铁龙物流：绿柳才黄 枝繁叶茂犹可期

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　　民族证券 王晓艳　

　　要点：

　　本文主要通过对铁路特种集装箱业务的发展状况及其近五年的盈利增长情况来进行分析，以进一步明晰铁龙物流在未来五年的发展趋势和盈利能力。按照铁道部的部署，“十一五”期间，2006-2008年是铁路集装箱运输系统打基础、搞建设的三年，这三年铁路集装箱将保持稳定的增长速度，集装箱业务的发展仅是量的变化，而2009-2010年则铁路集装箱放量发展的两年，增长速度将远远超过近几年，集装箱业务的发展将发生质的变化。作为铁路集装箱运输系统的构成部分，铁路特种集装箱也将与铁路集装箱业务保持基本一致的发展节奏，2009年将成为特种集装箱业务飞跃发展的始点。此外，仅对于特种集装箱业务，铁龙物流所获得的收入占铁路特种集装箱业务总收入的比重尚不到15%，大股东支持铁龙物流积极参与到铁路集装箱中心站、集装箱办理站、相关物流区域的建设和运作中。倘若铁路物流能够进行相关项目的运作，加大线下业务力度，那么铁龙物流占铁路特种集装箱业务总收入的比重将进一步加大。总体来看，不管是从总量还是比重方面，铁龙物流的集装箱业务都将取得长足的发展，目前的特种集装业务仅是起步阶段，未来的增量将足以保持铁龙物流稳定的业绩增长。

　　此外，我们对公司近两年的业绩增长点——

房地产项目进行说明。2007-2008年，公司的房地产项目进入结算期，预计共为公司带来15个亿的收入，至少贡献1.4亿的利润。通过我们的调研，我们认为公司暂时并不会放弃、也不会刻意的扩张房地产业务。鉴于公司的房地产项目已经在大连具有较高的知名度和较好的口碑，多年的项目开发经验使得公司在房地产项目的运作方面比较从容自如，我们认为公司在“动力院景”项目结束之后仍会选择一个比较合理的房地产项目进行运作。

　　综合来看，不考虑公司增发摊薄股本，公司2007年、2008年、2009年和2010年将分别实现每股收益0.43元、0.50元、0.59元和0.71元，2007年合理价位在17.2元左右，目前股价有所高估，但是增长前景可期，给予“增持”评级。

　　经过十四年的发展，铁龙物流已经形成了主要以铁路特种集装箱物流业务、铁路货运以及临港物流业务、铁路客运业务为主，以房地产开发、商品混凝土生产和销售等业务为补充的主辅多元化经营格局。鉴于铁路特种集装箱业务占铁路物流的主营业务收入比重逐步加大，并且成为铁龙物流未来的重点发展方向，本文主要通过对铁路特种集装箱业务的发展状况及其近五年的盈利增长情况来进行分析，以进一步明晰铁龙物流在未来五年的发展趋势和盈利能力。

　　1、特种集装箱业务是公司业务的重要组成部分

　　铁龙物流下设铁龙特种集装箱运输分公司，主要从事铁路特种集装箱运输业务，独家拥有中国铁路特种集装箱的专营权，拥有中国铁路最大的特种集装箱保有量。经过一年的磨合期，目前特种集装箱业务已经成为铁龙物流业务的重要组成部分，2006年，特种集装箱业务占公司主营业务收入的比重达到30.47%，占主营业务利润的比重达到27.03%。公司拥有铁路双层汽车集装箱、台驾式汽车箱、折叠式台驾集装箱、干散货集装箱、弧形罐式集装箱、散装水泥罐式集装箱、水煤浆箱等四类七个品种的铁路特种集装箱17292只，2006年公司共完成铁路特种集装箱运量共39.6万标箱。未来，公司将最大限度的依托铁路特种集装箱向源和运输优势，向铁路特种集装箱全程物流服务提供商延伸。

　　2、特种集装箱业务经营模式

　　公司的铁路特种集装箱业务中，少部分箱类以租赁形式获得租金收入。考虑到铁路乘用车运输采用铁路整车(铁路专用车)方式运输的发展趋势，降低国内乘用车物流市场及铁路系统内无序竞争态势，铁路整车汽车箱业务进行了整合。公司与中铁特货运输有限责任公司协商同意，在确保租赁收益不低于公司汽车箱业务现有收益水平的前提下，将包括1897只50英尺双层汽车箱、232只20英尺双层汽车箱和832只台架式汽车箱共计2961只汽车箱租赁给中铁特货经营。租金通过

铁道部资金结算中心按季度向公司清算，公司不再向中铁集装箱公司支付汽车箱的综合服务费。这种形式使得公司能够获得稳定的收益，同时规避了汽车箱业务的市场经营风险，并将主要精力放在其他特箱业务上。

　　除汽车箱之外，其余品类的所有特种集装箱业务都由公司经营。公司负责铁路特种箱的购置、维修、技术改造、新箱类开发等，中铁集装箱为铁路特种箱承运人，维持铁路特种箱现行运输组织格局不变，就铁路特种箱的线上运输运营管理等向本公司提供运输及综合服务，铁龙物流向中铁集装箱支付服务费用，数额为当年铁路特种箱使用费总额的20%。

　　3、特种集装箱发展现状

　　自2001年以来，铁路特种集装箱运量已从占全国铁路集装箱运量的0.44%发展到12.5%，年均增长率超过205%。但是，与发达国家相比，目前我国铁路适箱货物仅占铁路运输货物的30%，实际入箱率小于3%，且特箱占铁路集装箱的比例只有12.5%，而发达国家铁路集装箱运输占铁路运输的比重大约为30-40%，特种集装箱发送量占铁路集装箱发送量的比重约30%。从市场需求来看，根据我们对当前铁路集装箱市场的了解，企业对集装箱的需要远远不能满足。

　　4、铁路运力不断提高

　　由于铁路集装箱运量的提高需以铁路运力的提高为前提，而我国现有的铁路运力正处于非常紧张的状态，只能满足货运市场需求的30%，更不能够满足铁路集装箱运输的需求。不过这一现状正在不断改善。

　　第一，铁路“

十一五”的大规模发展计划将令铁路运营里程大幅增长，2010年我国铁路营业里程将达到9.2万公里，较2006年底同比增长20%，复线、电气化率均达到45%以上。

　　第二，铁路不断提速，铁路运力资源逐步增长。2007年4月18日，全国铁路进行第六次大面积提速，提速在京哈、京沪、京广、京九、陇海、浙赣、兰新、广深、胶济等干线展开，部分线路时速达到200公里以上，其中京哈、京沪、京广、胶济等提速干线部分区段达到时速250公里。到2007年底，全国铁路将有480列时速200公里及以上的国产动车组上线运行，覆盖全国17个省、直辖市。通过这一轮大面积提速，我国铁路提速资源大大增加，时速120公里及以上提速网络总里程达22122公里，其中时速200公里及以上提速线路6003公里，时速160公里提速线路8033公里。

　　第六次提速全面提升客运产品的同时，也对货运进行了优化：一是投入具有世界先进技术水平的“和谐”型国产化大功率机车、70吨新型货车以及经过改造的时速120公里货车，主要干线和煤运通道将逐步开行单机牵引、时速120公里、5000吨级货物列车，实现了部分主要干线货物列车的提速，加快了货车周转，普遍提高了货物列车的牵引重量；二是扩大了大宗货物直达列车的覆盖面，大宗直达及重来重去直达列车运行线达到406条，比2004年增加226条，煤炭直达运行线264条，金属矿石89条，石油26条，钢铁11条，焦炭、非金属等其他直达线15条，覆盖了全国主要煤矿、电厂、钢厂、炼油厂以及港口等重点企业，基本形成了大宗货物大能力运输网络；三是增加了“五定”(定点、定线、定时、定车次、定价格)班列运行线，优化了行邮、行包专列的开行方案；四是将推出一站装车、一站卸车的快运直达班列新产品，组织海铁联运集装箱班列和双层集装箱班列。可以说，这次提速后，我国铁路初步形成了货运快捷运输网络，整个铁路行业运力将大幅扩张，运力增长了12%，在一定程度上缓解了运力紧张的局面。

　　5、客货分运推动货运能力的快速增长

　　目前，全国铁路货运遇到了空前的紧张局面，各地铁路部门的车皮需求量由平均每天的16万辆增加到28万辆，而能够满足的运力不足10万辆，缺口接近2/3，煤炭、粮食、种子、化肥、农机等重要物资的运输都受到严重影响，更无法为普通货物的运输提供更多的运力。不过客货分运将会使得铁路货运能力大幅提高，能够缓解铁路货运供需矛盾。

　　根据规划，到2010年，我国既有线提速干线与新建的铁路客运专线将构成总里程近3万公里的快速铁路客运网络，其总规模达到2万公里以上，2003年至2006年新开工的项目，如时速200公里及以上的武广、郑西、石太、京津等11条客运专线和城际轨道交通项目，里程达3326.7公里，全部都在2010年建成通车。从下图中，我们也能够看到这些客运专线恰恰也是铁路货运繁忙沿线，因此，客运专线的投入运营将使得部分线路成为货运专线，大部分线路货运能力大幅提高，进而为铁路集装箱运输打开广阔的发展空间。

　　6、铁路运输将朝专业化方向发展

　　随着中国制造能力的进一步增强，大宗货物和成品的大进大出以及集装箱适箱率的提升给港口集装箱运输的发展带来了良好的机遇。预计2010年前后我国将成为世界最大的集装箱航运中心，港口集装箱吞吐量将达到10800万TEU，外贸集装箱吞吐量将达到8000-8500万TEU。据测算，扣除空箱、中转、内贸箱和短途运量，铁路应接运港口总吞吐量的15%左右，而目前中国铁路接运的量不足2%，这给铁路集装箱运输提出了巨大挑战的同时也显示出了铁路集装箱美好的发展前景。

　　不过，铁路集装箱运输的发展并非一蹴而就的，铁路客运专线的建设、提速的进行使得铁路的运载能力大幅提高，但是集装箱运输有其自身的特性，需要专业的集装箱处理区域、处理设施，是一种专业化的运输系统。目前，铁道部以及中铁集装箱运输正在着手此事。预计到2010年，我国的集装箱运输系统将覆盖全国。在集装箱运输系统中，铁道部将建设上海、昆明、哈尔滨、广州、兰州、乌鲁木齐、天津、青岛、北京、青岛、北京、沈阳、成都、重庆、西安、郑州、武汉、大连、宁波、深圳18个具有国际先进技术设备和物流功能的大型集装箱中心站，改造40个大城市、大型港口和主要内陆口岸所在地的集装箱专办站，保留100个左右的集装箱办理站。

　　作为铁路集装箱运输的一部分，铁路特种集装箱运输也将充分利用这些资源，不断提高运输能力，提高运输效率。根据铁路“十一五”的规划，2010年，铁路将完成集装箱运量1000万标箱，倘若特种集装箱占铁路集装箱的比重达到20%，那么随着铁路运力的改善和铁路集装箱运输体系的建成，铁路特种集装箱将会有广阔的发展前景，公司将在2010年形成200万标箱的特箱业务量，并从特种集装箱业务的发展中不断获取丰厚的利润。

　　7、铁龙物流特种集装箱业务具有良好的发展前景

　　铁路运输的基础建设需要假以时日，按照铁道部的部署，“十一五”期间，2006-2008年是铁路集装箱运输系统打基础、搞建设的三年，这三年铁路集装箱将保持稳定的增长速度，集装箱业务的发展仅是量的变化，而2009-2010年则铁路集装箱放量发展的两年，增长速度将远远超过近年，集装箱业务的发展将发生质的变化。作为铁路集装箱运输系统的构成部分，铁路特种集装箱也将与铁路集装箱业务保持基本一致的发展节奏，2009年将成为特种集装箱业务飞跃发展的始点。

　　此外，仅对于特种集装箱业务，铁龙物流所获得的收入占铁路特种集装箱业务总收入的比重尚不到15%，大股东支持铁龙物流积极参与到铁路集装箱中心站、集装箱办理站、相关物流区域的建设和运作中。倘若铁路物流能够进行相关项目，加大线下业务力度，那么铁龙物流占铁路特种集装箱业务总收入的比重将进一步加大。

　　总体来看，不管是从总量还是比重方面，铁龙物流的集装箱业务都将取得长足的发展，目前的特种集装业务仅是起步阶段，未来的增量将足以保持铁龙物流稳定的业绩增长。

　　最后，我们对公司近两年的业绩增长点——房地产项目进行说明。前面我们用了较长的篇幅说明了铁龙物流发展前景可期，实际情况是铁龙物流近两年的业绩增长也是可圈可点的。2007-2008年，公司的房地产项目进入结算期，预计共为公司带来15个亿的销售收入，至少贡献1.4亿的利润。在特种集装箱快速增长之前的2007-2008年里，房地产项目将有效的弥补这一空当。

　　通过我们的调研，我们认为公司暂时并不会放弃、也不会刻意的扩张房地产业务。鉴于公司的房地产项目已经在大连具有较高的知名度和较好的口碑，多年的项目开发经验使得公司在房地产项目的运作方面比较从容自如，我们认为公司在“动力院景”项目结束之后仍然会继续选择一个比较合理的房地产项目进行运作。从公司此前运作的房地产项目来看，适度的房地产业务并没有对公司的资金形成较多的占用，反而成为公司业绩的有益补充，因此，倘若公司在2007-2008年能够选择一个良好的房地产项目，将会令公司2009-2010年的业绩锦上添花！

　　综上所述，不考虑公司增发摊薄股本，公司2007年、2008年、2009年和2010年将分别实现每股收益0.43元、0.50元、0.59元和0.71元，2007年合理价位在17.2元左右，目前股价有所高估，但是增长前景可期，给予“增持”评级。

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