银座股份：资产注入开始 配股降低估值

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　　张 曼 东方证券

　　业绩影响：投资35989.47万元开设新店预计将影响公司07年的业绩为-1020.4，但为公司09年及以后业绩的可持续增长带来保障。25317.55万元收购滨州银座购物广场有限公司90%股权及开设滨州二店，投资20124.50万元购买临沂银座商城有限公司经营场所租用的物业,将直接增加公司07和08年的业绩1231万元和2222万元。募集资金将减少公司财务费用的压力，考虑07年900万元的财务费用节约。

　　配股和资产注入的影响：本次配股收购滨州门店后，公司还将陆续进行资产注入(注意我们一直强调的是资产的陆续注入而不是整体上市)，我们认为实力强大的集团将保障公司的可持续发展，并保证公司业绩的平稳增长。该股适合长期稳健型投资者投资。当然如果08年后续资产注入能够加速，投资者也将有好的回报。

　　长期发展：考虑公司的长期发展可持续性较强，以及公司在零售品牌的打造、商业经验的积累、品类组合方面占据较强的优势，我们长期看好公司的发展，公司是我们看好的长青树之一。

　　盈利预测与定价：考虑摊薄，不考虑后续注资，我们预测07年EPS0.56元，08年0.79元(税率降低)，考虑配股摊低成本，公司08年PE在37-40倍，股价基本合理，主要考虑长期发展以及08年后续可能的继续注资，我们维持增持评级，目标价38元。

　　配股价格及配股后加权股价的确定1、定价依据。A配股价格不低于公司最近一期经审计的每股净资产；B本次配股募集资金数额不超过股东大会批准的拟投资项目的资金需求；C考虑公司二级市场

　　2、配股后折算股价的计算。

　　考虑募集资金投资项目所需资金81431.52万元，配股最高价=81431.52/3640.4016=22.37元。相应的我们以22.37作为最高价，计算参加配股后的每股折算价格。

　　2、项目建设内容上述开设新店项目营业面积共计139,249平方米。

　　3、项目实施方式上市公司开设四家新店的具体实施方式如下：

　　烟台和莱芜新门店以上市公司分别设立烟台和莱芜分公司的方式实施；泰安银座扩建店和泰安新门店的开设以增资泰安银座商城有限公司的方式实施。

　　4、项目投资概算本次开设上述四家新店预计共需要资金约为35,989.47万元，其中购买经营场所27,311.84万元，装修支出4,791.63万元，物业设施投资204.00万元，运营设施投资1,856.00万元，开办费投资1,826.00万元。

　　5、项目财务评价经测算，上述项目实施后，正常年可实现销售收入133,353.08万元(含税)，所得税后内部收益率为12.34%，所得税后投资回收期为7.90年(含建设期)。

　　(二)收购滨州银座广场有限公司90%股权并开设滨州二店1、项目概况(1)收购滨州银座购物广场有限公司90%股权滨州银座购物广场有限公司(以下简称“滨州银座”)成立于2002年12月11日，是由山东银座商城股份有限公司和山东世界贸易中心共同出资组建的有限责任公司。

　　滨州银座注册资本为3,000万元，其中山东银座商城股份有限公司出资2,700万元，占注册资本总额的90%；山东世界贸易中心出资300万元，占注册资本总额的10%。

　　滨州银座位于滨州市滨城区渤海七路与黄河四路交叉口的东北角，该地区是滨州市滨城区核心商业区，是一个不可多得的商业旺地，交通便利，客流量大，商业地理位置十分重要。

　　滨州银座购物广场经营面积约27,000平方米，经营业态为百货店＋超市。一层经营超市，面积约7,000平方米，主要经营生鲜、食品、非食品等商品；二、三层主要经营服装、鞋帽、化妆、珠宝等，面积约15,000平方米；四层主要经营家电、家具等，面积约5,000平方米。

　　根据山东天恒信有限责任会计师事务所2007年5月8日出具的《滨州银座购物广场有限公司审计报告》(天恒信审报字[2007]1265号)滨州银座最近一年一期的经营成果如下表所示：

　　截至2007年3月31日，滨州银座经审计净资产为6,660.74万元(以上数据均按财政部2006年2月15日颁布的企业会计准则计算)。

　　根据中和正信会计师事务所(以下简称“中和正信”)出具的《山东银座商城股份有限公司持有滨州银座长期投资股权价值资产评估报告书》(中和正信评字[2007]第2-013号)，以2007年3月31日为评估基准日，滨州银座股权价值评估值为16,508.39万元。

　　本次募集资金收购的标的为山东银座商城股份有限公司持有的滨州银座90%股权，评估价值为14,857.55万元。

　　以上评估结果尚需山东省国资委确认，且最终股权转让价格以山东省国资委审批的经产权交易所挂牌确定的价格为准。

　　(2)开设滨州二店收购滨州银座股权事项完成后，本公司将通过增资滨州银座的方式开设滨州二店，该店位于滨州市滨城区黄河五路与渤海十路交叉口的西北角，地处滨城老城区与西城开发区的东西衔接部。黄河五路为连接老城区与新城区的一条景观大道，人流量、车流量较大，而渤海十路周围则已形成较密集的住宅区。

　　2、项目建设内容经市场调查，初步确定滨州二店项目建筑面积约为20,000平方米，经营业态为大卖场。一、二层拟以超市为主，主要经营生鲜、食品、非食品等商品，面积约13,000平方米，其中含部分餐饮、烟酒等对外租赁经营项目，租赁项目面积约1,000平方米；三层拟以大卖场为主，主要经营运动休闲服装，面积约为7,000平方米，其中含部分娱乐城、儿童乐园等对外租赁项目，租赁项目面积约为1,000平方米。

　　3、项目实施方式本公司收购滨州银座股权后，通过增资滨州银座的方式建设滨州二店，使滨州二店成为滨州银座的分公司。

　　4、项目投资概算滨州银座90%股权的评估价值为14,857.55万元，这一评估结果尚需山东省国资委确认，且最终股权转让价格以山东省国资委审批的经产权交易所挂牌确定的价格为准。若最终交易价格超过资产评估价格，则超出部分本公司将以自有资金支付。

　　建设滨州二店预计投资金额为10,460万元，其中土地成本大约为2,330万元，土建投资3,700万元，装修支出900万元，电梯、配电设施、10KV供电系统、制冷主系统、消防设施等配套设施投资1,130万元，运营设施、计算机系统、办公设施、开办费等投资540万元，其他设施投资1,860万元。

　　因此，上述收购滨州银座90%股权并开设滨州二店所需资金至少不低于24,777.55万元。

　　5、项目财务评价收购滨州银座90%股权按评估价测算，上述项目实施后，正常年可实现销售收入65,421.52万元(含税)，所得税后内部收益率为12.56%，所得税后投资回收期为7.10年(含建设期)。

　　(三)购买临沂银座商城有限公司经营场所租用的物业1、项目概况本公司的控股子公司临沂银座商城有限公司(以下简称“临沂银座”)于2005年1月28日开业，地下一层为超市；一楼经营化妆品、珠宝、皮鞋和箱包；二楼经营女装；三楼是男装和运动休闲服装；四楼为家电、床品、童装和文体用品。开业当年实现销售收入11676万元，亏损2076万元；2006年完成销售收入21008万元，净利润367万元；2007年预计实现销售收入2.8亿元，净利润667万元。临沂银座盈利能力较强，经营前景良好。

　　临沂银座目前租赁临沂鲁人置业有限公司位于临沂市人民广场北侧、红旗路东段、沂蒙路以西、临沂师范学院(东院)东临的房产群楼部分(地上四层，地下一层)作为经营场所，该部分总建筑面积约40,249平方米。

　　该物业位于当地重要商圈核心位置，交通便利，门前视野开阔，客流量大，毗邻的临沂人民广场是临沂市民主要的休闲活动场所，物业未来的升值空间较大。目前，该物业主计划出售该物业。

　　2007年1月22日山东世界贸易中心与临沂鲁人置业有限公司签署了《房地产转让合同》，购买以上物业。

　　由于临沂是一个发展潜力较大的地级城市，省内外零售企业都对临沂市场有所觊觎，而该物业又位于临沂的重要商业区，临沂银座考虑到避免未来的关联交易、改善临沂银座的财务指标、临沂银座经营场所的稳定性及该物业的升值潜力，拟购买该项房产。故临沂银座与世贸中心于2007年5月28日签署协议，世贸中心将以上《房地产转让合同》项下的权利义务全部转让予临沂银座。

　　2、项目实施方式本公司将以募集资金增资临沂银座，由临沂银座购买该物业。

　　3、项目投资概算根据中和正信会计师事务所2007年5月28日出具的资产评估。标的资产评估价值每平方米7,505元。鲁人置业与世贸中心签署的《房地产转让合同》约定物业的转让价款为每平方米4,400元，总价约17,709.56万元。考虑到截至目前，该物业评估值较以上房地产转让价格已大幅度提高，经临沂银座与世贸中心协商，确定由临沂银座向世贸中心支付2,414.94万元作为补偿，以上两项合计约每平方米5000元，项目投资共计20,124.50万元。