工商银行：费用支出减少超出预期

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　　李伟奇 国金证券

　　工行1季度报表最值得关注的地方就是费用支出的减少。公司1季度的成本收入比(成本包括营业费用和税金及附加)为35.64%，低于06年43.8%的成本收入比8个基点。就公司1季度费用减少，我们的看法是：

　　公司1季度费用的大量减少与季节分布有关，从公司上半年和全年成本收入的历史对比看，公司全年的成本收入比一般要高于上半年。我们预期公司07年的成本收入比相对于06年会有小幅度的下降，但是全年下降到1季度的水平的可能性也较小。

　　我们对比了公司1季度各项收入和支出占我们预计全年的收入和支出比重。发现公司的营业支出低于我们的预期外，其他各项收入和支出基本符合预期。

　　我们调低公司07-08年的成本收入比，将原来的41%假设下调到38%和37%；公司的盈利预测将上调8.31%和10.23%。我们调整后的07-08年EPS分别为0.205元和0.274元。

　　由于公司1季报并没有披露相对于去年同期的对比数据，我们无法准确对比公司净利差等指标的变化。相对于去年同期，公司1季度的生息资产结构变化为：贷款占比减少，投资和同业的占比扩大；公司贷款的结构变化是：中长期贷款占比提高，短期贷款和票据融资等降低。我们粗略的估计是，公司的盈利指标应该维持06年的状态，即存贷差扩大而净利差缩小。

　　投资建议：由于我们调低了公司的费用支出，我们上调了公司的盈利预测，但我们对工行的投资评级仍然为“持有”，认为公司目前的估值并不具有明显的吸引力。