佛山照明：加强主营业务利润是首要任务

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　　朱力军 银河证券

　　一、公司经营持续增长，但经营质量有下滑趋势

　　公司2006年度报告显示, 2006年全年完成灯泡总产量9.04亿只，比上年减少7.0%；主营业务收入、主营业务利润和利润总额分别为1，229，577，781.26、297，209，709.93和237，472，914.59元,主营业务收入和利润总额同比上升1.3%和8.15%，但是主营业务利润同比出现较大下降，同比下降15 %。每股净资产为6.60元,每股收益为0.66元,比2005年每股收益0.61增长8.2%，高于我们的预期。公司公布2006年的分配方案为10转增3派5元。

　　公司主营业务收入连续三年保持小幅波动，显示出公司的销售受阻，有增长放缓的苗头，值得警惕的是，主营业务利润从2004年以来，连续出现下降，分别同比下降6.94%和14.72%，与之形成较大反差的是公司的投资收益出现爆发式增长，2004-2006的投资收益分别为1175811.62、6634142.2、78646627.25元，分别增长464.22%和1085.48%，，近三年投资收益占利润总额的比例持续上升，分别为0.4%、2.48%和27.34%。如果我们扣除非经常损益后，每股收益2004-2006分别为0.63、0.58、和0.47元，同比下降8%和19%。

　　目前公司表面上净利润和每股收益保持稳定小幅增长，但公司的实际经营出现困难、由于行业竞争的加剧，公司的销售放缓，公司是靠投资收益保证了公司的收益稳定，而这种模式难以持续，我们认为这种趋势应引起投资者注意。

　　公司给出销售收入下滑的主要原因是国内市场竞争激烈、原材料价格高企等因素。我们认为除了上述原因外,公司在2006年第三季度的销售策略的改变也是造成公司增长放缓的重要因素。考虑到公司目前正在加大力度采取的应对措施以促进销售，我们对公司的未来持谨慎乐观态度，我们预计公司2007年经营将逐渐得到缓解,公司的收入和利润将逐步出现回升。

　　二、出口正成为公司增长的重要驱动力

　　公司的销售结构出现一些变化，外销收入超过了主营业务收入的一半，达到62.41%，我们分析，这与欧司朗承诺将部分光源产品订单转给佛山照明有关，根据佛山照明与欧司朗达成的合作协议，欧司朗将每年根据市场情况从从佛山照明采购不少于1000万美元照明产品，今年1-7月份欧司朗仅采购3000万人民币，从报表上我们推测下半年欧司朗明显加快了采购的力度，我们认为在2007年，这种外销的势头将得以继续保持，这将成为公司的重要增长驱动力。

　　三、公司偿债能力强，资产含金量高

　　佛山照明一贯以稳健经营而著名，公司的流动性和偿债能力强，公司的负债水平始终处于非常低的水平，在过去4年中，佛山照明的资产负债率始终不超过10.5%，流动比率和速动比率远远超过行业平均水平。另外，公司资产含金量高，目前公司持有交通银行32，727，667股，持股价格为1.89元，价值61，781，202元，另外公司投资中国光大银行30，828，816元，投资广东发展银行佛山分行500，000元，随着金融资产的不断升值，此部分资产的增值潜力非常可观；另外，在2006年底，公司总资产为265860.9万元，其中货币资产为98691.6万元，货币资产占总资产高达37.12%。

　　四、经营管理稳定，成本控制依然出色

　　公司的管理水平较高，在公司的采购、生产、销售和融资方面训练有素，各项费率持续控制在较稳定的范围内,表现出稳定的管理水准，尤其在管

　　五、产能的扩展和管理层的稳定保证公司的稳步发展

　　目前，佛山照明有24条T8、4条T5生产线。2006年全年生产T8、T5荧光灯16158万只。日光灯产品目前市场销路较好，已经成为公司的重点生产项目。公司将在三至五年内,用公司自有资金6亿多元投资发展五个项目，即投资金卤灯、投资扩大生产节能灯、普通灯泡、中灯、日光灯产品；各种新型灯具和配件的项目已经投产，并与佛山照明的光源产品配套销售，总体来说，我们认为公司的产能将继续扩大，加大配套灯具的生产将有利于公司提高毛利率，增强盈利能力；同时，我们估计欧司朗从明年开始将逐步加大采购量，每年的采购量将在1000-2000万美元的规模，这将缓解销售放缓的问题并保证佛山照明在以后3年10%--15%的增长；最后，董事长钟信才是将佛山照明从街道小灯泡厂带领成为中国最大的生产照明器材的大型企业的灵魂人物，以钟信才为首的管理层三年不变的承诺将有助于公司的继续稳定增长。

　　六、主要风险提示

　　由于欧盟采取的WEEE(生产商承担电子电气设备的废品回收费用)和ROHS指令(不能含有6中有害物质)，规模小的、技术相对落后的企业退回国内销售，国内光源类产品的竞争日趋激烈；铜、铅、镍等原材料价格继续在高位徘徊将持续对光源类生产企业造成负面影响，人民币的持续升值将降低公司出口业务的收益。

　　七、公司的评级

　　考虑到公司现在的经营环境和自身的经营能力,维持给予公司的“中性”评级。