三九医药：经营步入良性循环 清欠方案较理想

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　　长江证券 叶颂涛

　　【内容摘要】

　　摘要:

　　4月28日,三九医药公布2006年年度报告和2007年一季度报告，并披露了集团的清欠方案。

　　一、三九医药2006年业绩增长，经营质量提高

　　三九医药2006年实现主营业务收入28.7亿元，同比下降3.42%，主要是处方药销售下降所致；实现主营业务利润13亿元，同比下降6.85%，毛利率下降1.6个百分点；实现营业利润2.71亿元，同比增长13%，主要是三项费用下降10%所致；净利润为1.65亿元，同比增加37.5%，每股收益为0.17元。

　　2006年，三九医药每股经营性净现金流达到0.43元， 应收帐款和存货金额均有所下降，表明公司经营质量得到提升。

　　二、2007年一季度销售增长，营销费用增加

　　三九医药一季度实现营业收入7.03亿元，同比增加10%；实现净利润2607万元，同比下降33.3%，每股收益为0.02元。收入增长而利润下降主要原因是：公司加大了广告投入，一季度销售费用增长22%；另外，2006年同期公司因处置固定资产，获非经常性损益863万元，而今年无此收益。一季度公司的每股经营性净现金流为0.21元，远高于每股收益和去年同期水平，表明公司经营已步入良性循环。

　　三、集团清欠方案终于明确

　　2007 年3 月，国务院国资委初步选定华润集团为三九集团战略投资者，华润集团、三九集团目前进一步明确了资金占用解决方案，拟通过现金、资产及债务重组的组合方案全面解决37.4 亿元的非经营性资金占用问题。

　　我们认为这个由华润集团出现金、三九集团出资产、债权人进行债务减免的组合方案比较理想，因为在几个方面达到或超出了我们的预期 。

　　四、维持“谨慎推荐”评级

　　三九医药的核心价值主要体现在其所拥有的非常重要的医药品牌和渠道。在国务院主导下，三九医药的清欠方案超出我们的预期，经营好转的速度也较快，这与集团和公司管理层在战略投资者进入前就已经做出努力有关。事实上集团的重组和经营改革早已开始，并已有成效，这是公司在处方药大幅下滑的情况下能靠OTC市场取得增长的重要原因。我们认为，作为央企华润集团的医药平台，三九医药下一步的重组和股改将分步推进，这个昔日的行业龙头有望复兴。我们预测三九医药2007年、2008年的EPS分别为0.25元和0.31元，尽管自2006年8月以来其股价涨幅较大,我们认为仍可继续持有，故维持“谨慎推荐”的评级。

　　【提要结束】