獐子岛：加工业务增长低于预期

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　　卞曙光 长江证券

　　事件内容

　　2007年3月23日，獐子岛公司公布了2006年度报告，实现收入增长23.08%，净利润增长11.22%，每股收益1.48元，由于新发行股票，同比下降16.38%；每股派发现金分红7元。

　　事件评论

　　加工业务和国外市场低于预期

　　2006年公司实现主营业务收入63779.25，同比增长23.08%；利润总额17198.96万元，同比增长11.47%；实现净利润16709.49万元，同比增长11.22%；每股经营活动现金流量1.61元，同比增长29.8%；每股收益1.48元，由于股本增加，同比下降16.38%。公司2006年经营业绩要略低于市场预期。

　　就养殖和加工两大业务的增长来看，加工业务收入增长低于预期和毛利率的下降是造成06年业绩低于预期的主要原因。2006年公司养殖业务销售收入41135万元，同比增长37.64%；产品毛利率60.30%，同比下降3.11个百分点。加工业务销售收入20643.05万元，同比增长仅0.86%，低于市场预期；产品毛利率也只有21.88%，同比下降14个百分点。2006年加工业务收入增长低于预期和毛利率下降主要是由于全球扇贝市场大丰收及美元

汇率的影响造成扇贝冻品国际市场价格下降，从而导致外销收入有所下降，2006年国外销售收入同比下降10.33%；而加工业产品的国内市场则由于公司营销渠道的进一步建设和加盟店的拓展，加工业务收入增长46.04%，显示也较好增长势头，公司养殖和加工业务国内总收入增长38.6%。

　　销售渠道建设卓有成效

　　2006年公司以成功上市和金贝广场的建成投产为契机，对产品的国内市场销售渠道进行了有效的整合，经销商、代理商、加盟商队伍进一步扩大，销售网络不断拓宽，产品也成功地进入人民大会堂，“獐子岛国宴鲍”成为国内高等级鲍鱼的代表，产品售价高达800元/公斤左右，远高于普通鲍鱼。公司计划将一级经销商做到50个，二级经销商做到500个，加盟商做到200家的规模，并在美国、澳大利亚设立办事处，争取07年进入欧盟市场。正是由于国内销售网络和经销渠道的建设，公司2006年活品和加工品国内市场均取得了较好的增长。

　　我们对活品的国内市场销售非常看好，金贝广场的建成和销售渠道的建设将有效缩短活品的运输周期，为产品的全国市场销售建立了一体化的平台。

　　海珍品市场前景持续看好

　　我们对高档海珍品市场前景非常看好，特别是随着居民收入水平的不断提高及高档商务活动的日益增加，鲍鱼和海参消费正越来越成为不可多得的高档“奢侈品”而使得未来价格上涨成为必然；另外，扇贝也将逐步进入寻常百姓餐桌。公司主导产品均为中高档海产品，其鲍鱼、海参及扇贝在国内同行业中均属于高档产品，特别是国内海参和鲍鱼市场由于养殖资源的稀缺和不可复制性使得未来市场前景长期看好。公司在此方面最大的优势在于养殖海域资源优势，拥有65万亩确权海域面积，且未来仍有进一步增加的可能，未来公司仍将扩大异地养殖规模。

　　未来增长在于养殖量和加工量的增长

　　根据主要产品生长周期及成活率等养殖指标，公司鲍鱼、海参和扇贝播种面积的提高决定了未来产销量的增长。2007-08年底播扇贝可收获面积分别为23.58万亩和28万亩；底播海参可收获面积分别为2664万亩和2785万亩；底播鲍鱼可收获面积分别为776亩和802亩；另外，浮筏鲍鱼产量分别在150吨和200吨左右。2006年募集资金水产品深加工项目的建成投产后，也将使得加工业务在经历2006年的停滞后，保持较快的增长。此外，公司今后也将加大优质海产品苗种的开发和销售。

　　公司面临的主要风险在于海洋风暴及海洋污染等不可预估的事件对海产品养殖的影响及

人民币升值对出口业务的影响。2007年3月8日，公司就公告了多年不遇的风暴对公司各项业务造成了600多万元的损失。

　　我们下调2007-2008每股收益分别至2元和2.3元左右，考虑到公司独特的主营业务及资源优势，可给予公司08年38-40倍的PE，则合理价位应在87元-92元，维持“谨慎推荐”评级!

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