新浪提示：本文属于研究报告栏目，仅为分析人士对一只股票的个人观点和看法，并非正式的新闻报道，新浪不保证其真实性和客观性，一切有关该股的有效信息，以沪深交易所的公告为准，敬请投资者注意风险。

　　关海燕 联合证券

　　华胜天成作为Sun公司在中国最早和最大的“LSP”(白金服务合作伙伴)，公司发展战略是从传统的系统集成商向IT服务提供商转变。上市3年来销售收入和净利润呈现快速增长，年复合增长率超过30%。

　　公司此次非公开增发及募集资金项目将奠定未来持续转型和增长的基础。我们认为移动信息化项目“蓝海”广阔，公司借助和中移动集团的合作将建立自己独特的赢利模式，不过整体市场的成熟还需要时间；与国际领先的BI解决方案厂商NCR合作建设邮政及电信运营商行业商业智能软件(BI)项目，顺应了BI的“王榭堂前燕”平民化趋势。IT专业服务外包市场增长迅速，不过由于竞争者众，公司的优势并不十分明显。

　　与同类公司相比华胜天成是相对高P/B，高ROE的公司，我们预测公司07年，08年的EPS(增发摊薄后)为0.8元和1.29元，如果按08年动态PE35倍，华胜天成6个月内目标价为45元，我们谨慎性给予“增持”评级。

　　公司主要风险在于作为一个“探路者”，移动信息化的整体市场成熟需要时间，远景和短期项目投资的收益上会有偏差。

　　从系统集成商逐渐向IT服务提供商转变

　　快速增长的历史

　　华胜天成是一家系统集成商和IT服务提供商，公司上市3年来销售收入和净利润呈现快速增长，年复合增长率超过30%。净资产收益率04-06年分别为13.16%，14.98%和18.57%。

　　06年公司跻身于福布斯(Forbes)亚洲中小企业200强——Asia’s 200 BestUnder A Billion榜单，成为入选的30家中国内地企业之列，并成为中国内地、台湾、香港地区入选的72家企业中唯一一家IT服务企业。

　　公司的发展战略是“整合国际资源，立足中国市场，IT服务为核心，以广泛的战略合作联盟为基础，全力打造中国IT服务的航空母舰，力争建立值得客户信赖的服务品牌，成为中国最好的信息技术服务企业。”其主旨思想是从传统的系统集成商向IT服务提供商转变。

　　公司目前业务分为3大块：专业服务、软件和系统集成。业务领域涵盖电信、邮政和金融行业，其中后两个行业作为新开拓行业3年来占收入比重不断提高。从产品结构分析，软件和服务类占总收入比重不断提高，降低了产品单一风险。04年—06年软件和专业服务的主营业务毛利贡献分别为33.33%、42.48%、38.14%，而销售毛利率基本平稳，04-06年毛利率分别为21.64%、21.33%、20.38%。

　　行业机遇与公司的竞争优势

　　系统集成是公司传统优势领域，华胜天成是国内最大的SUN服务器提供商。

　　国内系统集成行业未来几年仍将呈现快速增长趋势，预计2008年为234.9亿，复合增长率达到15.9%。目前，系统集成开发市场的前十名厂商占据25.8%市场份额，未来行业的集中度将进一步提高，将逐渐诞生一些大型综合系统集成商，和一些基于行业或专业领域的专业化系统集成商。这种行业集中度的提高对华胜天成来讲是更是一种发展机遇。

　　全球应用软件外包服务市场以年平均29.2%速度增长。IT服务已经从传统商品提供逐渐走向专业化服务，据CCID资料，中国的IT服务市场在未来几年将以23%复合增长率快速增长。公司在客户关系方面是SUN在中国唯一一家钻石级服务合作伙伴，具有潜力成为未来IT服务龙头企业之一。

　　公司的竞争优势：

　　公司的优势在于“软件+硬件+服务”相结合的经营模式，同时与电信、邮政和银行这些行业建立了长期的合作关系，上游与SUN，NCR，IBM等公司有长期战略结盟关系。

　　公司的股权结构比较均衡，股东间形成良好的制约机制，另外管理层大多是行业资深专家，公司具有较好的治理机制。

　　探寻蓝海之3G移动行业信息化应用项目

　　公司移动信息化建设项目抓住未来市场契机

　　移动信息化项目计划投资2.1亿，是以移动网络为渠道，移动终端为载体，切入到集团客户信息化和行业应用解决方案，通过在线浏览，短信，语音等多种无线接入方式，满足集团客户移动办公，生产控制，营销服务等信息化需求。移动信息化的内涵是，让移动成为企业或行业管理的一种手段，或一种表达方式。

　　IDC预计，2006年中国移动商务应用市场规模超过119亿，未来5年复合平均增长率将达到40.7%。根据中国电子信息产业发展研究院预测，移动行业信息化应用项目到2008年至少将形成300亿的市场规模。

　　公司计划采用的方案有两种模式，一种是通过部署移动代理服务器MAS，通过行业网关接入移动通信网模式，这种模式主要定位于自身具有INTRANET及独立数据库的大型企业集团和重点行业公司；另外一种是通过ADC进行信息化和数据托管，目标客户群是信息化程度相对落后的中小企业。

　　公司计划通过如下3个市场重点拓展该项目：中移动集团公司手机统一接入平台、国资委下属国有大中型企业集团移动办公平台，以及中小企业移动信息化办公平台。

　　移动信息化整体市场的成熟不是一朝一夕

　　我们认为，借助电信运营商的转型和3G网络的建设，移动信息化的确从市场前景上看非常广阔。但从目前的发展态势分析，华胜天成面临的是教育一个庞大的中国市场，对于任何一家企业来说都是“生意不能承受之重”。

　　移动信息化的用户规模取决于数据用户和语音用户的支撑。中国移动2006年提出了“移动信息专家”口号，业务重点也随即转向行业信息化。但是，由于缺乏大规模的数据业务用户做支撑，移动信息系统定制时目前还没有大规模进展和成熟的商业模式。

　　从2000年国内提出移动信息化概念以来，移动信息化的进程并不是一帆风顺。主要有4个方面的因素制约：

　　标准不统一：处于市场起步阶段，众多的终端设备供应商及众多的应用软件供应商标准的不统一，从而对应用的推广造成影响。

　　缺乏真正的行业应用：类似群发的短信通知只是移动信息化的肤浅内容，而行业应用市场发展还很没正式起步。

　　安全问题：以手机支付为例，技术上的安全隐患是移动信息化面临的最大问题。

　　整合难题：信息孤岛和信息资源整合是行业应用增长的关键。这种整合体现在两个方面，一是企业或行业内无线数据与系统的整合；二是不同行业和部门之间的数据是否能够整合。而行业和部门的行政壁垒是造成行业信息资源整合的最大障碍。

　　公司具有独特业务模式

　　移动信息化在行业应用市场上成功的关键在于能否对具体行业中潜在移动应用需求的把握。由于目前整个行业的赢利模式仍然在逐步探讨中，需求差异大，消费群成本负荷能力不同，而各家公司从自身原有的行业优势出发，加入抢夺未来市场的行列。

　　目前主要的竞争对手来自用友，2007年1月用友和日本电信商DoCoMo成立合资股份公司，致力于移动信息商务在中国的推广，两个公司移动信息化推广的方向从目前看主要区别在于华胜是一种接入“平台”模式，而用友会以自己的50万企业用户积累和ERP上的优势为切入点。金蝶在06年也进入移动商务及互联网业务，推出了自己的移动ERP产品。

　　另外一种竞争力量来自很多中小企业，正是由于上面探讨的制约移动信息化进程的4个因素，很多中小规模的厂家在一些行业应用领域，深入了解行业需求，通过终端设备制造和系统集成厂商的配制，开始分享成长中的行业市场。

　　公司在移动信息化建设方面的优势在于和运营商长期形成的战略合作关系。

　　06年公司已经开始和中国移动集团合作试点手机统一接入平台项目，公司希望借助中移动在产业链上的主导优势，采用“华胜+中移动+企业用户”这种推广模式，而在业务模式上探索一种“软件+集成+服务+(联合运营)”的创新模式。我们还是看好公司在未来这片“蓝海”中的发展优势，公司的重点市场定位也很清晰，不过项目从赢利点来看，至少需要一到两年的培育期，而移动信息化市场的整体成熟相信还有很远的路要走。

　　邮政及电信运营商行业商业智能软件(BI)项目

　　BI应用的平民化浪潮

　　所谓商业智能软件，通常被理解为将企业中现有的数据转化为知识，帮助企业做出明智的业务经营决策的工具。从技术层面上讲，商业智能不是什么新技术，它只是数据仓库、OLAP和数据挖掘等技术的综合运用。

　　曾几何时，商业智能软件对大多数中小企业来讲还是一个高深的名词。而从05年开始，BI已经成为继ERP之后最重要的信息系统，在未来几年内商业智能市场需求旺盛，市场规模增长迅速。IDC预测未来三年亚太区商业智能市场年增长率达到13.6%，高于全球的7.3%。据ChinaBI统计，2006年中国大陆地区的BI产品许可证市场容量约为8亿元人民币，同比2005年增长33%；BI系统集成(BI软件系统，但不包括许可证)市场容量约为6亿元人民币，共计14亿元。BI市场带动相关软硬件销售额为5亿元人民币。

　　中国BI市场与竞争格局

　　中国的BI市场从开始就经历了一个激烈竞争的时期，高端市场被国际大厂商所占据，低端市场是国内的BI厂商及行业的ISV及集成商在竞争，未来中国的BI低端市场会更加集中。而在大的行业市场里，BI将会与解决方案融合在一起。另外，未来的BI市场将快速发展，同时BI技术也将和CRM、ERP等技术融合不断深化。

　　目前三大BI厂商BO、Hyperion、Cognos占有全世界BI市场30%以上份额。截止到2006年末，ChinaBI统计国内的BI软件供应商逾300多家。第一梯队著名外资BI软件厂商不到十家，如BusinessObjects，SAS，Sybase等，国内几个比较大的BI厂商是博科、金蝶、用友。

　　易观国际预测，未来几年电信业BI市场规模将快速发展，04年—09年平均复合增长率达到25.8%。而邮政行业正在全国范围内建设一个超大型的基于商业智能技术的数据仓库平台。

　　华胜天成盯住这电信和邮政这两个迅速发展的行业，与国际领先的BI解决方案厂商NCR公司合作，开发基于先进数据仓库技术的邮政和电信行业BI应用软件产品。

　　公司已完成的全国邮政名址信息系统和中国邮政业务量收管理系统都还只是一期工程，所覆盖的仅是几个省市，由于公司与邮政部门良好的合作关系，公司拿到后续订单的可能性非常大。06年公司中标中邮政6000万的ESB(EnterpriseServices Bus)项目，公司和邮政系统的合作一方面通过“做宽行业”减少了行业过度集中的风险，另外一方面也可分享中国邮政系统变革中带来的市场机遇。

　　IT专业服务外包项目

　　增长迅速的中国IT专业服务外包市场

　　IDC统计亚太区2005—2009年间的IT服务市场规模年复合增长率为10%，而中国IT外包市场在未来5年的年复合增长率将达到26.3%，到2010年中国IT外包市场规模将达到224.6亿元，将占到亚太区IT服务市场的24%，成为亚太地区增长最快的外包服务市场。

　　纷纭竞争的中国IT服务市场

　　目前国内的IT外包服务市场集中度不高，根据计世咨询统计，国内前十名厂商市场占有率之和为24.1%，市场上目前还没有具有垄断地位的厂商。但市场集中度在逐步提高过程中。

　　服务外包+软件应用模式

　　公司采用的方案为利用已经在各个行业成功实施的企业信息化项目，对计算平台、存储平台和网络通信平台进行专业的IT外包服务，通过在全国建立的25个现场服务网点，形成一个功能齐全和运作高效的服务网络。从行业拓展上，立足电信业，逐渐扩展到金融，政府等行业。

　　公司具有IT外包服务方面的品牌优势，技术和成本方面具有竞争力，但和东软、神州数码等公司比综合实力还比较弱。另外虽然市场总规模增长迅速，但由于行业竞争激烈，产品的毛利率存在向下压力。

　　公司盈利预测和估值

　　比较同类公司的P/B和ROE(06年报)组合，华胜天成是相对属于高P/B，高ROE的公司，其ROE在6个同类公司中最高(18.57%)，而其P/B为8.67倍，仅低于行业性软件公司宝信软件(10.48倍)，静态看股价里已经包含了对公司未来持续高增长的预期。

　　我们的盈利预测，基于公司在未来3年通过融资项目的成功实施，在销售增长的同时可以提升公司的综合毛利率，同时公司的传统经营产品系统集成增长会超过行业年15%的平均增长水平，软件和IT服务以行业年平均速度增长(30%)。

　　我们预测公司07年，08年的EPS(增发摊薄后)为0.8元和1.29元，如果给予08年EPS动态PE35倍，华胜天成的6个月内目标价为45元，谨慎性给予“增持”建议。

　　公司主要风险在于IT服务市场竞争激烈，会导致毛利率迅速下滑，而移动信息化的整体市场成熟需要时间，前景和短期项目投资的收益上会有偏差，另外公司在对中小企业，如批发、零售、物流等行业并无多少拓展经验，而这些公司恰恰是移动信息化市场需求最迫切的区域。不过作为一个勇于“品尝螃蟹”的探路者，积极进取的精神正是一个IT企业所必须和值得期待的。