铁龙物流：估值基本合理 可以谨慎增持

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　　孙利萍 国泰君安

　　事件：

　　近期我们拜访了铁龙物流公司，与公司高管就公司经营状况，特种集装箱业务、房地产业务和沙鲅线的改造等情况做了沟通。

　　评论：

　　公司收入来源于铁路特种集装箱业务、铁路货运及临港物流业务、铁路客运业务、房地产业务以及混凝土生产业务。06年中报显示：公司铁路相关业务占收入的比重为78.2%，占主营业务利润的比重为87.2%。其余的收入和主营业务利润来自于房地产业务和混凝土业务。公司未来发展方向：重点发展铁路集装箱和铁路货运及临港物流业务，房地产业务和混凝土生产业务仍是公司持续发展的业务。

　　铁路特种集装箱业务将快速发展。公司铁路特种箱业务主要运营四类箱型：木材箱、汽车箱、干散货箱和罐箱。四种箱型中木材箱收入占特种箱业务比重最大，占60%左右；干散货箱和罐箱数量在特种箱中占30%左右，由于单箱盈利略低，因此收入占特种箱比重不到30%；汽车箱收入占特种箱业务比重在10%以上。木材箱业务未来增长平稳：公司木材箱业务主要运输东北地区的木材，政策上将逐渐限制木材的砍伐，因此预计木材箱业务未来增长有限；汽车箱业务增长潜力不大：铁路运输方式占汽车运输市场的8%左右，未来在铁路这块可能整车运输方式成为主流，因此汽车箱业务未来增长潜力也不大；干散货和罐箱是未来特种箱业务增长点：干散货箱主要运输散装货，具体包括硫磺、化肥、焦碳和氧化铝等。公司目前有干散货箱3850个左右，市场需求缺口在5000只以上。公司06年购买干散货箱在1800个左右，预计07年购买数量超过06年购买数量。

　　中国铁路集装箱业务发展前景值得期待：目前中国铁路集装箱业务刚刚起步。截至到06年12月14日，06年铁路集装箱完成了304万TEU，货物发送量为6400万吨，同比分别增长15.4%和17.3%。“十一五”期间，中国将大力发展铁路集装箱业务，

铁道部规划2010年铁路集装箱发送量完成1000万TEU，而2006年全年铁路集装箱发送量预计在315万TEU左右，按照铁道部的规划，2007-2010年中国铁路集装箱业务复合增长率将达到33%。“十一五”期间，中国铁路运能的扩张将驱动铁路集装箱业务进入快速增长通道。

　　

房地产业务将是07、08年利润增长点：公司房地产业务主要为正在开发中的大连“动力院景”项目。该项目分三期开发，总建筑面积为28万平方米。结算将集中在07、08年，一期的平均售价为4800元/平方米，二期为5000元/平方米，三期目前没有开盘，预计价格可能在6000元左右，利润率在10%左右。我们假设两年平均结算这个房地产项目，年带给公司的净利润为7400万元，年增加公司EPS为0.123元。

　　沙鲅线扩能是08年以后公司利润增长点：沙鲅铁路支线(连接沙岗站和鲅鱼圈站的一条全长为14.17公里的铁路支线)是营口港与外界联系的唯一一条铁路通道，承担了营口港25%左右的疏港货物运量。目前沙鲅线运能大约为2500万吨左右，扩能将从目前的2500万吨运能提升到5000万吨。扩能工程投资在3亿元左右，预计2008年上半年完成。需求方面：2008年由于

鞍钢投产将增加1200万吨运量，其它运量来自于港口的自然增长速度，预计营口港的货物吞吐量增速将超过15%。

　　年内公司计划启动融资计划：公司07年主要资本性支出为沙鲅线改造和购买特种箱的支出，预计资金额在5亿元左右。公司可能会采取增发方式募集资金。

　　大股东资产注入短期可能性不大：公司第一大股东是中铁集装箱运输有限责任公司，持有公司17.13%股权。中铁集装箱拥有铁路普通集装箱业务，市场预期公司要向铁龙物流公司注入普箱业务资产，而公司方面认为普箱的盈利能力不强，短期内不太可能注入股份公司。长期来看，由于中铁集装箱业务发展需要大量资金，而铁龙物流公司作为中铁集装箱公司下面唯一的上市公司，有可能成为中铁的融资平台，获取中铁的集装箱资产，继续作大作强铁龙物流公司的集装箱业务。

　　估值及投资建议：我们假设公司07、08年房地产业务平均结算，特种集装箱业务年增速30%。08年上半年沙鲅线扩能改造完成，08年沙鲅线吞吐量增加1000万吨。公司铁路客运业务基本保持稳定。我们计算出公司06、07、08年EPS分别为0.28元、0.44元和0.52元。目前股价基本反映了公司未来业绩增长，估值基本合理。考虑到公司特种集装箱业务的长期增长趋势以及中铁集装箱公司未来可能把普通集装箱业务注入到股份公司，因此给予公司“谨慎增持”评级，目标价格为14元，对应公司07、08年的PE水平分别为32倍和27倍。

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