同仁堂：营销逐步改善 恢复性增长预期中

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　　张明芳 招商证券

　　投资要点：

　　公司2006年采取“1、控制发货，敦促各级分销渠道价格和终端价格到位；2、改变销售信用政策，实行现款现货”策略，导致除了国公酒之外的各主导产品的销售均出现了不同程度的下滑，市场份额有所丢失。2007年，随着公司对渠道整固的到位，我们预期乌鸡白凤丸等主产品将有恢复性增长。

　　公司的主导产品之一“安宫牛黄丸”经国家发改委许可，其最高零售价从145元上调到160元，提价10%。该品种2005年销售规模1.1亿元，2006年由于控制发货影响、销售下滑到8000多万元，预计2007年会有恢复性增长。

　　我们认为：同仁堂和同仁堂科技当前都面临着销售瓶颈下的亦庄产能利用率不足、折旧摊销负担较重等问题，同时，原材料成本价格上涨压力，都导致公司主产品的毛利率较难恢复到2005年之前的水平。因此，公司要实现净利润增长，必须改善销售瓶颈、推出新产品，保持现有主产品平稳增长，并培育新的利润增长点。

　　同仁堂和同仁堂科技分别持有同仁堂国药49%和51%的股权，同仁堂国药目前处于等待香港GMP认证之后投产，销售市场将面向台湾。我们预期该子公司08年将有部分利润贡献。

　　我们预计：公司07年净利润将同比恢复性增长93.1%，实现EPS0.69元左右,但一季度业绩增幅尚不显著。考虑到同仁堂得天独厚的品牌优势和深厚的品种资源优势，公司绝大部分进入国家医保目录的产品，都已经收录到发改委的优质优价目录中，因此，产品价格基本没有下降之忧，政策保护民族品牌中药是肯定的。公司若理顺销售机制和激励机制，我们仍看好公司的长期稳健增长趋势。