中科三环：原材料价格走高造成负面影响

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　　中银国际 周诚

　　全球第二大制造商。中科三环是全球第二大钕铁硼永磁体制造商，06年产量超过8,000吨。由于原材料成本较高，06年及07年1季度公告业绩低于我们预期。

　　原材料价格走高造成负面影响。由于06年钕价上升，较05年底水平高出115%，其钕铁硼业务毛利率由06年1季度的29.9%大幅下降至07年1季度的21.3%。在中国政府对稀土行业施行严格限制措施之后，原材料价格已经大幅上涨，我们认为今后原材料价格应保持在目前的水平。

　　压力无从释放。我们认为国内市场上钕价格的上升主要是由于政府部门对稀土矿行业管制的加强。由于中国具有世界上最大的稀土矿储量，开采者的开采成本较低。中国政府新颁布的政策将迫使规模较小的开采者离开市场，稀土矿资源将集中在几个较大的开采商手中。因此，不断增强的议价能力和短期的投机行为使得在过去的一年中钕价一路飙升。由于上游工业的系统和结构性调整，我们仍然认为钕价将无法回落至以前较低的水平。06年，公司已经与下游的制造商进行过协商。然而，虽然从去年十月份开始，Neomax这一最大的钕铁硼制造商已经将其平均销售价格提升了5次，公司还是无法做出合适的反应并相应提高产品的平均销售价格，这将对公司的毛利率造成一定的负面影响。

　　新产品。音圈电机磁体强劲的销售是公司05、06年销售收入大幅增长的主要原因。我们认为新的应用，如风力机用电动机以及HEV将成为行业两个最新的亮点。但是，中科三环上述两个产品都处于起步期，因此我们预计07年不会产生实质性贡献。

　　维持落后大市评级。该股目前股价为41.5倍08年市盈率，大大低于国际同业水平。基于35倍08年市盈率与08年每股收益预测，我们得出目标价格12.95元人民币。我们对该股维持落后大市评级。