第一铅笔：中国珠宝首饰业的第一民族品牌

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　　刘冰 国泰君安

　　事件：

　　近日我们调研了第一铅笔控股的上海老凤祥有限公司，与公司高管进行了交流，参观了老凤祥作为主要参展商的2007年中国国际珠宝展。

　　评论：

　　公司95%的收入和80%的利润都来于黄金珠宝业务。而公司黄金珠宝业务的具体经营是通过子公司上海老凤祥有限公司实现：公司拥有上海老凤祥有限公司50%的股权，老凤祥是拥有近一百六十年悠久历史的老字号黄金首饰品牌。现在老凤祥公司已发展成为集科工贸于一体，拥有老凤祥银楼有限公司、老凤祥首饰研究所有限公司、老凤祥珠宝首饰有限公司、老凤祥钻石加工中心有限公司等20多家子公司，首饰厂、银器厂、礼品厂、型材厂四个专业分厂，以及60余家连锁银楼和1000多个销售网点的大型首饰企业集团。

　　老凤祥其余的股权分别由黄浦区国资委和公司高管持有：黄浦区国资委持有老凤祥30%的股权，未来存在资产注入预期；公司高管和职工持有公司20%的股权，这将是促进老凤祥的未来快速发展的一大推动力。

　　受益于居民消费升级，黄金珠宝行业增长迅速：中国珠宝首饰的消费正成为继住房、汽车之后的第三大消费热点，其销售规模发展潜力巨大。2005年中国珠宝市场销售总额约1400亿元，据预测到2010年珠宝首饰销售总额将超过2000亿元。在2006年全年限额以上批发和

零售业零售额中，金银珠宝类商品销售额增长28.5%，黄金珠宝首饰行业已经进入快速增长时期。老凤祥作为中国最大的黄金首饰生产商和销售商之一将分享到行业增长的收益，并且作为行业领头军，其增速必将领先于行业平均水平。

　　黄金珠宝首饰产品结构及发展方向：现阶段黄金饰品仍然是占老凤祥零售业务结构中比例最高的，约占45%的比重，毛利约为12%(其中零售毛利约为20%，代销毛利更低)；铂金饰品约占零售业务25%；珠宝镶嵌饰品所占比重约为25%，但毛利较高，约为35%-40%；珠宝和礼品约占零售业务收入5%的比重，但是毛利也较高，约为30%。公司未来发展方向将提高毛利丰厚的镶嵌珠宝产品和珠宝产品所占比例，例如钻石、翡翠、宝石、玉石等镶嵌产品，和翡翠、宝石、玉石挂件等。

　　铅笔业务增长稳定：公司的其余5%的收入来自于铅笔业务，公司拥有“中华牌”和“

长城牌”两大知名品牌，预计未来两年能有10%以上的稳定增速。

　　业绩预测：公司已经公布2006年业绩快报并公布一季度预盈公告，2006年全年业绩约为0.243元，预计2007年一季度净利润同比预增50%以上。我们预测2007年全年公司净利润约为0.38元，未来两年保持40%以上增速。

　　公司处于快速增长的黄金珠宝行业，我们可以给其更高的估值水平，参考2007年业绩给予50倍市盈率，给予目标价18.5元，建议“增持”。

　　主要风险：黄金价格的波动将会对公司库存带来一定风险；老凤祥作为一个老字号品牌在现代营销管理方面还有待提高。

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