黄山旅游：游客规模大幅增长 价值相对低估

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　　苏平 招商证券

　　黄山旅游一季度游客延续了去年的良好增长态势，游客增长27%，收入增长37%。公司的治理结构改善后，交通改善、索道扩容、所得税并轨等利好因素对业绩增长的推动作用将充分体现。调高盈利预测、维持强烈推荐-B的投资评级。

　　一季度首次扭亏。一季度黄山收入9700万元，增长37%；实现净利润33万元，比去年同期增长494万元，在历年一季度中首次扭亏。每股收益0.001元;

　　徽杭高速全程贯通带动游客规模大幅增长27%。今年一季度黄山景区接待游客23万人次，增长27%，门票收入3400万元，增长30%；主要是因为徽杭高速公路2006年12月26日全程贯通带动了

　　多重利好因素将推动业绩增长。(1)交通条件仍将继续改善；继徽杭高速公路全线通车后，今年9月合铜黄高速公路将通车，黄衢南、景祁黄、景婺黄等高速公路也将在未来2年贯通，预计将推动游客保持15%左右的增长；(2)所得税率33%，是唯一完全受益于所得税并轨的景区公司；(3)云谷索道改造有望于07年十一前投入运营，索道运力将从300人提高到1200人；(4)改造后的云谷索道07-08年存在提价可能，门票在08年后也将进入新的提价周期；

　　华安证券股权投资价值再度体现。公司投资1亿元参股华安证券，持股比例4.54%。到2005年，公司对华安证券的投资累计计提9000万元，06年冲回2158万元。按照新会计准则，华安证券其余近7000万元坏帐准备的冲回对07年的业绩不会产生影响，但随着证券市场持续牛市，07年有望获得不菲的投资收益；

　　调高游客增长预期及盈利预测。我们将07-09年游客增长的预测从10%、12%、8%提高到15%、15%、10%。小幅调高07-09年EPS到0.37、0.49、0.56元(假设云谷索道项目10月运营、08年后所得税率25%)。如果索道在年底前提价15元(单向)，则08-09年EPS将提高到0.55、0.63元。考虑到提价的合理预期，按照40倍动态PE测算，未来12个月公司目标股价20-23元。维持强烈推荐-B的投资评级。