厦工股份：公司业绩拐点 价值低估

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　　银河证券

　　3月23日，公司公布了2006年年报及公司拟非公开发行股票的议案。2006年公司实现主营收入和净利润分别为33.83亿元和5342万元，分别同比增长7%和200%。每股收益为0.099元。

　　公司还公布了拟非公开发行不超过6500万股的议案，发行价格不低于20日均价的90%。募集资金约为4.3亿，将用于驱动桥及变速技改以及挖掘机等项目的技术改造项目。这是公司处1997年以来的首次融资，表明公司的发展将进入快车道。

　　2006年8月集团任命陈玲为新任董事长，并新任命了两位副总经理在集团的支持下，新的管理层对公司进行了成功的制度性改革，公司领导在整合营销、构建统一的营销平台方面也开展了富有成效的工作。

　　2006年集团对公司进行了一系列的资产重组，包括剥离了厦门锻压机床公司、厦门雪孚工程机械、厦门建德(泉州)工程机械公司、中国华大工程机械集团公司、上海东方建设机械租赁公司等不良资产、受让集团持有的优质资产-新宇公司60%股权以及部分厂房和土地。

　　公司作为装载机行业的重点企业，近年来市场占有率基本保持行业前二名的地位，以2005年为例，公司的销量约为15600台，市场占有率为17%，位居第二；柳工约为16500台，市场占有率为18%，位居第一。

　　近年来，公司经营效益不理想的原因主要在于以下几个方面：1是前几年公司降低产品价格追求市场占有率的提升，2是公司忽视了研发投入，导致新产品开发弱于竞争对手，3是公司的外协比例较大，产品的毛利率不高。

　　未来几年增长点：1、未来2-3年的销售增长有可靠的产能保障，2、通过收购优质资产和剥离不良资产，经营状况和盈利能力将明显的改善，3、公司的挖掘机业务2008年起进入收益期，4、公司出口业务将保持高速增长。

　　预计公司2007年和2008年的每股收益分别为0.28元和0.42元。公司处于恢复性增长的前期阶段，按30倍市盈率计算，公司股价应为8.4元-12.6元。

　　按照可比公司的情况进行分析，公司的综合定价为每股10-12元。

　　3月23日，公司公布了2006年年报及公司拟非公开发行

　　同时公司还公布了拟非公开发行不超过6500万股的议案，发行价格不低于20日均价的90%。募集资金约为4.3亿，将用于驱动桥及变速技改以及挖掘机等项目的技术改造项目。这是公司处1997年以来的首次融资，表明公司的发展将进入快车道。

　　一、集团加大扶持力度，更换管理层，优化资产2006年以来，集团根据新的战略布局，对公司的管理层进行了更换，并对公司的资产进行了系列的重组，公司的面貌焕然一新。

　　2006年8月集团任命陈玲为新任董事长，并新任命了两位副总经理在集团的支持下，新的管理层对公司进行了成功的制度性改革，包括员工合同期为一年，解聘多余员工，招聘有技术职称的新员工等，同时加强了对中层领导的考核，公司的经营管理水平和人员效率得到的提高。公司领导在整合营销、构建统一的营销平台方面也开展了富有成效的工作。

　　2006年，集团对公司进行了一系列的资产重组，包括剥离了厦门锻压机床公司、厦门雪孚工程机械、厦门建德(泉州)工程机械公司、中国华大工程机械集团公司、上海东方建设机械租赁公司等不良资产、受让集团持有的优质资产-新宇公司60%股权以及部分厂房和土地，并通过债权转让方式获得了4600万元的现金(按账面净值)等。

　　新宇公司主要为股份公司配套生产结构件，及研发投行小于工程机械，其中小型装载机的市场占有率在同型产品中名列前茅，小型挖掘机等也形成批量生产。2005年净利润为1198万元，2006年前三季度净利润为1227万元，我们预计全年净利润为1600万元左右，净资产收益率为17%左右(按评估后净资产)，远高于公司瑞有资产的盈利能力。

　　上述资产的重组为公司未来的持续快速发展奠定了较好的基础，更重要的是，这些重组的较快实施，充分体现了集团对公司的战略定位和扶持力度产生了较大的转变。我们认为，未来一定时期内，集团对公司资产的进一步重组和注入是可以期待的。

　　同时，厦工集团作为市政府重点支持的三家机电企业，未来在资产扶持、优惠政策方面将具有明显的优势。

　　二、公司作为装载机龙头之一，增长空间广阔公司作为装载机行业的重点企业，近年来市场占有率基本保持行业前二名的地位，以2005年为例，公司的销量约为15600台，市场占有率为17%，位居第二；柳工约为16500台，市场占有率为18%，位居第一。

　　近年来，公司经营效益不理想的原因主要在于以下几个方面：

　　1是前几年公司降低产品价格追求市场占有率的提升，虽然市场有率一度位居第一，但对以后的发展产生了不利影响。

　　2是公司在高度重视市场占有率的同时，忽视了研发投入，导致新产品开发弱于竞争对手，影响了发展的持续动力。

　　3是与柳工相比，公司的外协比例较大，产品的毛利率不高。

　　公司已经意识到上述问题所在，未来将加大新产品开发力度，重点发展高附加值产品，逐步增加XG953、XG955等高端产品的销售比重。公司还将通过各种方式建立自己的零部件配套体系，降低采购成本，提高产品的盈利水平。

　　从未来的增长点主要有以下几个方面：

　　1、公司目前2006年的产能利用率为60%左右，在公司未来两年销售有望快速增长的情况下，公司的产能规模为销售增长有可靠的产能保障。

　　2、通过收购优质资产和剥离不良资产，公司的关联交易将减少，配件自给率将提高，经营状况和盈利能力将明显的改善。

　　3、公司的挖掘机业务2006年销量不到200台，仍处于亏损状态，预计2007年销售500台，实现盈亏平衡，2008年起进入收益期。

　　4、公司于2006年获得了出口权，公司将充分利用沿海的地理优势，使出口业务保持高速增长。

　　三、盈利预测及估值-2007年可能成为业绩拐点，合理股价10-12元我们预计未来2-3年公司新的管理层经营管理较为顺利，以及集团对公司继续进行实质性的支持，在此前提下，预计公司2007年和2008年的每股收益分别为0.28元和0.42元。

　　公司处于恢复性增长的前期阶段，按30倍市盈率计算，公司股价应为8.4元-12.6元。