中远航运：12艘多用途船构筑新的增长极

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　　联合证券 朱远颂

　　再订造8艘多用途船。今日公司公告将以全资子公司中远航运(香港)投资发展有限公司为投资主体，订造8艘28,000载重吨多用途船，至此为止公司的多用途船订单已达12艘。

　　未来件杂货运输景气度有望稳步提升。未来几年全球杂货运力供求持续紧缺同时干散货运力供需基本平衡将共同驱使公司所处的件杂货运输行业景气度稳步提升。

　　多用途船是未来业绩的重要增长点。在期租水平为1.9万美元的假设下，考虑前期公司订造的4艘多用途船，我们估计全投产后的12艘多用途船将为公司贡献主营利润约4亿元。

　　投资建议。根据公司未来新造船的投放计划，我们认为股票一年期合理目标价位应达29.0元，所隐含的2007年、2010年动态市盈率分别为23、15倍，建议谨慎“增持”。如果未来公司下半潜船订单的数量和时间超出我们的预期，我们认为目标价位还有提升空间

　　未来股价表现催化剂：公布业绩超出预期或半潜船订单的落实

　　风险提示：中国乃至世界经济陷入严重衰退。

　　再造8艘多用途船

　　自从2006年10月12号公司宣布订造4艘2.7万吨多用途船以来，今日公司又公告将以全资子公司中远航运(香港)投资发展有限公司为投资主体，向山东省黄海造船有限公司投资建造8艘28,000载重吨多用途船，投资总额为25,600万美元，首艘船交船期为2009年8月，后每四个月交接一艘。上述投资所需资金由中远航运(香港)投资发展有限公司以自有资金及银行融资解决

　　件杂货运输行业景气度有望提升

　　公司所处的行业为航运行业中的件杂货运输行业，其景气度与全球杂货运力和全球散货运力供需状况紧密相关。

　　供求紧缺导致杂货船期租水平不段提高

　　截至2006年8月份，全球杂货运力(GENERAL CARGO SHIPS,5000吨以上，包括多用途船、普通杂货船、重吊船、半潜船等运件杂货运的船舶)总共约4484万载重吨。同时全球杂货船船龄分布极为不合理，其中船龄25年以上占42%，该等船舶很可能在未来五年会被逐渐拆解。

　　不考虑任何拆解，07、08、09年全球杂货运力增速别为2.2%、1.2%、0.6%，而全球杂货运力需求约1%，未来供需基本平衡。

　　一般来说船龄30年以上的船舶就必须考虑被淘汰。假设25年以上的杂货船平均分布在25-29之间，船龄29年的杂货船就达到376万吨，最保守的估计该等船舶分5年被淘汰，每年将有约80万吨杂货船被淘汰。假设未来几年每年80万吨杂货船被拆解，那么07、08、09年全球杂货运力增速分别为0.46%、-0.5%、-1.1%，未来供求更加吃紧。

　　在最保守的拆解量的估计下，未来全球杂货运力供求都将吃紧，我们认为未来5年全球杂货运力供需将很可能持续吃紧，相应的杂货船期租水平将不断提高。

　　未来四年BDI指数有望维持高位

　　我们在《港口航运行业070423：重组和景气度延长带来投资机会》中曾经指出对需求旺盛、较多的老旧船舶将抑制供给将导致未来四年全球的干散货运力供需基本平衡，BDI指数有望维持高位。

　　根据Drewry最近统计的全球散货轮的年龄结构，2007-2010年间船龄陆续达到30年以上的散货轮(10000吨以上)总计达到3000万DWT以上。假设2007-2010年仅淘汰1500万吨30年以上的老龄船舶，未来四年的全球散货平均运力增速约5%；假设期间淘汰3000万吨，未来四年全球散货平均运力增速约4%。

　　未来四年全球散货运力供给速度在4-5%之间；而如果全球经济不出现大的衰退，全球散货运力需求增长速度在5-6%之间，因此我们认为未来几年供求基本平衡将使BDI指数很可能维持在高位。

　　12艘多用途船构筑新的增长极

　　此次公司订造的多用途主要用于从中国出口的机械设备运输，同时在返回时(譬如从非洲运回鱼粉)顺便运输一些小宗散货到中国。因此其期租水平应该介于主要运设备的重吊船期租水平和handysize散货轮(10000-40000万DWT)期租水平之间。

　　2004年以来中远航运的期租水平不断上涨，截至2007年5月4号为止，公司重吊船平均期租水平已达2万美元/天。由于未来重吊船的供求紧缺，我们估计其期租水平未来还将不断上涨。

　　截至2007年5月4号为止，1年期和3年期handysize散货轮平均期租水平分别约2.04、1.74万美元/天(期间的BDI平均点位为5000点左右，)。

　　在BDI指数为5000点时，多用途船运输出口设备的收入将与其回程散货运输收入基本相等，因此我们分别给予目前公司的重吊船平均期租水平和3年期handysize散货轮期租水平各50%的权重，未来公司新造的多用途船平均期租水平应在1.9万美元/天左右。

　　在期租水平为1.9万美元的假设下，考虑前期公司订造的4艘多用途船，我们估计全投产后的12 艘多用途船将为公司贡献主营利润约4 亿元。

　　投资建议

　　根据公司未来新造船的投放计划，我们认为股票一年期合理目标价位应达29.0元，所隐含的2007年、2010年动态市盈率分别为23、15倍，建议谨慎“增持”；如果未来公司下半潜船订单的数量和时间超出我们的预期，我们认为目标价位还有提升空间。

　　盈利预测

　　主要盈利预测假设如下：

　　1、2009、2010年多用途船有效运力分别同比新增运力分别为2、4艘2、由于半潜船的订单还未下，我们谨慎估计2010年半潜船有效运力分别同比新增1艘