连云港：公司是品种齐全的散杂货港

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　　龙华 兴业证券

　　投资要点：

　　煤炭业务仍呈下滑态势。公司06年煤炭吞吐量同比下降14.9%，考虑到煤炭出口退税和下水媒向秦皇岛港、唐山港、天津港和黄骅港集中的趋势，我们认为公司未来两年煤炭业务仍呈下滑态势。

　　焦炭业务07、08年仍能保持快速增长。天津港增速明显低于连云港，我们预计，未来焦炭内贸下水增量将更多流向连云港。同时考虑到日照港正准备筹资建造臼港区西区焦炭码头，预计08年建成，我们认为08年后公司焦炭吞吐量将出现增长乏力的情况。..其他业务保持快速增长态势。公司其他业务收入06年增长了361.88%，从公司路演了解，其他业务主要是公司通过杂货班轮的形式装卸工程机械、大豆等件杂货。预计未来几年中国机电产品出口仍保持良好的态势，加之机电产品装卸高毛利率，我们认为公司其他业务仍能保持快速增长的态势。..合理询价区间为3.93～5.00元。参照各散杂货港口的估值水平，考虑公司的成长性和行业地位，连云港定位在22～28倍市盈率比较合理。预计公司08年EPS为0.24元，对应合理价值区间为5.3～6.7元。给予35%的折扣，询价区间为3.93～5.00元。

　　煤炭业务仍呈下滑态势

　　公司06年煤炭吞吐量同比下降14.9%，考虑到煤炭出口退税和下水媒向秦皇岛港、唐山港、天津港和黄骅港集中的趋势，我们认为公司未来两年煤炭业务仍呈下滑态势。

　　焦炭业务07、08年仍能保持快速增长

　　天津港是中国焦炭第一大港，06年焦炭吞吐量达1155万吨，但其增速明显低于连云港，主要有三个原因：一是天津港铁路运力负荷严重，加上公路限载，焦炭运输成本偏高；二是焦炭作业区从北疆移向南疆，运输距离增加；三是天津港防治城市环境污染对焦炭的运输有所限制。我们预计，未来焦炭内贸下水增量将更多流向连云港。

　　考虑到日照港正准备筹资建造臼港区西区焦炭码头，预计08年建成，我们认为08年后公司焦炭吞吐量将出现增长乏力的情况。

　　其他业务保持快速增长态势

　　公司其他业务收入06年增长了361.88%，从公司路演了解，其他业务主要是公司通过杂货班轮的形式装卸工程机械、大豆等件杂货。机电产品出口额增速06年达到28.75%，且一直高于全国商品总额增速。预计未来几年中国机电产品出口仍保持良好的态势，加之机电产品装卸高毛利率，我们认为公司其他业务仍能保持快速增长的态势。

　　合理询价区间3.93～5.00元

　　参照各散杂货港口的估值水平，考虑公司的成长性和行业地位，连云港定位在22～28倍市盈率比较合理。预计公司08年EPS为0.24元，对应合理价值区间为5.3～6.7元。给予35%的折扣，询价区间为3.93～5.00元。

　　公司基本情况

　　公司概况

　　连云港港口股份公司由连云港港口集团有限公司、中国信达资产管理公司、兖州煤业股份有限公司、中煤连云港进出口有限公司、中国连云港外轮代理有限公司共同发起设立。公司本次募集资金主要投向以下两个项目：

　　截至06年底，墟沟三期59＃通用泊位已经完成投资26481.26万元，占投资估算总额的83.39%。前期投入资金有公司通过银行借款解决，本次募集资金到位后，将先偿还该项目的银行借款，剩余部分用于建设。焦炭专业化泊位待募集资金到位后组织安排开工建设，公司预计08年中期可投产。

　　股本结构及主要股东公司拟向社会公开发行15000万股，4月10日询价。发行后，公司总股本44800万股，集团持有公司44.8%，变更为相对控股。

　　公司资产与主要业务资产

　　公司目前拥有22个泊位，设计吞吐能力为2125万吨。除合资且港口集团不控股的资产外，港口集团的经营性资产均已完整进入股份公司。集团拥有的参股公司的股权，未来可能注入公司。

　　焦炭专业泊位建成前，59＃通用泊位近期(2007年)安排焦炭作业，过渡期间(2008～2010年)安排焦炭、钢材和胶合板作业，远期以钢材和胶合板为主。

　　业务公司主要经营散杂货的装卸、堆存及相关港务管理服务业务，装卸业务占主营业务比重超过80%，主要货种有煤炭、焦炭、金属矿、氧化铝和胶合板，五大货钟收入比较平均，无特别突出货种。公司其他业务主要是大豆、工程机械等装卸业务，同时公司采用杂货班轮的运输方式，使得其他业务的收入增长较快。

　　行业分析

　　港口吞吐量增速未来两年会略有回落

　　全国沿海港口06年货物吞吐量3.45亿吨，同比增长20.6%，保持高速增长态势。预计随着我国宏观调控力度加强、固定资产投资增速回落、出口退税率下调，07、08年增速会略有回落。

　　焦炭吞吐量07、08年仍能保持15%的增速焦炭出口量将维持在1350万吨鉴于炼焦煤是世界性稀缺资源以及炼焦是三高行业，国家对焦炭实行出口配额和出口关税管理。2006年11月1日起，我国开始对焦炭出口征收5%的出口关税。而07年的出口配额为1400万吨，与06年持平。

　　据业内专家预测，在当前的价格水平上，加征5%出口关税下，预计今年我国全年焦炭出口量仍将达到1350万吨。

　　焦炭内贸吞吐量保持快速增长

　　天津港和连云港是中国焦炭业务的第一、二港，两港焦炭吞吐量之和占全国比重超过95%。两港焦炭吞吐量之和06年增速为29.07%，高出同期焦炭出口量增速15个百分点，说明06年焦炭内贸吞吐量增长快速。考虑到未来两年中国钢铁仍保持景气状态，我们认为钢铁行业对焦炭的需求仍能支持焦炭内贸吞吐量的较高增速。

　　总体而言，得益于中国焦炭内贸吞吐量的快速增长，07、08年焦炭吞吐量仍能保持15%的增速。

　　煤炭吞吐量将保持低速增长

　　据专家预测，“十一五”我国经济增速将有所放缓，约在7.5～8%左右。而且十一五规划要求单位GDP的能耗每年减少4%，相应导致耗电量增量的减少，煤炭需求增速趋缓。预计07、08年煤炭吞吐量增速为8%左右。

　　周边港口的竞争分析按照经营货种和经济腹地来看，连云港主要的竞争港口为青岛港、日照港。青岛港、日照港都已是亿吨大港，其规模和港口设施都在连云港之上。但因为连云港经营货种较多，只在部分货种上有竞争压力。

　　连云港和日照港竞争货种是煤炭和焦炭。日照港目前经营货种主要是

铁矿石和煤炭，在煤炭上和连云港存在竞争。考虑到铁路运输，陇海沿线及其以南地区的煤炭下水连云港具有优势，陇海以北地区日照港具有优势。日照港正准备筹资建造焦炭码头，若建造成功，08年后在焦炭上存在直接竞争。

　　连云港和青岛港竞争货种是氧化铝。从后方铁路运输看，连云港目前的优势在于铁路疏运系统负荷较低。而青岛港的港口设施和铁路疏运已处于满负荷运作，增长潜力有限。从公司战略来看，青岛港重点发展货种是集装箱、原油、铁矿，未来青岛港不会跟连云港争夺氧化铝的市场。

　　公司主营业务分析

　　煤炭业务仍呈下滑态势

　　公司06年煤炭吞吐量同比下降14.9%，考虑到煤炭出口退税和下水媒向秦皇岛港、唐山港、天津港和黄骅港集中的趋势，我们认为公司未来两年煤炭业务仍呈下滑态势。

　　焦炭业务07、08年仍能保持快速增长

　　天津港是中国焦炭第一大港，06年焦炭吞吐量达1155万吨，但其增速明显低于连云港，主要有三个原因：一是天津港铁路运力负荷严重，加上公路限载，焦炭运输成本偏高；二是焦炭作业区从北疆移向南疆，运输距离增加；三是天津港防治城市环境污染对焦炭的运输有所限制。我们预计，未来焦炭内贸下水增量将更多流向连云港。

　　考虑到日照港正准备筹资建造臼港区西区焦炭码头，预计08年建成，我们认为08年后公司焦炭吞吐量将停止增长。

　　其他业务保持快速增长态势

　　公司其他业务收入06年增长了361.88%，从公司路演了解，其他业务主要是公司通过杂货班轮的形式装卸工程机械、大豆等件杂货。全国机电产品出口额增速06年达到28.75%，且一直高于全国商品出口总额增速。预计未来几年中国机电产品出口仍保持良好的态势，加之机电产品装卸高毛利率，我们认为公司其他业务仍能保持快速增长的态势。

　　合理询价区间为3.93～5.00元

　　参照各散杂货港口的估值水平，考虑公司的成长性和行业地位，连云港定位在22～28倍市盈率比较合理。预计公司08年EPS为0.24元，对应合理价值区间为5.3～6.7元。给予35%的折扣，询价区间为3.93～5.00元。

　　风险提示

　　焦炭吞吐量低于预期国家提高焦炭出口关铝，焦炭出口量下降高于预期；钢铁行业景气度下降使得焦炭内贸吞吐量低于预期。

　　其他业务增长低于预期公司招股说明书对其他业务没有详尽披露，我们仅凭公司路演信息进行推测，信息不全可能导致对其他业务预测失准。

　　无法对所有货种进行详估可能导致估值偏差较大公司货种多，而收入分布比较平均。因为数据缺失，一些货种如胶合板、木薯干等无法进行详细估算，可能导致估值与实际相差较大。

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