久联发展：被低估的细分行业龙头

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　　陈 刚 东方证券

　　民爆行业是归属国防科工委管理的特殊行业，其行业由国家专管，但产品主要民用，非常类似于烟草行业。民爆行业技术壁垒不高、扩产相对容易，其价值的核心在于“执照”，即政府的许可。

　　长期以来，我国民爆行业呈现小、散、乱的特点，拥有400家企业。从2006年开始，国防科工委整合全国的民爆行业，预计到2007年低，将把企业整合到200家，这为优势企业打破壁垒，进行扩展，提供了历史性的机遇。

　　作为中国民爆行业的前5大企业，久联发展无疑是这次产业整合的最大赢家之一。在拥有贵州省70%的市场份额的基础上，公司收购了贵州省的销售网络和甘肃省的主要民爆市场。由于民爆主要用于基础建设和开矿，贵州和甘肃的民爆市场未来将会保持15%以上的增长速度。

　　2006年公司共生产炸药约8万吨(含火工器折算)，比05年有了较大幅度的增长，但由于收购整合等原因，利润增长低于业绩增长幅度。在整合完成后，公司的产能07、08年将达到10万吨和12万吨以上。民爆行业的价格和利润相对固定，行业平均每吨利润在1000元左右，因此公司未来业绩提升空间较大。

　　由于民爆行业受国家高度控制，因此产能规模(即牌照)是衡量企业价值的重要标志，目前久联、南岭、雷鸣的产能分别为8万吨、4万吨和2.5万吨对应的市值分别为20.1亿、14.4亿和9.8亿元，按照平均估算，每万吨炸药的市值为3亿元，从这种角度来看，久联最低市值应在24亿元，考虑到行业龙头应给予一定的溢价，公司价值存在低估。

　　我们预计公司07、08年EPS分别为0.5和0.7元，PE分别为36和26，给予“增持”的评级。