锦江股份：业务模式看好 兼具券商股概念

　　新浪提示：本文属于研究报告栏目，仅为分析人士对一只股票的个人观点和看法，并非正式的新闻报道，新浪不保证其真实性和客观性，一切有关该股的有效信息，以沪深交易所的公告为准，敬请投资者注意风险。

　　曾光 中投证券

　　投资要点:2006年度，锦江股份实现主营业务收入9.3亿元，同比增长3.0%；实现净利润2.2亿元，同比增长12.5%。每股收益0.359元，与我们预测的0.36元基本吻合。

　　酒店营运业务依然是目前公司主营业务的支柱该业务主营业务利润06年所占比重为80%。。公司控股的四、五星级酒店的RevPAR同比增长了2.7%；二、三星级酒店的RevPAR同比降低了3.0%。酒店管理业务是公司未来发展主要方向，但目前业绩贡献尚不突出，主营业务利润所占比重仅为13.6%。主营业务中的连锁餐饮业务目前主要是指新推出的高端餐饮品牌“锦庐”，尚处于市场培育阶段，未来有望逐渐推广。

　　投资收益依然是公司重要的盈利来源。2006年，锦江股份的投资收益达1.09亿元，占公司净利润比重为50.4%。其中，上海肯德基公司贡献了30.4%的净利润；杭州肯德基贡献7.0%；锦江之星贡献3.0%；上海长江扬子江大酒店贡献9.5%。

　　公司持有长江证券1.5亿股，所占比例为7.5%。除去股权激励和股改送权的部分，最终将形成对石炼化持股1.01亿股，占其总股本的6.01%。未来该部分股权有望获得巨额投资收益。

　　预计锦江股份2007-2009年的EPS分别为0.43、0.51、0.59元。

　　结合07年0.43元的业绩，我们给予40倍的PE估值，再考虑到公司浓重的券商股色彩，我们设定该股6个月合理目标价为20元，给予“推荐“投资评级。

　　风险提示：

　　未来上海乃至全国的高星级酒店和连锁经济型酒店市场的竞争预期将逐渐加剧，这将可能抑制公司酒店经营业绩。

　　2006年业绩符合我们的预期2006年度，锦江股份实现主营业务收入9.3亿元，同比增长3.0%；实现主营业务利润6.4亿元，同比增长3.3%；实现净利润2.2亿元，同比增长12.5%。每股收益0.359元，与我们预测的0.36元基本吻合。

　　点评一：公司主营业务保持稳定增长酒店营运(投资)业务。公司控股的9家星级酒店2006年实现主营业务收入6.23亿元，同比增长7.2%。在上海高星级酒店市竞争日益激烈背景下，公司旗下的四、五星级酒店全年客房平均出租率为74.0%，同比下降了1个百分点；但全年平均

房价1093元，同比上升3.7%。说明在竞争加剧背景下，与国际水平相比低廉很多的高星级酒店房价依然存在上升动能。房价的上涨也使得四、五星级酒店的RevPAR同比增长了2.7%。二、三星级酒店全年客房平均出租率为72.5%，同比下降1.6个百分点；全年平均房价308元，同比下降1.4%。二、三星级酒店的RevPAR同比降低了3.0%。这也更进一步印证了我们在07年投资策略报告中的观点：连锁经济型酒店雨后春笋般的兴起将逐渐取代低星级酒店的市场份额。目前，酒店营运业务依然是公司的业务支柱。2006年，该业务主营业务收入占公司主营业务收入比重为67.1%，主营业务利润占公司主营业务利润比重为80%。公司持股50%的武汉锦江国际大酒店有限公司尚未营业。另外，锦江中央预定系统也已于06年7月份启动运作，方便世界各地商旅人士网上预定。

　　酒店管理业务。作为公司未来发展方向的酒店管理业务还需假以时日来发展壮大。虽然2006年末签约管理的星级酒店已达92家，同比增加7家，净增客房数2600余间，但是主营业务收入同比仅增长3.4%。酒店管理业务收入占公司主营业务收入比重为10%，主营业务利润占公司主营业务利润比重为13.6%。酒店管理业务的主营业务利润率居各业务之首。今年其主营业务成本同比减少19.8%，主要原因是人工人本大幅降低。

　　连锁餐饮业务。公司的连锁餐饮业务包括两块：主营业务中的“连锁餐饮业务”和参股的连锁餐饮业务。公司主营业务中的连锁餐饮业务主要包括新推出的高端餐饮品牌“锦庐”餐厅以及持股50%的新亚大家乐06年上半年的并表收入。自2006年7月1日起，新亚大家乐纳入投资收益栏。这种调整直接导致了06年连锁餐饮业务收入同比减少45.2%。由于“锦庐”是新推出的高端餐饮品牌，目前只有一家店在试运营，因此尚处于亏损阶段。

　　但以后公司打算逐渐推广。至于参股的连锁餐饮业务，上海肯德基截至06年的餐厅总数已达191家；“大家乐”门店5家，“新亚大包”门店数67家；上海吉野家门店数8家；静安面包房55家。新亚大家乐和吉野家同比都大幅减亏，而其他参股公司都继续保持盈利。

　　点评二：投资收益依然是公司重要的盈利来源2006年，锦江股份的投资收益达1.09亿元，占公司净利润的50.4%，高于05年的40.0%，显示出投资收益已经成为公司获利的重要源泉。投资收益来源主要有以下几个方面：一块是参股49%的上海肯德基有限公司；一块就是参股20%的锦江之星旅馆有限公司；还有一块是参股40%的上海扬子江大酒店有限公司。

　　上海肯德基公司是一只下金蛋的母鸡。该公司06年全年实现营业收入15.4亿元，同比增长13.3%；至年底，餐厅总数已达191家，同比增加20家。全年实现净利润1.34亿，贡献权益利润6584万元，占公司净利润的30.4%。这充分显示上海肯德基在公司连锁餐饮业务中的重要地位。预计未来上海肯德基仍将保持较为快速的规模扩张。另外，公司参股8%的杭州肯德基也为公司贡献权益利润1508万元，占公司净利润的7.0%。

　　锦江之星是公司未来盈利的希望之星。公司参股20%的锦江之星旅馆有限公司投资、管理、特许加盟的经济型酒店已达181家(含签约筹建)，同比增加了71家，显示出急速扩张的势头。06年锦江之星实现净利润3609万元，为公司贡献权益利润653.0万元，占公司净利润比重为3.0%。虽然目前锦江之星对公司的业绩贡献不大，但是我们一如既往地看好中国的连锁经济型酒店市场以及锦江之星的先发优势。集团公司计划到2010年使门店数增加到600家，我们相信未来锦江之星对上市公司的利润贡献将不断提升。

　　上海长江扬子江大酒店有限公司2006年实现净利润5354万元，贡献权益利润2048.9万元，占公司净利润比重为9.5%。

　　点评三：参股长江证券分享牛市盛宴公司持有长江证券1.5亿股，所占比例为7.5%。由于石炼化将吸收合并长江证券，在部分股份用于长江证券员工股权激励以及向石炼化流通股东支付股改对价后，最终形成对石炼化持股1.01亿股，占其总股本的6.01%。

　　目前中国证券市场迎来大牛市，证券公司获益最大，因此券商股备受市场推崇。以S*ST石炼复牌前的9.90元的价格来看，公司一元左右的每股成本都将面临巨幅的升值空间。复牌后该股的股价也有很大想象空间。未来公司出售该

股票必将会获得巨额的投资收益。

　　财务分析和盈利预测在主营业务保持稳定增长的同时，公司的期间费用也得到较好的控制，期间费用率同比略有降低。这使得净资产收益率也由05年的9.76%提高到06年的10.63%。

　　随着集团公司在香港的上市，公司未来发展也将迎来新的阶段。由于集团公司所募集资金将主要用于锦江之星的品牌扩张和高星级酒店投资。在持有锦江之星股权份额不变情况下，未来锦江股份有望获取更多的投资收益。

　　而锦江国际授予锦江股份其酒店管理优先权的协议也将给公司的酒店管理业务不断注入活力。此外，武汉锦江国际大酒店有限公司今年上半年预计将开始试营业，但是未来几年可能处于亏损经营状态。在对公司未来三年的盈利进行预测的时候，我们暂不考虑长江证券股权投资可能变现的收益。

　　投资建议根绝我们的盈利预测，锦江股份2007-2009年的EPS分别为0.43、0.51、0.59元。作为国内本土酒店龙头，我们一直看好其“高档酒店＋连锁经济型酒店＋连锁餐饮”的业务发展模式，在消费升级以及奥运、世博因素作用下，公司未来发展值得看好。结合07年0.43元的业绩，我们给予40倍的PE估值，则短期目标价为17.2元。如果再考虑到公司浓重的券商股色彩，我们设定该股6个月合理目标价为20元，给予“推荐”投资评级。

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。