中信建投证券分析师佘闵华(图片来源：新浪财经)
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　　新浪财经讯 今日(2007年4月27日)，中信银行A+H同步上市，为见证这起年度重要的IPO事件，新浪财经沪、港、京三地联动直播。在北京方面，新浪财经邀请到中信建投研究员佘闵华先生做客嘉宾聊天室，与网友交流有关中信银行股票的投资话题。

　　佘闵华是中信建投证券研究所银行金融服务行业研究员，对金融银行板块整体情况与上市公司有较深入研究。

　　以下为本次聊天的实录。

　　主持人：今日(2007年4月27日)，中信银行A+H同步上市，为见证这起年度重要的IPO事件，新浪财经沪、港、京三地联动直播。在北京方面，新浪财经邀请中信建投研究员佘闵华先生做客嘉宾聊天室，与网友交流有关中信银行股票的投资话题。欢迎参与！

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　　主持人：中信银行创下15000亿元申购资金冻结量、59.62倍的发行市盈率纪录，融资规模成为今年以来亚太地区最大。

　　您认为中信银行的发行价格定位是否合理，二级市场上市交易还有多大的上升空间？对中信银行估值，您认为最主要应该依据什么？

　　佘闵华：由于发行对净资产的增厚作用巨大以及PB定价的原因，中信的发行时的估值倍数相比先前上市的银行要高，目前A股市场上的上市银行的估值水平呈现整体持续攀升，个股分化加剧的局面，业绩增长前景好，业务空间大的银行的估值水平处于领先地位，中信银行的高成长性以及依托集团优势，业务结构提升的良好前景值得我们给予其相对较高的估值水平，我们给予中信银行07年3.5—4.8倍的动态市净率，上市后合理股价在6.7—7.2元左右。相比5.80的发行价格至少有20%左右的上升空间。

　　主持人：从去年招行香港上市，到后来的中行、工行、兴业上市，PE估值有越来越高的趋势。从市盈率看，40倍的PE是部分机构认为中信银行“偏贵”的根本原因。

　　有观点认为，这样的估值变化是否正在为二级市场积累着越来越大的风险，您是怎么判断的？

　　佘闵华：对国内银行的估值已经逐渐从过去的分歧巨大逐步趋向认同高成长性对银行业投资价值的巨大提升作用，由于国内银行经过多年经营机制的改造，资产质量和盈利能力不断提高，中国经济的高速发展为银行业的迅速成长提供了良好的舞台，银行业经营模式和盈利结构正在得到有效提升，银行业已经从过去周期性很强的行业逐渐演变为抗风险能力强、盈利增长稳定的行业，因此给予较高估值是具有相当合理性的。

　　主持人：在您看来，中信银行有哪些卖点？

　　有人提出疑问：在一个公司内部，“协调效应”尚不易发挥，集团背景对中信银行业绩的提升是否真的具有实质性帮助？

　　不可否认，集团公司在中信银行上市准备过程中做了很关键的工作，包括注资等财务重组工作，不过，也有分析指出，集团背景是否也为大量关联交易成为可能？

　　就上述两点，您认为，作为中信集团旗下最大的子公司，它能从中获得哪些实在的受益，同时，它还可能需要注意规避、减少哪些不良影响？

　　佘闵华：从中信银行的发展沿革来看，公司起步较早，1985年中信集团银行部成立，两年后改组为中信实业银行，依托中信集团这一强大的母公司，可以说中信银行在创始之初就拥有了良好的业务基础以及其他同类银行所无法比拟的独特的股东优势，如果说民生、浦发、兴业等银行都有着浓厚的“地方部队”色彩的话，中信银行则可以说是一支另类的“中央军”，享受由于股东优势带来的各项支持与便利，但并没有如四大银行历史上的政策性业务带来的不良贷款拖累，经营机制上也较四大国有银行灵活。

　　目前中信集团的业务主要集中在金融、实业和其它服务业领域。其中金融业务又是中信集团最为重要的业务领域，截至2006年底，中信公司的总资产为9,292亿元；当年净利润为60.9亿元。多年来，目前已经发展成为国内极少数可以提供证券、银行、保险、基金、信托等全方位金融服务且业务结构相对均衡的综合性金融集团，中信银行在中信集团的金融控股版图中占据核心地位，其业务领域覆盖融资、结算服务、投资银行、资产证券化、资产管理等金融价值链的各个环节，可望充分依托集团各类金融和非金融资源，实现各项业务的持续高速增长。

　　至于集团背景带来的关联交易等通常被认为是负面的因素，通过良好的治理结构其负面效应将得到有效控制，而且在中信银行可能会具有更大的积极意义，随着创新的金融产品和金融业务的不断涌现，银行、证券、保险等金融业务之间交叉和融合的趋势越来越明显，中信集团旗下的各金融企业可以实现客户、信息、渠道等重要资源的共享，打造全方位的金融业务平台，成为中国未来综合经营架构下最重要的金融企业之一。

　　主持人：按中信银行在沪港两地5.8元和5.86港币的招股价，若H股发行超额配售选择权全额行使，这次发行后，中信银行BVPS(每股净资产)可接近2元，这样，PB(市净率)仅2.9倍，远低于目前其他六家股份制上市银行的6.42倍平均水平，甚至较工行和中银行的3.88倍及3.69倍也低了不少。这是中信银行路演中强调的。

　　从PB估值看，中信银行价格非常“公道”，那么您认为，中信银行的成长性如何，在盈利能力上是否具相对较大的上升潜力？

　　据您预测，中央政府年内可能出台的宏观调控措施，对中信银行2007年的盈利会产生多大的影响？

　　佘闵华：由于历史上中信实业银行长期定位于企业金融 ，在公司业务领域的经验非常丰富，对公业务客户基础和经营水平在同类银行中处于领先地位。

　　中信银行的公司业务优势已经不仅体现在贷款业务方面，而是依托优质的公司业务平台，开展综合性的公司金融服务，中信银行在短期融资券承销领域已经确立了坚实的市场地位，06年中信银行短期融资券承销额仅次于建行、光大和工行，排名市场第四位。

    近年来，中信银行零售业务收入金额逐年大幅增长，占总收入比重从04年的10.6%稳步上升到06年的13.4%，2004-2006年个人存款年均复合增长率达48.9%，2004年至2006年，中信银行的零售银行经营收入、个人贷款、个人存款的年复合增长速度分别达到43%，23.5%和48.9%，2006年末公司个人存款余额达到1059亿元，成为其他全国性银行中第三家个人存款超过千亿元的银行，其中存款结余达到或超过50万元的富裕客户的存款占公司个人存款余额的40%。06年末中信银行的个人客户总数达到1060万个，其中77.1%分布在环渤海地区、长江三角洲、珠江三角洲及海峡西岸这些经济发达地区，高端个人客户是中信银行重点开发的零售客户群，06年末公司管理资产50万元以上的高端客户共有38526位。依托在对公业务领域的良好基础，中信银行大力推进公私联动，通过公司银行业务与零售银行业务相结合，形成合力，开展交叉销售，推动零售银行，代发工资、公司卡、贵宾理财等业务的开展。公司致力于产品创新也拉动了零售业务的发展，2006年共销售人民币理财产品31只，总值174.14亿元，外币理财产品20期70只，总值15亿美元，代销基金总值8379亿元。

　　中信银行的核心管理层具备国内重点金融企业的高层管理经验，孔丹董事长曾担任光大集团副董事长兼总经理，常振明副董事长曾担任中国建设银行副董事长兼行长，陈小宪行长加入中信前担任招商银行的常务副行长兼董事，可以说是融合了各类优质银行的成功管理经验，对于塑造中信银行自身的管理风格会起到十分积极的作用。

　　与其他目前资产规模接近的股份制商业银行相比，中信银行业务转型的时间相对较晚，与其他同等规模的银行相比，中信银行的零售业务目前而言并不占优势，在个人贷款等指标上落后于招商等业内的先行者，2006年末中信银行个人贷款余额483.75亿元，占全部贷款余额的10.67%,比重落后于其他所有的上市银行。但近年来中信银行确立了零售业务与对公业务并重的发展战略，零售银行业务的发展力度明显加大，公司的营业网点基本覆盖了国内经济发达地区，网点数量在中等规模银行中处于领先地位也将加强公司在零售银行业务市场上的地位。

　　2006年末中信银行共有446个营业机构，在数量上超过了浦发、民生等同等规模的已经上市的银行，与招商银行接近，公司的营业机构主要集中在沿海经济发达城市，布局比较合理，网点平均效率在国内处于领先地位。

　　中信银行目前的盈利能力和业务结构与招商等银行相比尚有一定程度的差距，手续费等非利息收入的比重偏低。随着战略转型进程的逐步深化，非利息收入有望稳步提升。

　　主持人：中信银行引入的战略投资者是一家西班牙银行，该行的主要业务并不在亚太地区，您认为，中信银行引入这位战略投资者能获得哪些实质性好处？

　　佘闵华：西班牙对外银行是一家总部设立在西班牙马德里的跨国金融服务公司，其分支机构主要分布在西班牙和拉丁美洲，曾被评为“欧洲最佳零售银行”。作为在欧洲领先的商业银行之一，BBVA目前在全球银行业市值排名前20位，其2005年的净资产回报率近40%，西班牙对外银行将与中信银行在零售银行、风险管理等多个领域开展合作，并向中信银行提供先进技术和管理经验，有助于中信银行业务结构的提升以及资本回报率的稳步提高。

　　主持人：虽然中信银行受到市场热捧，不过市场永远存在分歧。我们留意到，一些分析认为中信银行有个别指标不甚理想。

　　中信银行的招股意向书显示：截至2006年12月31日中信银行的不良贷款余额为115.65亿元，拨备覆盖率为84.62%，银行监管的标准为60%。

　　如果要达到100%的理想拨备覆盖率水平，则还需要增加17.78亿元。那么，仅此一项，中信银行 2006年度的净利润就要相应减少17.78亿元。

　　据媒体报道，2006年中信银行存贷比为74.9%，而行业监管的上限为75%，同期行业平均存贷比为69.1%。截至2006年12月31日止，中信银行向制造业(包括钢铁、汽车、机械制造及电子等行业)、批发零售、以及电力、燃气和水的生产供应行业、及交通运输、仓储和邮政业发放的贷款分别占银行全部对公贷款组合的29.4%、9.1%、10.3%和9.7%。

　　有分析认为，制造业与零售业通常被认为是高风险领域，中信银行将近40%以上的贷款投入这些领域，蕴含的风险不小。

　　佘闵华：在集团的大力支持下，中信银行的资产质量逐年提高，2006年中信银行不良贷款余额和不良贷款率再次实现双降，不良贷款余额由年初的153.11亿元下降到年末的115.65亿元，不良贷款率由4.14%下降到2.50%，中信银行的关注类贷款比例仅为2.4%，在上市银行中处于较低水平，06年末中信银行贷款损失准备余额为97.86亿元，不良贷款的拨备覆盖率达到84.62%，但与目前市场上的招商、民生、浦发等上市优质银行相比，中信银行的拨备覆盖率仍有一定差距，根据财政部规定，中信银行需要在税后计提的一般准备金约为51亿元，06年末公司一般准备金余额为26.63亿元，尚有一定缺口，07年和08年中信银行的拨备压力将不会如上述几家银行那样明显减轻。

　　贷款的行业分布体现了中信银行的基本客户群体的风险特征，中信银行的贷款行业分布与其他中等规模银行比较类似，目前这些银行主要通过抵押质押等担保手段来降低潜在风险，而内部评级系统的建设还处于初级阶段，中信银行长期积累的公司贷款经验将有利于其充分识别化解信贷风险。

　　主持人：中信银行发行后总股本达到380亿股，总市值跻身A股前10位，目前在银行股中仅次于工行、中行、交行、招行。

　　这样一只银行股上市后将给市场带来什么影响？它的估值方式与估值水平将对目前A股银行股估值带来什么样的影响？哪些公司值得关注？

　　佘闵华：中信银行上市后其市值远远超过与其资产规模接近的民生、浦发和兴业等银行，我们认为除去集团背景等因素给中信银行带来的溢价因素外，上述这些银行的价值低估也将被市场日益认识，因此我们建议关注招行、民生、浦发和兴业这些业绩优良、资产质量高的银行，同时基本面不断改善目前市值只有500多亿元的华夏银行也值得重点关注。

　　主持人：您认为，中信银行上市后在什么样的价格区间算是合理，在什么价位以下值得买入？

　　佘闵华：2006年中信银行实现净利润37.26亿元，总资产收益率0.53%，净资产收益率为11.71%，拨备前总资产收益率1.22%，净资产收益率27.02%，07年的总资产收益率可望进一步提高到0.69%，由于IPO将带来净资产的较大增厚， 07年的净资产收益率预计将降低到8.64%左右，但07年以后将延续快速提升的态势，09年将达到13.18%左右。

　　中信银行的高成长性以及依托集团优势，业务结构提升的良好前景值得我们给予其相对较高的估值水平，我们给予中信银行07年3.5—4.8倍的动态市净率，上市后合理股价在6.7—7.2元左右，如果市场价格达到我们估值区间的下限，我们建议积极介入。

　　主持人：由于时间关系，今天的聊天都此结束。感谢佘先生做客！感谢热心网友的参与！