靖远煤电：资源有限制约公司快速成长

　　新浪提示：本文属于研究报告栏目，仅为分析人士对一只股票的个人观点和看法，并非正式的新闻报道，新浪不保证其真实性和客观性，一切有关该股的有效信息，以沪深交易所的公告为准，敬请投资者注意风险。

　　周海鸥 国元证券

　　投资摘要：

　　靖远煤电(000552)的前身ST长风，在自身扭亏无望下引来重组方，并获得了全国科技创新典型王家山煤矿全部优质资产的注入。2005年6月起，靖远煤业成为公司的控股股东。当年公司全年实现净利润3,281.76万元，每股收益0.185元；2006年公司实现净利润4,027万元，同比增长22.71%，每股收益0.23元，资产负债率由年初的80%降至45%。

　　2006年我国煤炭经济运行基本特点是：宏观调控成效显现，煤炭固定资产投资增幅同比回落38.4个百分点；煤炭产量增幅继2005年回落7.4个百分点之后再下降1.8个百分点。煤炭库存处于基本合理水平，煤炭价格总体稳定。煤炭供求在各种因素共同作用下实现动态平衡。煤炭行业利润增长低于全国平均水平。2007年，煤炭价格总体上仍将保持适度上扬趋势。

　　目前A股共有16家主营业务煤炭的上市公司，从公司的产量、储量看，靖远煤电明显处于劣势。但从2006年的业绩成长性看，靖远煤电又远远高于行业平均水平。

　　未来五年，公司将计划投资16亿元，重点发展环保型矸石电厂、水煤浆、铁路专线专营及矿井扩建改造等项目。在“

十一五”末，公司煤炭产能达到300万吨/年。预计2007年公司原煤产量173万吨，商品煤销量173万吨，实现净利润3,740万元以上。我们预计2007-2008年，公司每股收益分别可以达到0.25元、0.27元(2006年每股收益为0.226元)

　　风险提示：煤炭行业周期性和价格波动的风险，随着煤电联动机制的实施，公司的业绩将随着电价波动而波动。

　　对靖远煤电的投资评级为“卖出”。我们选取沪深两市15家煤炭类上市公司作为参照，用市盈率、市净率、EV/EBITDA三种方法对公司进行估价。煤炭类上市公司平均市盈率约19.7倍，而靖远煤电的市盈率为33.85倍，为所有煤炭上市公司最高者。煤炭类上市公司平均市净率3.29倍，而靖远煤电的市净率为5.98倍,为所有煤炭上市公司最高者。我们认为靖远煤电股票合理价值区间为6.5—7.5元。截至3月30日收盘，靖远煤电股价为7.65元，我们认为此价格有点高估，故对靖远煤电的投资评级为“回避”，建议投资者“卖出”此股。

　　一、公司概况

　　靖远煤电的前身ST长风，在自身扭亏无望下引来重组方靖远煤业，并获得了其骨干矿井，全国科技创新典型王家山煤矿全部优质资产的注入。为了改善上市公司的盈利能力，扭转多年亏损的局面，2005年公司原控股股东对公司进行了重大资产重组，即公司以除短期借款及利息以外的全部资产及负债与靖远煤业合法拥有的王家山煤矿经营性资产及相关负债进行置换。资产置换后本公司主营业务由家用电器和电子产品的生产制造转为煤炭开采、洗选和销售。同时将靖远煤业有限责任公司王家山煤矿的资产纳入2005年合并报表范围内核算。2005年6月24日，国营长风机器厂已将其持有的公司7405.2万股国有法人股过户至靖远煤业名下。至此，靖远煤业成为公司的控股股东。2005年公司全年主营业务收入16,060万元(其中，煤炭销售收入14，522.26万元)，实现净利润3,281.76万元，每股收益0.185元，期末每股净资产值比去年同比增加0.19元，净资产收益率同比增加111.01%。

　　2006年公司全年实现销售收入24,373万元，比2005年增长51.75%；实现净利润4,027万元，同比增长22.71%，达到了公司股权分置改革说明书中“公司2006年度净利润将不低于3400万元”的承诺目标；每股收益0.23元，每股净资产1.28元，资产负债率由年初的80%降至45%。

　　二、公司的发展优势

　　资源优势：公司目前保有储量28,540.40万吨，其中A级2416.0万吨，B级11429.1万吨，C级14631.2万吨，根据红晶石及北京中锋出具的《采矿权评价报告书》，自2004年10月至2034年12月拟可动用的可采储量为7,619.50万吨。

　　技术优势：公司2003年完成的急-倾斜特厚易燃煤层高效综放开采研究与改造技术，解决了大倾角长壁开采的世界难题，该技术达到国内和国际领先水平，创造了七项国家实用型专利，被评为2003年度全国煤炭工业十大科技创新成果第一，列入中国企业新纪录第九批；被评为2004年度中国煤炭工业科学技术特等奖，被评为2004年甘肃省科学技术进步一等奖；2005年被评为中国煤炭科技创新示范性矿井。该技术的运用，使公司矿井生产能力从100万吨提高到目前的200万吨，最终将达到300万吨。

　　区位优势：靖远煤电地处甘肃中部黄河及西陇海线经济发展带，区内有主要客户西北最大的火电厂靖远一、二发电公司。国电靖远第一发电厂现有装机容量80万千瓦，年用煤240万吨，已经启动的扩建工程完工后总规模将达到180万千瓦，年需煤量540万吨；国投靖远第二发电厂现有装机容量120万千瓦，年用煤量将达到360万吨。

　　品牌优势：公司主导产品“晶虹”3号煤具有低硫、低磷、低灰、高发热量等优点，以含硫指标低于国家对城市用煤含硫控制标准的优良品质，成为客户降低成本、保护环境的首选用煤，近年来公司煤炭产品的知名度和品牌效应明显提高。2001年，煤炭产品“晶虹”品牌被评为甘肃省著名

商标。2002年“晶虹”产品被中国质量检验协会评为“全国质量稳定合格产品”，2002年甘肃省授予“晶虹”商标为甘肃省第三届著名商标。产品的质量和品牌优势为本公司的持续快速发展提供了有力保障。

　　三、我国煤炭行业2006年运行分析及2007年走势预测

　　1、2006年煤炭经济运行情况

　　据统计局公报，全国原煤产量23.8亿吨，同比增长8%。铁路运输煤炭11.2亿吨，增长4.6%；主要运煤港口发运煤炭4.07亿吨，增长9.9%；商品煤销量22.09亿吨，增长8.1%。据海关统计，全国出口煤炭6329万吨，同比减少744万吨，下降11.7%；进口煤炭3821万吨，增加1779万吨，增长46.6%。原中央财政煤炭企业商品煤平均售价301.55元/吨，同比提高1.10元/吨，上升0.4%。其中供发电用煤平均216.18元/吨，提高6.93元/吨，上升3.3%。实现利润。规模以上煤炭企业实现利润677亿元,同比增长25.3%。其中，国有和国有控股企业实现利润389亿元,同比增长18.5%。

　　2、2006年煤炭经济运行基本特点

　　宏观调控成效显现，煤炭投资和生产增幅回落。近年来，国家加强和改善宏观调控，在控制高耗能产业过快增长、抑制不合理能源需求的同时，坚决关闭非法和不具有安全生产条件的小煤矿，控制超能力生产，较好地抑制了煤炭固定资产投资和生产总量的过快增长。2006年，煤炭固定资产投资增幅同比回落38.4个百分点；煤炭产量增幅继2005年回落7.4个百分点之后再下降1.8个百分点。

　　煤炭库存处于基本合理水平，煤炭价格总体稳定。年底，全国社会煤炭库存1.44亿吨，比年初增长3.4%。在结构上，煤矿库存4152万吨，增加较多；中转港口和电力、钢铁等主要用户库存基本稳定或有所下降。但总体上仍处于基本合理水平。全年煤炭价格总体平稳，略有上扬。

　　煤炭供求在各种因素共同作用下实现动态平衡。拉动煤炭需求增长的终端力量依然比较强劲，全年火力发电、钢材、水泥、合成氨产量同比分别增长15.8%、24.5%、19.1%和7%。煤矿产能也快速增长，在2002-2005年累计新投产4.5亿吨基础上，2006年又新投产2亿吨以上。影响煤炭市场平稳运行的关键因素是运输制约。除大秦和侯月线运力明显增长外，其他线路运力基本稳定。全年铁路煤炭运输增长4.6%，明显低于需求和产能增长，加之

安全事故影响等，使煤炭产量未能随产能的快速增长而增长，全年增幅保持在8%。同时，煤炭出口减少、进口增加，使国内供应量同比增加2500万吨以上，也成为在铁路运力不足的情况下影响国内煤炭供求平衡的重要因素。

　　煤炭行业利润增长低于全国平均水平。受煤炭市场供需基本平衡的影响，煤炭价格稳中有落，煤炭行业实现利润虽有增长，但增幅大幅回落，也低于同期全国工业行业平均增幅。全年规模以上煤炭企业实现利润增长25.3%，增幅回落53.5个百分点，比全国规模以上工业企业增幅低5.7个百分点，比电力、冶金、建材等下游耗煤行业增幅分别低18.1、5.3和21.8个百分点。

　　3、当前我国煤炭行业存在的主要问题

　　在建规模过大，产能过剩压力增加。煤炭固定资产投资经历5年多的快速增长，建设规模不断扩大，产能迅速增加。统计显示，目前全国在建煤矿项目1563个，总规模6.53亿吨，加上改扩建、技术改造和资源整合等，新增产能约8.3亿吨，已超过煤炭工业“十一五”发展规划确定的建设规模。这些产能的相继建成释放，将加剧产能过剩的压力。2006年煤矿库存一直居高不下，年底比年初上升43.5%，货款拖欠上升24.6%，就是这种趋势的集中表现。

　　政策性增支集中出台，成本面临急剧上升压力。近几年，随着补还安全欠账、提高技术装备水平等，煤炭生产成本增长较快。目前，还有一大批已经出台或正在酝酿出台的政策性增支因素。上述政策全部实施，将增加成本50-90元/吨。

　　4、2007年煤炭经济运行形势预测

　　煤炭供需形势。从煤炭需求看，随着国家宏观调控成效的逐步显现，淘汰落后生产能力的步伐不会减缓，主要耗煤行业耗煤指标继续下降。预计2007年煤炭需求增幅将有所回落。从煤炭产能看，根据在建煤矿规模和建设周期，2007年、2008年将是新增产能集中释放期，新投产能力将增加较多。总的看，铁路运力制约仍将是影响煤炭供需平衡的重要因素，以运定产的格局不会有明显改变。预计2007年煤炭供需仍将保持总体平衡、总量略显宽松的态势，但局部地区、部分煤种、个别时段煤炭供给过剩和紧张的现象将同时存在。从煤种看，优质动力煤以及强粘结性炼焦精煤供给偏紧，低质煤炭供大于求。从时段看，迎峰度夏和冬季取暖期间局部地区仍可能出现供应偏紧的问题。

　　2007年，煤炭价格总体上仍将保持适度上扬趋势。这既有一定的必然性，也有其合理性。主要是，随着国家推进煤炭市场化改革，鼓励供需双方根据市场供求关系自主协商定价，原来长期偏低的优质电煤重点合同价格，必然按照供求关系和稀缺程度向市场价格靠拢。同时，近两年来国家集中调整煤炭产业政策，政策性增支因素较多，煤炭生产成本大幅上升，也必然推动煤炭价格上扬。

　　四、公司在行业中的竞争地位

　　目前A股共有16家主营业务煤炭的上市公司，从公司的产量、储量看，靖远煤电明显处于劣势。但从2006年的业绩成长性看，靖远煤电又远远高于行业平均水平。

　　五、公司业绩预测

　　未来五年，公司将计划投资16亿元，重点发展环保型矸石电厂、水煤浆、铁路专线专营及矿井扩建改造等项目。在“十一五”末，煤炭产能达到300万吨/年，年发电13.5亿度/年，水煤浆50万吨/年，总收入达到12亿元，利润总额2.6亿元，净利润1.8亿元，每股净收益达到1元以上。其中2007年公司的主要生产经营目标：原煤产量173万吨，商品煤销量173万吨，实现净利润3,740万元(低于2006年实际的4027万元)、每股收益不低于0.21元。我们预计2007-2008年，公司每股收益分别可以达到0.25元、0.27元(2006年每股收益为0.226元)。

　　六、风险提示

　　煤炭行业周期性和价格波动的风险。公司主营业务收入主要来自煤炭销售，业务及经营业绩与煤炭销售价格和煤炭市场形势存在密切关系，煤炭行业具有周期性，近年来煤炭价格受市场供求关系影响，有一定的波动。2004年我国全年原煤价格同比增幅为14.85%；2005年全年原煤价格同比增幅为10.74%，低于2004年4.11个百分点；2006年原煤价格同比增幅为1.76%，涨幅比上年回落8.98个百分点。煤炭价格的波动将给公司的生产经营带来一定影响；公司主营产品褐煤绝大部分销给电力企业，随着煤电联动机制的实施，公司的业绩将随着电价波动而波动。

　　七、估值与投资建议

　　我们选取沪深两市15家煤炭类上市公司作为参照，用市盈率、市净率、EV/EBITDA三种方法对靖远煤电进行估价。

　　市盈率法。15家煤炭类上市公司平均市盈率约19.7倍，而靖远煤电的市盈率为33.85倍，为所有煤炭上市公司最高者。考虑公司有资产重组的预期，我们认为公司的合理市盈率约为25倍，按2007年每股收益为0.25元测算的每股市场价格6.25元左右。

　　市净率。15家煤炭类上市公司平均市净率3.29倍，而靖远煤电的市净率为5.98倍,为所有煤炭上市公司最高者。我们认为公司的合理市净率约为4.5倍，按2007年每股净资产为1.32元，测算的每股市场价格6元左右。

　　EV/EBITDA倍数法。同样从EV/EBITDA倍数来看，我们认为公司估价水平为6元左右。

　　针对同行业公司业务、股本、收益、经营水平、发展速度等差异以及二级市场不确定性，同时考虑到公司资产重组带来的成长性、股价低等诸多优势，我们认为靖远煤电股票合理价值区间为6.5—7.5元。截至3月30日收盘，靖远煤电股价为7.65元，我们认为此价格有点高估，故对靖远煤电的投资评级为“回避”，建议投资者“卖出”此股。

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。