘日月、河岸安阳等二线厂商主要在华北等地区销售。依托远兴江山低成本的DMF装置，江山化工将在巩固传统的华东市场基础之上，辐射华北、华中等先前被忽略的区域市场，挤压二线厂商生存空间。

　　强者恒强，行业洗牌势在必行

　　目前华鲁恒升、章丘日月、河南安阳都在扩建DMF装置，江山化工的异地建厂更增添了行业过度扩张的忧虑。

　　历史上，章丘日月、河南安阳、江苏新菱等扩产一直雷声大、雨点小，且变数很大。市场一直难于判断行业竞争程度，很大程度上是由于信息的非对称。

　　我们的看法是，与其追逐凌乱的扩产信息，不如评价各参与者的竞争优势，并判断行业长期竞争格局。

　　在这轮行业扩产中，江山化工内蒙装置的规模、技术和成本都明显领先于山东章丘、河南安阳等二线厂家，与华鲁恒升共同确立华北市场优势地位，二线厂家高成本装置并不能全部形成“有效”产能。

　　当然，未来2年行业不排除进行一轮洗牌，进程与各方博弈有关，但江山化工胜数更大，市场不必过于悲观。

　　维持“增持”评级基

　　于对DMF行业竞争格局和江山化工龙头地位的判断，我们对于江山化工此次扩产评价积极。由于内蒙装置投产日期可能在2008年下半年，且江山化工应占权益只有51%，对2008年盈利影响不大，暂不调整盈利预测，维持“增持”评级。