广东榕泰(600589)：刚踏入高速成长期

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　　公司的业绩增长，主要得益于下游仿瓷材料市场的快速发展和苯酐/DOP一期项目的达产。由于公司产品市场需求旺盛，以及公司新产能的扩张，未来几年将保持50%的业绩增长目标能够实现。

　　2007年第一季度公司实现主营收入18247万元，同比增长24.19%；净利润2360万元万元，同比增长51.82%；每股收益0.10元(已经考虑到了去年11月定向增发股本增加4500万股的因素)。

　　主营收入和净利润的增长得益于下游仿瓷材料市场的快速发展和苯酐/DOP一期项目的达产。广东榕泰的主营业务包括氨基复合材料、仿瓷制品、苯酐及增塑剂三大类。2005年公司IPO项目——6万吨氨基复合材料项目达产，而近几年下游仿瓷材料市场年增长率都在30%以上。下游需求的旺盛和公司产能的扩张使得2006年公司氨基复合材料业务实现收入57137万元，主营利润11262万元。相比2005年，公司的氨基复合材料收入增长50.12%，主营利润增长47.58%。2005年榕泰在氨基复合材料业务方面的毛利率为20.05%，2006年为19.71%，基本保持稳定。近几年公司该项业务的毛利率也一直维持在20-30%之间。从近期我们调研情况看，未来几年这一业务的毛利率仍将保持稳定。另外，为了减少单一产品生产带来的风险，公司还投产建设了苯酐/DOP项目。DOP是一种增塑剂，主要用于生产PVC塑料制品，如PVC塑料鞋等。广东榕泰所在的潮汕地区是我国最主要的一个PVC塑料制品集中地，因此，公司的DOP也供不应求，虽然邻二甲苯在原油涨价时价格也不断攀升，但榕泰的这两种产品毛利依然比较稳定。公司目前苯酐/DOP项目产能为年产苯酐2万吨，DOP5万吨，这一项目已经于2006年3月投产。2006年公司苯酐/DOP实现收入共计16103万元，同比增加79.88%，综合毛利率为14.63%。

　　净利润的增长的一个重要因素在于成本的下降。净利润增加的一个原因是收入的增加，另一个原因则在于成本的下降。

　　从一季度公布的数据看，公司主营成本为14102万元，同比增加16.37%，大大低于主营收入24.19%的增长率。这样，公司第一季度的综合毛利率就达到了22.72%。公司的三大类产品中，氨基复合材料和仿瓷制品2006年的毛利率为20%左右，而苯酐及增塑剂不及20%。此次综合毛利率提高的主要因素是因为成本的降低，进一步深究我们发现原因在于甲醇价格的下跌。甲醇的价格已经由2006年的3000元/吨下降到2007年第一季度的2500元/吨左右，而目前还在进一步向下。1吨ML材料需要使用0.9吨36.5%的

甲醛溶液，约折合400千克甲醇。而公司所使用的甲醇全部都是外购的，因此，甲醇价格的波动将直接影响到ML材料的生产成本。

　　财务状况理想。第一季度报告显示，公司“三费”比率总体水平同比也有下降：其中，销售费用率为1.47%，较去年同期的1.48%要低；管理费用率为2.05%，去年同期为2.91%；财务费用率则稍有上升，今年为3.44%，去年同期为3.03%；而且，公司在收入增加的情况下管理费用的绝对数额同比也有下降，今年一季度为374万元，去年则为428万元。

　　另外，公司资产负债率仍然不高，目前只有34.73%。再者，公司每股经营活动现金流量为0.23元，同比也有大幅度的提升。当然，后面两个指标不错和去年底公司才进行定向增发有关。总体而言，公司财务状况比较理想。

　　公司将在原有业务保持平稳增长态势的基础上，加大募股项目的实施力度，力使公司2006年非公开

股票募集资金投资项目于2007年下半年如期达产，力争公司全年经营目标为：主营业务收入同比大幅增长，净利润同比增长50%以上”，广东榕泰刚刚开始进入高速成长期，预计2007年会有40%以上的增长，2008年会有50%以上的增长。公司2006年定向增发项目年产6万吨氨基复合材料达产日期提前。最近我们了解的情况是6万吨产能中的五分之一——1.2万吨已经建成，4月底之前能够达产；另外还有1.2万吨的生产线4月底建成进入试运行，5月底之前达产；其余3.6万吨生产线有望9月之前全部试运行，10月份达产。我们认为，由于下游仿瓷材料市场需求旺盛，而公司新产能扩张，2007年50%的业绩增长目标能够实现。

　　公司股权激励已提上日程。为了进一步改善治理结构，适应业务迅速发展的要求，公司股权激励将提上日程。此次公司已经在年报中表明了这一方向。

　　业绩预测和投资建议。根据我们的调研、公司2006年报以及2007年第一季度报告，从谨慎角度出发，我们初步将公司2007年每股收益由0.57元上调至0.60元，将2008年0.84元的业绩预测调升为0.90元。以2008年30倍的市盈率估算，公司估值为27元，我们维持对广东榕泰的“买入”评级。

　　主要不确定因素。原材料价格波动将会对公司盈利产生一定影响。

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