华芳纺织：未来两年业绩显著增长

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　　国泰君安 张伟文

　　公司上市以后一直实施业务调整，导致募集资金见效较慢，业绩增长缓慢。目前基本确立以新型仿真面料坯布为主导，逐步退出针织业务的战略方向。07年坯布织造的产能将扩大1倍以上达到1亿米。

　　控股股东实力雄厚以及上市公司资产地位较轻，决定了公司未来的看点是集团的资产注入和整体上市。即将实施的定向增发项目标志着这一进程的启动。集团目前拥有的250万锭棉纺织和3000万米色织布将逐步注入，将大大提升上市公司的整体实力，同时增厚业绩。

　　按照公司扩产计划和已公告的资产注入，预测07、08年业绩增长分别为100%和30%，EPS分别达到0.14元和0.19元。公司动态估值08年已超过25倍，考虑公司的基本面和后续整体上市的预期，给予“谨慎增持”评级。

　　仿真面料坯布为增长点

　　公司主营棉纱、装饰布和针织染整布的生产与销售，目前拥有4500万米坯布，2.5万纱锭和1000万米针织染整的产能。上市以来公司持续调整业务结构，IPO募集项目两项涉及变更，方向为收缩或退出优势不明显的针织业务，同时扩大适销对路的新产品高仿真弹力面料和高仿真提花装饰面料。2006年仿真面料销售增长39%至4.61亿元,主营收入占比上升至70%,针织布销售同比下降28%至0.76万,占比下降至11%。

　　业务调整和项目变更导致募集资金见效慢，业绩增长缓慢，毛利率下降。2006年公司主营业务收入扭转了下滑趋势，同比增长了24%至6.54亿元，但毛利率受针织业务和新项目折旧的拖累仍然下降。公司表示未来针织资产有可能以出售或拍卖等方式剥离，重点发展市场前景较好的新型面料坯布项目。

　　07年公司将变更募集资金1.73亿，加上自有资金共3.2亿元,引进喷气织机500台，公司坯布产能将因此扩大100%以上至1亿米,市场需求和前景看好的宽幅装饰布和休闲弹力面料的比重显著提高。

　　整体上市方向明晰

　　控股股东华芳集团是实力较强的民营企业，目前持有华芳纺织35.46%的股份。该集团下属11家子公司，主业包括棉纺、毛纺、色织、针织和制衣等，集团目前总资产超过80亿，净资产超过30亿，06年主营收入超过150亿元。集团的综合实力较强,在棉纺行业中规模仅次于山东魏桥。华芳纺织占集团的比重较小，主营收入不足5%，总资产和净资产不足15%。

　　公司已启动集团的资产注入。3月1日的股东大会已通过向大股东定向增发1亿股，增发价格为3.07元/股，用于购买华芳集团全资拥有的夏津棉业和夏津纺织100%股权，集团承诺6年内整体上市。本次资产注入包括30万锭棉纺，集团目前共有250万锭，3000万米色织布产能，我们认为这部分资产将逐步注入上市公司。

　　本次资产注入中无形资产评估增值了1亿元，公司说明主要是土地使用权类的无形资产账面价值与评估价值的差异，账面价值7万元/亩的土地，评估价值约13万元/亩。

　　我们认为大股东以资产

　　资产注入提升业绩 估值相对合理

　　假设引进500万台喷气织机07年下半年投产，2007年母公司将实现销售收入9亿元，同比增长近40%；预计新注入的夏津纺织和夏津棉业可销售收入10亿元，合并报表主营业务收入可达13亿元(扣除内部抵销6亿元)。夏津的30万锭棉纺注入后，上市公司的纱锭除完全自给外，另外30%由集团包销。棉纺自给将提高下游坯布的毛利率。不考虑进一步的资产注入的话，预测07、08年销售收入规模可达13亿元和17亿元，同比分别增100%和30%，EPS分别为0.14元和0.20元。

　　考虑公司的基本面和后续整体上市的预期，我们按08年PE 28倍作为目标价，并给予“谨慎增持”的评级。