华侨城A：业绩增长受旅游+地产双轮驱动

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　　张宇 国泰君安

　　投资要点：

　　06年公司全年实现主营收入17.87亿元，同比增长172%；实现净利润5.8亿元，同比增长21%；实现EPS为0.523元，每股净资产2.69元。

　　主营收入大幅增加的原因在于：北京华侨城主题公园开业，增加一块旅游收入；同时新增北京华侨城主题旅游地产收入9.51亿元；故实际上旅游分项主营收入增幅只有20-40%。导致主营收入与净利润在增幅形成巨大反差的原因在于：旅游门票等主营成本大幅增加，高达210%；因北京华侨城开业使得合并的营业费用和所得税分别增加178%和325%；波托菲诺项目投资分成并没有大幅增加，投资收益仅平缓增加16%。06年业绩明显低于我们预期的原因在于上述成本费用增幅超乎预期。

　　公司未来旅游主业将获得快速发展，北京华侨城主题公园二期(08年)，深圳东部华侨城(一期已试营业)，上海佘山华侨城(一期08年底，二期2010年)，成都天府华侨城(08年)，泰州华侨城将相继营业创收。

　　06年年报新增旅游地产主业将是一个美好开始，未来本埠和异地地产业务都将大放异彩。包括深圳西部、东部，北京，上海，成都和泰州6个华侨城的旅游主题地产，上海浦江

　　06年公司旅游＋地产模式成功实现异地扩张，欢乐谷动态主题公园成功引入北京，且将继续在上海和成都复制。北京华侨城一期45%左右的毛利率、上海浦江意大利城项目的畅销则说明异地地产业务的成功扩张。

　　衍生于旅游＋地产模式而盈利能力奇高的旅游地产业务将受到土地

　　维持07年0.91元EPS预测不变，同时维持06年中期策略确定的12个月29.5元目标价不变。但考虑集团整合上市进程不确定性和目前股价估值安全吸引力降低，建议短期谨慎，中长期依然是1＋3地产先锋组合之一。