天津普林：顺应市场需求产能大幅扩张

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　　西南证券 窦昊明

　　投资要点：

　　公司主营高精密度双面积多层印刷电路板，属于印制电路板行业。产品50%以上用于出口。2006年总资产43337.27万元，资产负债率43.81%。

　　目前，全球PCB产业正在向国内转移，中国大陆、日本和台湾分别依靠自身的独特优势占据一定市场份额。但国内企业产能规模仍然较小，市场占有率均不足5%，多数企业不足1%，需求缺口无法满足。

　　公司产能已达36万平米/年，07年有望达到48万平米/年，产能扩张明显。在市场需求缺口仍较大的前提下，公司产能规模的扩张将能有效保证当前盈利能力的稳步提高。

　　预计公司07、08年每股收益将达到0.32元和0.52元，同比分别增长15.5%和62.5%。参考同类企业估值水平，我们认为公司合理估值在10.56-11.84元之间。询价区间应为8.00-8.96元，建议积极参与询价和申购。

　　公司概况

　　公司主营高精密度双面及多层印刷电路板，属于电子元器件中的印制电路板行业。产品主要应用于移 动通讯、工业自动化控制、消费电子和汽车电子等领域，50%以上用于出口欧美等地，主要客户包括摩托罗拉、施耐德、西门子、霍尼韦尔、丹纳赫、三星电子、现代电子、爱普生、海尔、海信和比亚迪等国内外知名企业。

　　截至2006年12月31日，公司总资产为43337.27万元，资产负债率43.81%。2006年共实现主营业务收入34276.27万元，净利润5451.87万元，分别比去年同期增长了35.15%和52.35%，摊薄后每股收益0.277元。

　　行业简评

　　公司属于印制电路板(PCB)行业。印制电路板是组装电子零件用的基板，主要有导电、绝缘隔热的材质制成，主要使电子零组件形成预定电路的连接，是电子产品的关键电子互连件，绝大多数电子设备及产品均需配备。

　　公司此次拟发行不超过5000万股A股，占发行后总股本196,679,815股的25.42%。控股股东天津中环电子信息集团有限公司属国有独资企业，旗下控有数十家电子类相关公司，其中包括已获批公开发行上市的

半导体公司中环股份(002129)。

　　市场需求方面，由于印刷电路板的应用领域主要为电子产品，因此行业景气度与半导体产业发展状况密切相关。

　　据市场调研机构Gartner日前公布的报告显示，2006年全球手机销售量为9.908亿部，预计07年销售量将达到12亿部，同比将增长21%。另据统计，我国汽车产量2006年也达到了728万辆，比去年同期增长了27%，并且预计未来五年我国汽车产量仍将保持20%-25%的增速，从而带动汽车电子市场需求加快。

　　由于公司产品主要应用于移 动通讯、工业自动化及汽车电子市场，因此下游产业的高速增长可给企业发展提供足够的市场空间。

　　目前，公司三类面板2006年的总产能已达36万平米/年，比去年同期增长了38.5%，增长主要来自附加值较高的多层板产能，其中主要为HDI板的增长。公司预测07年产能有望增长33.3%，达到48万平方米/年，加上募投项目的计划产能，07年全年开出的产能有望超过50万平米/年。

　　随着市场需求的增长和产能的提高，公司产能利用率和产销率均维持在较高水平，分别达到了90.6%和99.5%。

　　我们预计，虽然铜价上涨将会导致多数原材料价格持续上涨，但随着公司产能的不断开出，委托外部加工数量的减少和双面板、多面板特别是HDI板等附加值较高的产品不断上量，公司毛利率水平将延续目前的止跌回升态势，逐渐将盈利能力恢复到之前的水平。

　　相信在市场需求缺口仍较大的前提下，公司产能规模的扩张将能有效保证当前盈利能力的稳步提高。

　　募投项目分析此次募集资金投向项目为“高密度多层互连印刷电路板(HDI)生产线项目”，即普林二厂二期项目，项目总投资3.5亿元，计划产能18万平米/年，建设期为一年左右，达产期为2010年，08年开出50%，09年开出80%。投资回收期为5.2年。

　　HDI板以“轻、薄、段、小”而著称，主要应用于手机、

数码相机等消费电子产品中。随着全球消费电子需求增长和产业技术转移，国内掀起了一股HDI板扩产热潮，但尽管如此，由于需求缺口较大，国内HDI产能增长仍不能满足快速增长的需求。国内厂商产能均不足全球需求的2%，市场销路不成问题，前景看好。

　　产能开出后，公司将主要生产附加值较高的二阶和三阶HDI板，而一阶板则主要用于试产，产品方案有利于维持公司现有盈利能力的稳定。

　　风险分析公司经营中可能出现的最大风险即由

人民币升值带来的汇兑损失。公司2004-2006连续三年外销比例均超过50%，分别为63.74%、54.01%和57.39%。汇率变动对公司主营业务收入情况产生一定影响，近三年来分别产生汇兑损失14.09万元、269.14万元和187.40万元。人民币升值趋势已基本确立，因此公司仍将在汇兑方面产生一定损失，但这些损失相对公司总的销售额来讲，影响不会太大。

　　盈利预测盈利预测假设：

　　1.普林二厂一期项目07年上半年顺利达产，募投项目进展顺利；

　　2.原材料价格温和上涨，汇率变动幅度符合预期；

　　3.公司无法享受以往的所得税优惠政策，07年所得税率33%，08年后25%。

　　我们预期公司PCB产品特别是多层板中的HDI产品将逐渐成长为公司的主要利润增长点，08年将形成一定产能规模，并将反映在经营业绩中。预计07、08和09年每股收益将达到0.32元、0.52元和0.68元，涨幅分别为15.5%、62.5%和31.3%。

　　估值与定价

　　目前国内电子元器件行业上市公司市盈率水平平均保持在30倍左右，而上市公司中主营PCB业务的仅有超声电子(000823)(生益科技(000183)主营PCB的上游原材料覆铜板业务，方正科技(600601)部分业务涉及PCB行业)。综合考虑公司业绩增长预期，我们认为合理估值应在10.56元-11.84元之间，暗含08年PE在22倍左右。

　　鉴于公司发行时应当给予一定折价，建议询价区间为8.00元-8.96元。

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