新华传媒：打造跨区跨行综合性传媒集团

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　　银河证券 许耀文

　　投资要点：

　　新华传媒公布定向增发董事会决议公告,计划向特定对象解放日报报业集团和上海中润广告有限公司以每股16.29元发行不超过1.3亿股,把政策允许进入上市公司的所属传媒经营性资产全部注入上市公司,拟收购资产的价值初步估算为20.6亿元。通过本次定向增发,公司实际控制人变更为解放日报报业集团,公司主营业务从以图书发行业务为主向报业延伸,转型为综合性的传媒集团。

　　报纸行业:主营收入增速放缓,盈利能力稳步提升。上海市报业市场是解放日报集团与文汇新民联合报业集团寡头竞争的市场,因此公司报业广告业务经营非常稳健。尽管报纸行业面临成长天花板,但是公司管理水平的提升和增值服务将提升公司的盈利水平,推动报业净利润保持10%左右的增长速度。

　　图书流通产业:盈利远超预期,未来将保持快速增长。公司06年置入的新华书店资产4季度盈利3569万元,远超市场预期。公司网点的不断拓展和图书需求的增加将使得主营业务收入保持20%以上的增长水平,而公司提升管理水平和减员增效的空间还非常大,我们预计图书流通业务业绩仍将保持快速增长。

　　我们预计公司07、08年每股盈利分别为0.59元和0.91元,以08年30倍的市盈率计算,公司6个月目标价27元。

　　主要风险:本次增发还须报行业主管部门批准、报国资监管部分批准、以及报中国证件会核准后方可实施,因而公司资产注入实施存在内容和时间上的不确定性。

　　一、解放日报报业集团注入核心报业资源,公司转型为综合性传媒集团

　　新华传媒于2007年4月24日公布董事会公告,计划向特定对象解放日报报业集团和上海中润广告有限公司以每股16.29元发行不超过1.3亿股,把政策允许进入上市公司的所属传媒经营性资产全部注入上市公司,拟收购资产的价值初步估算为20.6246亿元。通过本次定向增发,公司实际控制人变更为解放日报报业集团,公司主营业务从以图书发行业务为主向报业延伸,转型为综合性的传媒集团。

　　解放日报报业集团成立于2000年10月,以中共上海市委机关报《解放日报》为龙头组建,是中国综合实力最强的报业传媒集团之一。集团总资产23.3亿元,净资产18.3亿元,利润总额3.19亿元,拥有600多名记者、编辑,报刊年发行量64778万份。通过此次定向增发,解放日报报业集团将把旗下主要的盈利性资产注入新华传媒。

　　二、报纸行业:主营收入增速放缓,盈利能力稳步提升

　　解放日报报业集团在上海报业市场垄断优势明显。上海市的报业市场是解放日报集团与文汇新民联合报业集团两强竞争的格局,广告额排名前十的报纸中,解放日报报业集团拥有6份,其中包括发行量最大的新闻晨报。我们认为上海市报业竞争格局有助于公司经营业绩和盈利水平的稳定性。

　　收入规模面临成长天花板,盈利能力提升推动公司业绩成长。

　　由于解放日报报业集团已经把最核心的盈利性资源都装入上市公司,解放日报报业集团的盈利状况能够反映上市公司报业资产的业绩水平。

　　解放日报报业集团的主营业务收入年复合增长率约为13%,但呈现逐年放缓趋势,其中2006年仅增长2.3%,而由于公司税前利润率由18.82%提高到22.46%,公司的利润总额仍保持在较高水平,近7年年均复合增长率为18%,其中2006年为16%。

　　从主营业务收入的角度分析,我们认为中国的报纸行业已经进入了滞胀时期。新媒体的冲击、中国人口结构的调整以及同城报纸间的竞争使得报纸行业面临增长天花板。公司在上海市提升市场份额的空间有限,因此我们预计报业部分未来的主营业务收入增速将在3%-5%左右。

　　我们还没有具体获知公司税前利润率提升的主要原因,我们判断可能的因素包括更加积极灵活的广告招投标策略、对成本费用的压缩、增值产品的开发和提价等因素，我们预计随着报业资产注入上市公司,报业部分的税前利润率仍然有上升的空间。

　　三、图书流通产业:盈利超预期,未来将保持快速增长

　　我国的图书流通企业具有以下几个主要特征:1.二八现象明显,严重依赖教材教辅。从图书类别来看,教材教辅占据75%的市场份额;从人员构成来看, 20%的读者购买了80%的书籍,主要人员是大中小学生以及专业研究人员。

　　2.政府管制下的半市场体制,省级发行集团各自割据,国有企业仍然占据统治地位。

　　3.产业集中度低,除了新华书店外,目前很少有形成规模的图书流通企业,大部分民营书店经营规模都很有限,各地新华书店的格局基本都是当地规模最大的图书企业。

　　公司2006年9-12月实现主营业务收入5.9亿元,净利润3569万元,而公司在06年7月资产置换书中预测2006年7-12月将实现主营业务收入8.1亿元,净利润3501万元,公司图书流通业收入要远远的超过公司之前的预期,我们预计公司在未来几年将保持一个高速增长的态势。

　　1、从短期来看,公司大力拓展新网点将直接推动公司营业额的大幅增长,而且参照图书零售业巨头美国巴诺公司的成长经验,我们看好新华传媒的书城连锁模式发展前景;从长期来看,以应试为目的的教育体制向素质教育转化将逐步激化青少年的读书热情,而从百家讲坛系列书籍的销售情况来看,只要图书内容能够迎合大众口味,图书市场需求空间非常大。公司近几年图书销售增长超过20%,我们预计公司未来收入规模仍将保持20%以上的增长速度。

　　2、公司通过提高管理水平和减员增效从而提升盈利水平的空间还很大。公司计划分流200名员工,预计07年减少人员费用1000万元和营业费用1500万元。

　　3、公司受教材招标影响较小。国家规定在08年之前要进行教材招标改革,从其它几个省市的情况来看,对于毛利率的影响在5%-10%左右,我们预计上海市教材招标改革也将降低公司图书流通业的毛利率水平,但是相比行业教材教辅占总收入70%的平均水平,公司教材教辅收入只占到总收入的23%,影响较小。

　　四:区域扩张并购是公司未来的最大亮点

　　公司有异地扩张的战略目标。公司在定向增发公告中一再强调公司报业的经营模式有很强的可复制性,具备向上海以外市场拓展的能力。公司在06年7月份注入新华书店图书流通资产时也强调公司的总体目标是经过5到8年的努力,使集团发展成为占上海图书市场’份额80%左右、全国图书市场12%左右,销售净收入超过78亿元,在中国出版物流通领域占有领先地位的百亿级集团公司。

　　公司也拥有异地扩张的实力。公司是中国新华书店系统内的佼佼者,同时也是领先的报业集团之一,通过上市公司的平台,公司在异地扩张方面比其它地区的传媒集团拥有更大的优势。

　　从政策面来看,规模化、集约化和产业化是中国文化传媒产业的发展方向。而国外的传媒业巨头如新闻集团都是通过一步步的收购扩张逐渐形成了全球性的公司,我们预计公司在未来将会双拳出击,分别在图书流通领域和报业领域向异地扩张。五、盈利预测与投资建议由于新华传媒属于重组型的上市公司,我们的盈利预测主要基于06年7月资产置换公告、公司2006年年度报告以及此次的资产置换公告进行简单的测算,我们计划在进一步调研之后对盈利预测进行细化。我们假设公司按照半年的时间核算注入报业资产,根据公告,注入资产07年净利润为16612万元;公司所得税为15%;公司06年四季度图书流通业务净利润3569万元,而一般春秋两季是图书销售旺季,再考虑到管理费用和人工成本减少的因素,我们保守估计公司07年图书流通业务净利润同比增长320%。;不考虑公司其它资产注入事项。

　　我们预计公司07、08年的每股盈利分别为0.59元和0.91元,按照08年30倍的市盈率,公司6个月目标价27.3元,我们给予公司“谨慎推荐”评级。

　　风险提示:

　　1、本次向特定对象发行

股票购买资产除须经公司股东大会批准外,还须报行业主管部门批准、报国资监管部分批准、以及报中国证件会核准后方可实施。考虑到传媒行业的政策敏感性,公司资产注入实施存在内容和时间上的不确定性。

　　2、08年上海市如果实施教材招标改革,公司教材教辅的毛利率影响幅度可能高于我们的预期。

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