东阿阿胶：创建新的驴皮价值链

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　　邹敏 中银国际

　　产品策略。公司对产品组合进行调整，增加利润率较高而驴皮需求较少的复方阿胶产品。公司产品分为四大类：高端阿胶产品、阿胶、复方阿胶系列产品以及阿胶保健品。对前两类产品而言，公司主要通过提价以及提升产品质量巩固市场。就后两类产品，公司将致力于针对中低收入消费者不断提高市场份额。

　　加强销售网络。公司花大力气加强销售网络建设，特别是终端销售网络的建设。公司更多地通过自身的营销力量而不是单纯依赖代理和经销商。因此，06年公司直接通过终端实现销售收入4亿人民币，占全部制造业务销售收入的53%。我们认为营销体系改善将有助于拉动阿胶系列销售增长。我们预计未来三年阿胶系列销售收入将同比增长25%。

　　创建新的驴皮价值链。尽管公司控制全国驴皮市场的75%，但是原材料驴皮供应一直是其发展瓶颈。公司将通过开发驴皮价值链解决这一症结。在加强与养驴农户合作以及进口驴皮增强国内市场主导地位的同时，公司还在全国范围内积极培育驴肉食用市场。这将有利于公司原材料供应得到长期保障。

　　股改进程。目前该股第二次停盘，等待下周一股东大会对

　　估值。基于40倍08年市盈率，我们将其目标价格由25.20人民币上调至28.0人民币，其中未考虑股改的对价补偿所潜含的价值。复牌后，考虑到股改送股的影响，我们的目标价格将由28.0元摊薄至22.0元。维持优于大市评级。