白云机场：白云启航 增长可期

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　　宋伟亚 长城证券

　　投资要点：

　　公司依托泛珠江三角洲，具有高远的战略定位。民航总局、广州省市政府及机场管理集团均明确提出要将白云机场打造成国内和国际综合性中枢机场，其长远发展前景广阔。

　　一季度公司业务量增长整体势头良好，起降架次和旅客吞吐量分别达到6.34万架次和725.02万人次，同比分别有两位数的增长13.5%和15.6%，其中外航业务量继续保持快速增长态势。但货运方面有待进一步加强。公司成本控制工作有望在07年取得一定进展。

　　07年公司将全面推进中枢机场建设，重点发展与航空公司的战略伙伴关系，并积极优化中转流程，提升中枢功能服务保障。户外广告、商业零售和出租等非航业务有望于今年取得较好进展，FedEx强大的物流集聚效应将为公司货运的未来发展提供强力平台。

　　东三、西三指廊及中性货站由公司委托机场管理集团筹建，预计08年将注入上市公司。此次在建工程的竣工投产将大幅拓展和提升公司的客货运处理能力。第三跑道08年开工建设，预计仍是集团公司先行筹建，2010年前不会影响公司资本开支。

　　新近推出的机场收费改革第三稿(征求意见稿)将

白云机场从第二稿的一类机场归类为一类二级机场，白云机场所受的负面影响大为下降。公司的主要风险在于成本未能得到有效控制和户外广告业务推迟开展。

　　预计白云机场将进入新一轮发展阶段，07、08年收入增长分别可达15%左右，EPS分别为0.38元和0.60元，考虑行业平均状况以及公司增长前景，给予“谨慎推荐”评级。

　　一、白云机场概况

　　新白云机场位于南中国枢纽城市广州，是国内首个按中枢理念设计建造的目前功能最完善、现代化程度最高的民航机场，一期工程占地约15平方公里。公司主要盈利资产为航站楼及其附属设施，收入可分为航空业务收入和非航业务收入，前者如飞机起降费、旅客服务费、安检费等；后者包括租赁业务、地面代理、广告、航空配餐等。公司实际控制人为广东省机场管理集团公司。

　　二、行业前景和公司定位

　　1、民航业面临巨大发展空间

　　国内航空业充分分享着国民经济快速发展的成果，2006年全行业航空运输总周转量、旅客运输量和货邮运输量分别达到301亿吨公里、1.6亿人和306.75万吨，比2000年分别增长147.7%、138.8%和114.8%，六年年均增长率分别为24.6%、23.1%和19.1%。在十一五期间，航空业总量将再翻一翻，到2020年，我国将全面实现航空运输业强国的目标，届时航空运输总周转量将达1500亿吨公里以上，航空旅客周转量在国家综合交通运输中的比重将超过20%，航空运输将成为社会公众远程出行的主要交通方式。

　　作为捆绑式发展的两个子行业，良好的宏观经济、进出口贸易、居民消费升级在促进航空业的快速发展的同时，也为机场业带来了丰富的客货源，加之目前航权日趋开放、民营航空不断涌入，机场业尤其是重点枢纽机场将充分分享航空公司发展成果。

　　2、白云机场区位优势显著，战略定位高远

　　“泛”珠三角区域经济合作的逐步形成、广东外向型经济的持续快速发展、联邦快递亚太转运中心落户白云机场、2010年广州亚运会等均为白云机场提供了可持续发展驱动。

　　白云机场当前为“省属市管”，其枢纽建设受到省、市政府高度重视，根据十一五规划，白云机场将建设成为集火车站、地铁、高铁、轻轨、高速公路网于一体的立体式综合交通换乘枢纽。

　　中国民航发展“十一五”规划明确提出要将北京、上海、广州三大机场建设成为国际和国内重要的航空枢纽及客货集散地。

　　广东省政府“要将白云机场建设成为以珠三角地区为依托、连接全省、全国、辐射东南亚和太平洋地区的国内与国际综合性中枢机场”。

　　集团公司“十一五”战略规划明确提出，至2010年要将白云机场初步建设成为跻身“世界十佳机场”的亚太地区综合性中枢机场。

　　三、白云机场经营状况分析

　　1、新近运营状况良好，业务量保持快速增长

　　07年一季度公司业务量增长整体势头良好，起降架次和旅客吞吐量分别达到6.34万架次和725.02万人次，同比分别有两位数的增长13.5%和15.7%，其中起降架次一季度累计增速居于4家同类机场首位。外航业务量继续保持快速增长态势，预期广州航权的进一步对外开放将逐渐改善和优化白云机场目前以内航为主的业务结构，提升单架次航空收入。从同业竞争的角度看，临近的深圳机场受容量瓶颈所限，起降架次和旅客吞吐量同比增速趋缓，这将为白云机场提供更多业务增长机会。

　　货运方面，增速一直不尽如人意，公司一季度累计完成20.2万吨货邮运量，同比增长7.7%，从增速看，深圳机场相比一直占优。当前，公司加快扩大建设自己货运处理能力的同时，3月20日，与机场联检单位签订了中枢共建合作协议，通关效率有望得到提升。

　　2、07年全面推进中枢机场建设

　　自04年转场新机场以来，白云机场在保持较快业务发展速度的同时，经济效益未能实现同步增长，高成本增速一直为市场所诟病，这既与新的运作平台需要适应与磨合有关系，也与老国企因循守旧，重安全与稳健，缺乏内控力度及进取精神相关联。07年伊始，新领导班子上任，3月21日至23日，“白云国际机场中枢论坛”召开，开拓公司业务和加强成本控制的信号和预期得到加强。

　　预计公司业务拓展将主要从一下几个方面展开：

　　重点发展与各航空公司的战略合作关系，积极吸引更多的航空公司投放运力、开辟航线，并配合基地航空公司做好航班波设计，枢纽航线网络规划和地面服务保障等工作。目前南航、深航、海航和环宇国际货运均是基地航空公司，其中南航对广州基地的大力建设对公司影响最大，这在一季度业务量增长方面得到了印证。按照规划，南航年内将开通十条从广州始发的国际航线，届时每周国际航班频率由136班增至182班，增幅达33.8%。南航做强广州基地，建设国际化规模网络航空公司的战略转型将为白云机场带来显著的业务增长。

　　拓展户外广告、商业零售等非航业务。户外广告业务有望于下半年正式投入运营，预计本年收入约五千万，贡献利润约3000万左右，08年全年收入保守估计可达亿元以上，而利润率将在60%-70%。候机楼设计商业面积1.6万平米，经拓展可达2万平米，当前一半自营一半出租，相比其他三家同类机场，其收入和利润均存在较大提升空间。值得说明的是，因员工安置需要等原因，公司当前难以全部采用特许经营权方式外包，加之商业流程设计不尽合理，其效益改善将存在一个过程。目前公司已与著名机场史基普签署商业合作协议，对候机楼的商业流程进行改造，加之下半年商业重新招标，商业零售和租赁业务盈利模式有望得到优化和提升。

　　货运业务前景良好。珠三角是全球最大的出口产品加工基地，每年产生的航空货物总量约500万吨，至2010年有望增至1000万吨，货源充足；因区内还有货运业务强劲的深圳机场和香港机场，竞争也较激烈。

　　据了解，FedEx亚太运转中心项目正在建设，预计年底完工，08年底正式投入运营。该中心预计每小时处理2.4万件包裹，处理能力可达苏比克湾运转中心的两倍。正式投入运营后，FedEx首批计划安排20架全货机入驻，规模相当于目前国内全货机总和。公司的货运业务有望借助FedEx强大的物流聚集效应实现腾飞。

　　目前公司的货运业务主要由机场临时货站和占30%股权的广州航空货站处理，06年货运处理量为64.5万吨，同比增长8%，其中临时货站完成国内货运量18万吨和国际货运量7万吨，分别增长12%和19.8%，预计08年国际货运业务将迁至投产后的中性货站。

　　据了解，广州航空货站有限公司于2004年8月由公司与南航(控股股东)

　　共同组建注册，因体制原因，这一合作并非完全是两公司市场意愿所致。组建后因利益及管理纠纷，一直处于亏损的尴尬状态，目前仍处于筹建期。我们认为，公司拟今年退出的举措有利于厘清双方的关系，各自按市场规律开展货运业务。

　　优化中转流程，提升中枢功能服务保障。相关举措诸如：搭建中转服务平台、落实各项服务标准、配套地面交通网络、规划异地候机楼/货站、开展联合营销/电子营销等。

　　东三、西三指廊及中性货站等相关情况

　　东三、西三指廊和中性货站由公司委托集团公司先行筹建，预计08年将注入上市公司。其中东三、西三指廊投资额度约15亿元，当前站坪工程已基本建设完毕，新增停机位31个，停机位总数达97个。预计正式建成投产后，实际旅客吞吐量可增加至4000万人次乃至更高，候机楼面积增加10万平米。中性货站投资额约5亿元，预计于07年底投产，设计货邮年处理能力52万吨，预计其国际货邮部分08年贡献收入1.4亿元左右。

　　由于目前两条跑道起降架次饱和度只有65%左右，且FedEx为夜航起降，目前来看货运专用跑道建设的可能性不大。据规划，08年开建第三条跑道，由集团公司先行筹建，预计2010年前不会影响到公司的资本开支。

　　3、新近成本费用状况分析

　　成本控制工作已引起公司相当程度的重视，07年严格控制员工人数、基建及资产采购集中管理及成本控制责任制等成控方针预计将于今年产生一定效果。从07年一季报看，管理费用得到了较好的控制，同比下降了11.0%，占主营收入比例也由12.4%降至10.5%；因去年7月份发行了10亿元的短期融资券，财务费用相应降低了38.4%；营业费用仍维持在一定的增速11.7%，这与其商业零售等非航业务的自营运作模式相关，短期预计其增速难以有效回落。一季度的净利润为0.95亿元，每股盈利0.095元，比去年同期增长了32%。鉴于当前的态势，同时考虑到成本刚性和业务发展需要，我们对公司成控前景持审慎乐观的态度，预计转场后持续的高费用增速将得到一定控制。

　　4、其他

　　08年公司所得税降至25%，预计增加利润7500万元。

　　预计机场建设费2010年后会顺延收取。

　　新近推出的机场收费改革第三稿(征求意见稿)将白云机场从第二稿的一类机场归类为一类二级机场，白云机场所受的负面影响大为下降。

　　四、投资策略

　　预计白云机场将进入新一轮发展阶段，07、08年收入增长分别可达15%左右，EPS分别为0.38元和0.6元，维持“谨慎推荐”评级。

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