广宇集团：学者型房企增长可期

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　　王德勇 中信证券

　　投资要点

　　公司土地储备158万平米。公司成立于1987年，2002年以前一直立足于杭州房地产市场的开发。2002年以来，公司先后进入黄山、肇庆等异地房地产市场，目前在建和规划开发面积达136万平方米。另外，公司在肇庆还有一已签订土地《拍卖成交书》、尚未支付土地出让金的项目，预计建筑面积达22万平米。

　　公司的优势和亮点如下：公司已基本形成了以杭州为中心、跨省跨市发展的战略格局。经过二十年的房地产开发经营，公司积累了较为雄厚的技术与实力，积聚了一批专业人才，同时公司也获得了多种荣誉。公司是典型的学者型房地产企业，随着项目进入收获期，公司未来三年增长可期。

　　亮点虽有，难言惊喜。虽然公司有一定的优势，但是，综合来看，公司规模比较小，发展的战略与策略与其它优质地产公司相比并没有突出之处。

　　合理发行价格9-11.3元，二级市场合理价格15.6-19.5元。2006年公司每股收益为0.36元，2007年发行新股算术平均市盈率为25倍，据此测算，发行价格为9元。14家可比的住宅开发类公司目前的平均静态市盈率为34.9倍，按照合理市盈率打9折计算，其发行价格为11.30元。综合以上两种方法，我们认为公司的发行合理价格应该在9—11.30元之间。

　　考虑到公司较好的成长性和公司处于中小板的特点，我们按照08年20—25倍市盈率估计，公司二级市场合理价格应该在15.6—19.5元之间。

　　估值：发行价格9-11.30元，上市价格15.6-19.5元

　　一、发行价格的确定

　　广宇集团(002133)首次发行6,300万股，2006年公司按照发行后摊薄的每股收益为0.36元。我们利用市盈率法对其进行估值：

　　2007年发行新股中，我们剔除不能用市盈率估值的兴业银行和

　　我们选取了14家可比的住宅开发类公司，按照2006年年报统计，目前的平均市盈率为34.9倍。按照合理市盈率打9折计算，其发行价格为11.30元。

　　综合以上两种方法，我们认为公司的发行合理价格应该在9—11.30元之间。

　　二、上市价格的确定

　　目前房地产可比上市公司中，按照06年每股收益平均市盈率为34.9倍计算，合理价格为12.56元。但是，考虑到公司较好的成长性和公司处于中小板的特点，我们按照08年20—25倍市盈率估计，公司二级市场合理价格应该在15.6—19.5元之间。

　　公司简介：杭州老牌地产商

　　公司成立于1987年，2002年以前一直立足于杭州房地产市场的开发。

　　公司的实际控制人为自然人股东王鹤鸣。其中，王鹤鸣直接持有公司28.81%股份；发行后，王鹤鸣及其子王轶磊将合计直接和间接持有公司35%左右的股份，仍处于相对控股地位。王鹤鸣现任公司董事长。

　　2002年以来，公司先后进入黄山、肇庆等异地房地产市场，正在开发的黄山江南新城、肇庆星湖名郡等楼盘，加上杭州西城年华、杭州大名空间两楼盘，公司目前在建和规划开发面积达136万平方米。另外，公司在肇庆还有一已签订土地《拍卖成交书》、尚未支付土地出让金的项目，预计建筑面积达22万平米。

　　公司已基本形成了以杭州为中心、跨省跨市发展的战略格局。经过二十年的房地产开发经营，公司积累了较为雄厚的技术与实力，积聚了一批专业人才，同时公司也获得了多种荣誉，如：国家税务总局2006年评比的“2005年度房地产业纳税百强”；中国房地产协会2006年评比的“2005-2006年中国房地产诚信企业”；浙江省房地产协会2005年评比的“浙江省房地产开发企业综合实力30强”。

　　资产项目：足够公司三年开发

　　公司主要项目：

　　杭州.西城年华项目

　　西城年华项目于2003年6月取得土地，楼面地价为2,639元/平方米，2006年周边可参考地块的楼面地价为4,524元/平方米。

　　西城年华项目土地面积80,165平方米，建筑面积264,307平方米，容积率内可销售面积206,042平方米，其中住宅193,572平方米，商铺12,470平方米；容积率外可销售地下车库783个。住宅和车位在取得预售证后即开始销售，商铺计划在项目交付业主入住后开始销售。

　　黄山.江南新城项目

　　江南新城项目位于黄山市市政府所在地屯溪区，地处新安江南岸，通过江南大道和徽州大道将项目地块分为四个区块。

　　该项目由公司控股子公司黄山广宇独立开发。该子公司为公司与朱如波、杭州复兴建设集团有限公司共同出资，于2002年9月30日设立，注册资本7,000万元，公司直接持有50%股权，在董事会中拥有过半数席位，具有实际控制权。

　　黄山江南新城项目于2002年取得土地，楼面地价为138.32元/平方米，江南新城项目土地面积656,879.5平方米，建筑面积797,615平方米。

　　肇庆.星湖名郡项目

　　星湖名郡项目位于肇庆市端州区，为七星岩旅游度假区二区地块，北靠北岭山，南临星湖畔，与星湖风景区和波海楼隔路相望，地理位置十分优越。

　　项目总占地面积366,365.8平方米，规划建设多层住宅等，总建筑面积358700平方米。星湖名郡项目由公司控股子公司肇庆星湖房产独立开发。该子公司为公司与中国房地产开发集团肇庆百花园有限公司共同出资，于2005年2月2日设立，注册资本6,000万元，公司直接持有80%股权，具有实际控制权。

　　肇庆星湖名郡项目

　　于2004年取得土地，星湖名郡土地面积366,365.8平方米，楼面地价为947.1元/平方米，建筑面积358,700平方米。

　　杭州.大名空间

　　占地面积：8,353平方米规划建筑面积：52,667平方米规划可销售面积：36,825.08平方米大名空间商务大厦项目总投资21,535.80万元，土建工程已于2005年5月1日正式动工，计划工期610天(约21个月)，项目将于2007年全面竣工。2006年2月项目开始销售，目前销售形势良好，截止2006年12月31日已预售面积占可销售面积比例达到59.64%。

　　综合评价：学者型房企

　　未来增长可期公司的主要优势有：

　　第一，激励机制已经建立2000年，公司通过转制，高管人员成为公司的股东，企业的决策者和经营者承担了企业的经营风险，也享受企业的经营成果，从而建立起了较好的高管人员激励机制和灵活的经营决策机制。

　　第二，丰富的人才储备作为一家有着二十年房地产开发经验的房地产专业公司，公司在多年的发展过程中培育并形成了一支知识结构和专业结构合理、实战经验丰富团队。

　　公司长期以来注重中层和普通员工的培养，公司立志成为国内学者型地产的实践者。目前公司(不含子公司)在册员工89人中，硕士及以上学历者占22.5%(其中博士6人)，拥有中高级职称者占55.1%，这在房地产行业中是少见的，丰富的人才队伍为公司的快速发展提供了后备军。同时公司也与浙江大学建立了很好的合作关系，目前有多位浙大学者在公司担当顾问。

　　第三，较好的品牌效应公司发展20年以来，相继获得“2005年浙江省房地产开发企业50强”、“中国值得尊敬的房地产品牌企业”、“中国百佳著名地产品牌企业”、“2005年度房地产业纳税百强”等荣誉。

　　虽然公司有一定的优势，但是，综合来看，公司规模比较小，发展的战略与策略与其它优质地产公司相比并没有突出之处。亮点虽有，难言惊喜。