广宇集团：新股定价分析及网上申购建议

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　　苏雪晶 长江证券

　　报告要点

　　募集资金主要开发杭州.西城年华项目、黄山.江南新城项目、肇庆.星湖名郡项目三个项目。

　　广宇集团本次上市以后资金实力将大大增强，除现有项目之外，公司已经开始进行土地储备工作。我们认为公司规模虽然不大，但快速成长的潜质仍在，作为一个跨区域的地产公司，未来两年保持较高增长率是可以实现的。另外针对和其他同行业公司进行对比，给予公司07年相应的市盈率为30到35倍左右，则对应的二级市场价格为16.2元到18.9元左右，再加上所持物业的评估增值，对于公司10.8元的发行价格应该积极申购。

　　公司以开发性价比高的普通中档商品住宅和经营具有稳定现金流的商业物业为主营业务，跨区域、专业化经营的房地产开发公司。公司主营业务是从事商品房综合开发建设；商品房销售、租赁、售后服务。目前公司拥有国家建设部颁发的房地产开发企业一级资质证书，可以在全国范围内从事房地产项目开发。

　　公司在建项目所处的房地产市场竞争格局和公司竞争地位(杭州、黄山、肇庆)

　　投资主题

　　发行概况

　　发行规模6300万股，发行后总股本24930万股。

　　募集资金项目概述

　　杭州·西城年华项目

　　项目位于杭州“城西示范区”，交通网络完善，自然景观优美，人文环境独特，获得“中国建筑设计示范住宅”称号。土地面积80,165平方米，建筑面积264,307平方米，容积率内可销售面积206,042平方米，其中住宅193,572平方米，商铺12,470平方米；容积率外可销售地下车库783个。楼面地价为2,639元/平方米，2006年周边可参考地块的楼面地价为4,524元/平方米，公司目前销售均价为8,163元/平方米。项目分A、B、C三个组团，至2006年12月31日A组团已销售面积49,395.26平方米，占可销售面积的58.71%；B组团已销售28,319.22平方米，占可销售面积的73.87%；C组团将在07年3月开工、07年9月进行预售。

　　图1：杭州西城年华规划图

　　黄山·江南新城项目

　　项目位于黄山市市政府所在地屯溪区，完备的项目配套设施使之成为新安江南岸的城市副中心。土地面积656,879.5平方米，建筑面积797,615平方米，容积率内可销售面积715,787平方米，其中住宅649,021平方米，商铺37,699平方米，

写字楼29,067平方米；容积率外可销售储藏间面积34,790平方米，车位1,934个。楼面地价为138.32元/平方米，2006年周边可参考地块的楼面地价为479.46元/平方米，公司目前销售均价为1,800元/平方米。江南新城项目分A、B、C、D四个地块在2003年8月开始建设，至2006年底共计开工建设313,835.33平方米，其中已实现销售交付154,568.42平方米，在建155,209平方米中，可预售115,131.89平方米，已实现预售80,143.31平方米，占可销售面积的69.61%。

　　肇庆·星湖名郡

　　项目位于肇庆市端州区，为七星岩旅游度假区二区地块，地理位置十分优越。项目土地面积366,365.8平方米，总建筑面积358700平方米，容积率内可销售面积313200平方米，其中住宅297,200平方米,商铺16,000平方米。至2006年12月31日，项目已经实现销售8,966.24平方米，占可销售面积的26.07%。

　　风险

　　(一)行业风险

　　商品房的价格受房地产市场供需情况的影响，在房地产行业的周期性波动中亦有所波动。从1991年全国商品房平均销售价格已经从每平方米786元上升到2005年的每平方米2,920元，上涨了2.71倍，保持了长期向上的趋势，但景气程度能否一直持续下去无法保证。除了因商品

房价格因素影响，行业内对国家宏观政策也密不可分，从2005年国家在金融、税收、土地等多方面出台一系列调控政策，未来调控的严厉性很难预测准确。

　　(二)公司风险

　　近年来公司以杭州为基地，逐步向外省二、三线城市发展，跨区域的发展速度加快，在加速的过程中，公司面临资金、管理、人才等多方面的考验，近几年的异地成功开发经验不代表公司未来在其他所有城市一定能够获得成功。另外，由于公司特殊的股权治理结构，相信上市之后公司管理提升还有很大的空间。

　　广宇集团本次上市以后公司资金实力将大大增强，除现有项目之外，公司已经开始进行土地储备工作。我们认为公司规模虽然不大，但快速成长的潜质仍在，作为一个跨区域的地产公司，我们认为公司未来两年保持较高增长率是可以实现的，另外针对和其他同行业公司进行对比，给予公司07年相应的市盈率为30到35倍左右，则对应的二级市场价格为16.2到18.9元左右，再加上所持物业的评估增值，对于公司10.8元的发行价格应该积极申购。

　　公司背景

　　公司以开发性价比高的普通中档商品住宅和经营具有稳定现金流的商业物业为主营业务，跨区域、专业化经营的房地产开发公司。公司主营业务是从事商品房综合开发建设；商品房销售、租赁、售后服务。目前公司拥有国家建设部颁发的房地产开发企业一级资质证书，可以在全国范围内从事房地产项目开发。

　　公司主发起人为平海投资、王鹤鸣、资产经营公司。平海投资系公司第一大股东，经营实业投资。公司的发展战略是充分发挥公司20年来在中小户型住宅开发方面积累的专业优势，以开发性价比高、功能齐全的中小户型住宅为主导产品，同时通过品牌推广和盈利模式复制，将公司主营业务向更多的二、三线城市扩张。公司的发展始于杭州市旧城改造和普通住宅建设，公司在2000年以前开发了大学路住宅小区、观音塘小区、金钱巷小区、华藏寺巷小区、建国南路小区等多个旧城改造小区，通过旧城改造完成普通住宅建设100多万平方米。在完成政府旧城改造任务的同时，公司还在市场上寻找项目，先后开发了金隆花园、元华广场、之江花园、胭脂新村等项目。

　　2000年广宇集团在杭州市拍得东河地块，建设了被评为“全国优秀城市水景住宅”的河滨公寓。近年来公司先后开发了平海公寓、广复大厦、吴山鸣翠苑、河滨公寓、河滨花园、水岸雅苑等杭州知名楼盘。2002年以来，公司先后进入黄山、肇庆等异地房地产市场，公司以杭州为中心、跨省跨市发展的战略已经形成。

　　行业背景

　　公司在建项目所处的房地产市场竞争格局和公司竞争地位

　　杭州

　　截至2004年年底，杭州市房地产业法人单位共有2,039家，占当年总法人企业数量的2.5%，比2001年增加47.2%，其中房地产开发经营法人企业838家，房地产市场竞争激烈。公司2004年在杭项目实现销售收入44,122万元，占当年杭州市商品房销售额的1.61%；2005年公司在杭项目实现销售收入51,735.79万元，占当年杭州市商品房销售额的1.47%，市场份额有较大的提高。

　　黄山

　　由于经济发展、地理位置等关系，黄山市相对于杭州等城市，房地产起步较晚，主要以当地开发商为主进行开发，房地产企业数量较少，资质较低，竞争激烈程度较低。黄山江南新城项目2004年6月开始销售，2005年，江南新城成功实现销售收入15,535.84万元，占当年黄山市商品房销售额的14.25%。根据黄山日报社的评比排名，公司目前在黄山处于行业绝对领先地位。

　　肇庆

　　相对于杭州等一线城市房地产市场的激烈竞争，肇庆市场的竞争程度较低，截至2004年年末，肇庆市共有房地产业开发企业法人单位177个。肇庆星湖名郡项目于2006年3季度开始预售。从目前肇庆房地产市场的情况看，竞争企业规模、销售收入、开发理念、楼盘品质等因素均处于领先地位，因此，预计星湖名郡全面销售后，公司有望成为肇庆市场的领跑者。

　　公司经营分析

　　人才优势明显

　　公司成立时间比较早，管理团队具有丰富的房地产开发运作经验，现有在册员工89人，其中硕士及以上占22.47%，本科和专科以上员工占67.42%。而且通过股权结构可以清晰看出，公司主要管理层都持有公司

股票，激励效果明显。

　　抗风险能力较强

　　公司拥有将近20年的房地产开发经验，20年中经历过2次完整的宏观调控，熟悉地产市场周期性变化。另外公司致力于中小户型普通住宅开发、满足普通老百姓居住需求，符合国家产业发展方向，所以我们认为公司具备了一定的抗风险能力。

　　品牌优势明显

　　公司开发项目遵循着“面积不大功能全，总价不高品质高”的理念，在杭州和黄山打响了自己品牌。

　　公司财务分析

　　我们对于广宇集团业务预测基于以下假设条件：

　　未来两年公司发展仅依赖于内生性发展，即不存在资产注入行为；..西城年华将成为公司未来主要结转项目，星湖名郡和黄山星城项目也在未来三年内结转。大名空间项目则在2007年实现结转；公司的商业出租收入每年保持稳定的增长。

　　公司未来两年所得税率为33%，按应税营业收入的3-5%计缴营业税。

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