中国石化：1季综合商品率较低 同步大市

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　　刘志成 中银国际

　　上调目标价格。上周召开的第五届中银国际投资者会议结束后，我们基本上仍然维持对中国石化的盈利预测，但是我们将中国石化A股和H股目标价格分别从11.97人民币和8.64港币提高至12.70人民币和9.25港币。我们对中国石化A股和H股分别维持同步大市评级和优于大市评级。

　　普光气田探明储备提高。普光气田是我国天然气方面的一项重大发现，单井日均流量达到400万立方米，可以完全满足北京地区夏季的需求。截至06年底，

国土资源部矿产资源储量评审中心评估普光气田探明可采储量为3,560亿立方米，相当于中国石化探明天然气储量的4.4倍。随着开采工作的进一步深入，普光气田的储量预计将有进一步提高。

　　修建管道覆盖8个省和直辖市。中国石化计划建设一条长达1,700公里的管道，将普光气田与上海连接起来，方便天然气的销售。这条管线将覆盖8个省和直辖市，包括四川、重庆、湖北、江西、安徽、江苏、浙江和上海。年运输能力计划达到150亿立方米，普光气田的产量预计也将在09年底达到这个水平。气田和管线的投资总额为660亿人民币。天然气的一部分将销往管道沿线的炼油工厂，例如在武汉和九江的炼油厂，这可以用来取代能够进一步加工成附加值较高产品的重质油。

　　07年1季度综合商品率较低。07年1季度中国石化的综合商品率和轻油收率分别从上年同期的93.64%和74.81%降至93.38%和74.31%，主要是因为公司使用了更多的低质油(高硫/酸油)。

　　07年2季度营销利润有望反弹。07年1季度营销息税前利润环比减少20%，主要是因为季节因素。07年2季度利润应接近于06年下半年水平(每季度90亿人民币至100亿人民币)。销量的进一步提高将主要依赖于

零售业务，而批发和直销业务预计会保持相对稳定。

　　预付卡受到企业客户欢迎。中国石化发行了逾10万张预付卡。凭借安全性功能，例如限制了员工给私人车辆加油而计入公司账单，这些预付卡在企业客户中广受欢迎。

　　QDII影响目标价格。除了近期发行可转债需要做相关调整外，我们对中国石化基本维持了原有的盈利预测。目前，公司的A股股价较H股溢价60%，高于20-40%的正常溢价范围。随着中国政府允许更多国内投资者购买香港市场的

股票，我们认为A股和H股的价格差应逐渐缩小。我们现认为中国石化H股的07年预期目标市盈率应较除中国石油(0857.HK/港币10.24，优于大市)外的世界五大上市石油公司的平均市盈率高出10%，而非先前预测的基本相等。因此，我们将中国石化的目标价格从之前预测的8.64港币上调至9.25港币，相当于11.6倍的07年预期市盈率。我们对中国石化H股维持优于大市评级。我们认为A股较H股应有40%的溢价，因此我们将A股的目标价格从先前的11.97人民币提高至12.70人民币。考虑到上升空间有限，我们对中国石化A股维持同步大市评级。

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