ST啤酒花：年报未能反映整合协同效应

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　　董俊峰 银河证券

　　投资要点：

　　●2006年是公司完成重组，一跃占据新疆啤酒行业绝对垄断地位的第一年，公司年报EPS完全符合股改承诺。年报显示，2006年公司主营业务收入、净利润和EPS分别为6.98亿元、3822万元和0.10元，同比分别增长280%、891%和891%。

　　●特别值得关注的是，2006年每股净资产距离1元仍然相去甚远；每股经营性现金流/EPS高达5.55倍。

　　●乌苏啤酒和新疆啤酒的全面整合，从根本上结束了新疆啤酒市场上两啤分争的局面，实现了两个品牌在产品的生产研发、原料供应、市场销售体系的全面统一，并通过导入先进的管理模式，提高管理水平，充分发挥了公司啤酒产业在各方面的优势,进一步提高了市场竞争力。

　　●从年报财务数据上看，营业费用不到3000万元的减少额基本上没有体现出什么协同效应，难道其他业务营业费用大幅提高吗？

　　我们认为较年报数据更为显著的协同效应肯定存在。

　　●2006年公司啤酒业务毛利率高达60%，较股改前51%的水平攀升了8.6个百分点，显示了乌苏啤酒强大的盈利能力和乌苏啤酒和新疆啤酒良好的全面整合效果。

　　●另外我们仍然认为，公司在亚洲啤酒行业格局的战略地位日益突出。

　　本文仅阐述公司年报分析，其它研究报告请参见2005年10月10日《※ST酒花(600090)：风险释放未来可期》。

　　一、关注股改后第一年2006年是公司完成重组，一跃占据新疆啤酒行业绝对垄断地位的第一年，公司年报EPS完全符合股改承诺。

　　年报显示，2006年公司主营业务收入、净利润和EPS分别为6.98亿元、3822万元和0.10元，同比分别增长280%、891%和891%。

　　特别值得关注的是，2006年每股净资产距离1元仍然相去甚远；每股经营性现金流/EPS高达5.55倍。

　　二、啤酒业务：亚洲啤酒行业战略地位日益突出

　　乌苏啤酒和新疆啤酒的全面整合，从根本上结束了新疆啤酒市场上两啤分争的局面，实现了两个品牌在产品的生产研发、原料供应、市场销售体系的全面统一，并通过导入先进的管理模式，提高管理水平，充分发挥了公司啤酒产业在各方面的优势,进一步提高了市场竞争力。

　　为了更深入分析公司业绩变化趋势，我们将公司股改前后水平进行比较。如图2所示，2006年公司啤酒业务毛利率高达60%，较股改前51%的水平攀升了8.6个百分点，显示了乌苏啤酒强大的盈利能力和乌苏啤酒和新疆啤酒良好的全面整合效果。

　　我们建议关注公司啤酒业务销售费用率的变化情况。与2005年费用率相比，2006年销售费用仅减少了不到3000万元，销售费用率下降了5个百分点左右，当然15%左右的水平也算较为合理。

　　另外我们仍然认为，公司在亚洲啤酒行业格局的战略地位日益突出。具体情况请参考《※ST酒花(600090)：风险释放未来可期》。