兴业银行：管理能力持续提升 转型尚需时日

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　　伍永刚 国泰君安

　　投资要点：

　　1、贷款高增速难以长期维系，未来5年，公司将力争把零售业务占比提升到20—30%。

　　2、公司极具特色的主动负债是应对当前存贷比较高、上调存款准备金率的有效策略。

　　3、公司债券配置比例较高，在加息氛围中有一定负面影响，但综合考虑其国债的免税效应、流动性较好等特征，目前的债权配置结构是合理的。

　　4、兴业银行五大措施力促个贷快速发展。

　　5、业务流程不断优化，精细化管理水平持续提升。

　　6、与恒生银行的合作主要集中在银行治理、内部管理、业务开拓等方面。

　　7、未来公司的分红率将保持在30%以上，略高于同业平均水平。

　　8、其他相关问题(1)活期存款比重较大使兴业银行在加息氛围中处于有利地位；(2)2007年公司的资产扩张速度20%左右，有效税率仍有下降空间；(3)兴业银行的信贷风险管理体系在不断完善中；(4)兴业银行网银业务发展迅速，目前该业务仍为非利润中心；(5)2006年不良贷款现金回收12亿元，新增不良贷款10-13亿元左右。

　　9、短期谨慎，维持长期增持评级。

　　兴业银行在激励机制、快速成长方面有些类似于早期的民生银行。

　　目前兴业银行股价为28.22元，已接近我们给出的2007年目标价30元，短期宜适度谨慎。按目前股价，兴业银行2007年动态PE为28.5倍，动态PB为3.9倍，在股份制银行中居于中等水平。考虑到银行业稳健快速成长，以及

人民币升值、两税合并、股指期货推出带来溢价等因素，我们仍维持对兴业银行的长期增持评级。

　　1.贷款高增速难以长期维系，未来5年，公司将力争把零售业务占比提升到20—30%

　　兴业银行2006年贷款增速高达33.78%，在所有上市银行中最高。一方面，贷款高增长带来了较高的净利差，使盈利能力增强；另一方面，也将使资本消耗加快。尽管按我们测算，目前兴业银行的资本充足率应在12.5%左右，但若贷款保持快速增长，资本充足率将比我们预想的要快，可持续性增长值得关注。

　　目前，兴业银行非利息净收入比重较低，仅2.92%。因此，兴业银行对存贷款业务高度依赖的前提下，继续保持贷款高增速，必然导致其业务结构进一步向存贷款业务倾斜，业务转型尚需努力。

　　事实上，兴业银行在业务转型方面也已经取得初步成效。如银证合作、投资银行业务开拓、信用卡、零售贷款等重点业务实现了跨越式发展。2006年末，公司零售贷款新增30亿元，增幅111.34%；新增发行信用卡67.63万张，发卡总量达107.12万张，增幅30%；短期融资券业务发展迅速，2006年共发行12家企业16支短期融资券，发行规模达106.7亿元。

　　未来5年，兴业银行将力争把零售业务占比提升到20—30%。

　　2.兴业银行极具特色的主动负债是应对当前存贷比较高、上调存款准备金率的有效策略。

　　问题：公司存贷比较高，在提高存款准备金率的政策氛围中如何维持较高的流动性和控制成本？

　　2006年末，兴业银行的存贷比高达72.41%，存款在贷款上应用已接近上限。而且目前公司的存款增速(19.14%)低于贷款增速(33.78%)，在提高存款准备金率、加息的氛围中，同业拆借成本将呈上升趋势，因此对公司的流动性和成本控制带来一定的挑战。

　　公司管理层认为，目前监管层对存贷比的考核已经淡化，实际上银监会不再对其考核。

　　只要银行的备付不成问题，可以保持较高的存贷比。

　　另外，兴业银行的主动负债极具特色，可以在一定程度上弥补存款的不足，而且主动性负债的资金具有较高的稳定性；可以使资金来源更加多元化；不用上缴存款准备金；实施存款保险制度时亦可节省相关费用。因此，兴业银行极具特色的主动负债是应对当前存贷比较高、上调存款准备金率的有效策略。

　　3.公司债券配置比例较高，在加息氛围中有一定负面影响，但综合考虑其国债的免税效应、流动性较好等特征，目前的债权配置结构是合理的。

　　问题：兴业银行债权配置比例较高，在加息氛围中影响多大？

　　兴业银行的债权配置比例确实较高，2006年债权投资平均余额增长30%以上，年末债权配置占总资产的比例虽较05年末的25.4%有所下降，但仍达21.89%。

　　加息对公司的存贷款业务几乎没有什么影响，但对债券配置有一定的负面影响。从当期损益来看，主要体现在交易类债券。当然，理论上持有类债券也有影响。不过，公司认为，其所配债券的久期较短(在同类银行中属于较短的)；同时，公司在配置债券时注重国债的免税效应；因此尽管加息对债券有负面影响，债券的收益率也相对较低，但综合起来，公司的债权配置结构是合理的。

　　公司透露，在等待合适时机，一旦收益率曲线变动到合适水平，公司会加大久期。

　　4.五大措施力促个贷快速发展

　　问题：兴业银行贷款结构中，个人贷款获得了大幅增长，公司采取了哪些得力措施？

　　2006年兴业银行的贷款结构中，

房地产贷款占比(/总贷款)由2005年的10.59%大幅提升到2006年的16.64%；其个人贷款占比亦由2005年的12.6%上市上升到19.91%；同时制造业贷款比重明显下降，由2005年的21.78%下降到2006年的17.12%。

　　首先，公司对零售业务发展战略明确；其次，公司加大了个人产品开发，以此推动个人贷款业务发展；第三，零售业务系统、业务流程完善；第四，房地产开发与个人按揭相互配合；第五，公司在沿海发达地区加大了开发力度。

　　5.业务流程不断优化，精细化管理水平持续提升

　　兴业银行高度重视后台管理的建设和完善。在总行层面，注重公司组织结构及职能的优化；在分支行层面，注重零售业务和营销管理两大系统的建设。成功组建零售银行管理总部，试点开展分支行营销组织改革，启动交易处理中心建设。借助流程再造和IT数据大集中提高营运效率。

　　与此同时，公司引入全面预算管理，大力推进管理会计建设；研究探索成本分摊体系和内部资金转移定价体系，提高预算管理和财务核算水平。

　　在交流会谈过程，兴业银行的管理团队显示了较强的实力。当然，在回答问题时，管理层明显倾向于向好的方面诱导，对存在问题的深入探讨和正视不够。

　　6.与恒生银行的合作主要集中在银行治理、内部管理、业务开拓等方面

　　问题：恒生银行作为战略投资者，在兴业银行获利巨大，它给兴业银行带来了什么？

　　恒生银行战略投资兴业银行，获利巨大，只能说明恒生是很有投资眼光的，它受益于中国整个银行的稳健发展。

　　恒生与兴业银行的合作主要集中在三个方面：

　　(1)带来了股东结构和治理结构的改进。大股东一般不干预银行的日常管理，重大事项通过派出董事行使权力；不占用银行资金，让银行自主发展；也通过提名表达对银行重大问题的关注。(2)管理。包括管理会计、财务管理、内部

审计、风险管理，它促进了兴业银行精细化管理的持续提升；(3)业务。主要集中在信用卡、个人产品开发、业务转型等方面。

　　7.未来公司的分红率将保持在30%以上，略高于同业平均水平

　　关于分红率，公司将综合考虑资本充足率的需要、投资业务发展的需要，同时兼顾股东当前和长远的利益来决定。一般来说，当公司没有较好投资机会时，会多分红；未来兴业银行稳定的分红率大约在30%以上，略高于同业平均水平。

　　8.其他相关问题

　　(1)2006年兴业银行平均存款利率为何趋于下降？

　　由于加息，同业其他银行的平均存款利率大多有所提升，但兴业银行的平均存款利率却趋于下降。主要是因为兴业银行的活期存款比重较大，2006年兴业银行的活期存款比重继续提升。与之相配合，兴业银行注重发行金融债券。

　　(2)2007年兴业银行的资产扩张目标？有效税率的变化？

　　预计兴业银行的资产扩张速度在20%左右；2007年的有效税率仍可通过免税国债、降低不可抵税工资额度(目前仍有10多亿元工资不可抵税)进一步降低。

　　(3)兴业银行的信贷风险管理体系？

　　兴业银行贷款高速增长，其风险管理体系因人关注。信贷风险的管理体系化，是一个非常复杂的系统工程。目前公司在信贷风险管理体制方面主要实行授权经营，在审批权限、授信管理；在贷前审批、贷后管理、跟踪控制等方面形成了一套完善的管理制度。目前正开始试行独立的贷前尽职调查。兴业银行贷款目前实施9级分类，加强了对贷款的风险控制。

　　(4)兴业银行网银业务发展迅速，目前该业务仍为非利润中心。

　　2006年兴业银行企业网银突破2万亿元，同比增长2倍多，超过全行业总量的20%；个人网银交易352亿元，增长7倍；电话银行交易20亿元，增长6倍。

　　兴业银行的网银业务尚为非利润中心，公司并未对其投入、产出、利润作专门的核算。

　　不过，按照现有的数据，公司网银业务的收益大于产出。

　　(5)2006年不良贷款现金回收12亿元，新增不良贷款10-13亿元左右

　　9.短期谨慎，维持长期增持评级

　　兴业银行在激励机制、快速成长方面有些类似于早期的民生银行。

　　目前兴业银行股价为28.22元，已接近我们给出的2007年目标价30元，短期宜适度谨慎。按目前股价，兴业银行2007年动态PE为28.5倍，动态PB为3.9倍，在股份制银行中居于中等水平。考虑到银行业稳健快速成长，以及人民币升值、两税合并、股指期货推出带来溢价等因素，我们仍维持对兴业银行的长期增持评级。

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