万科A：调控迎来机遇 业绩体现领先地位

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   2006年业绩大幅增长2006年公司实现主营业务收入174.48亿元，同比增长69.04%；实现利润总额33.97亿元，同比增长71.87%；实现净利润21.55亿元，同比增长59.56%；全面摊薄每股收益0.493元，同比增长35.81%；全面摊薄净资产收益率为14.48%，比上年下降1.77个百分点。

　　快速发展带来较大资金需求2006年在公司业绩较快增长之下，对资金的需求也大幅增加，公司的短期借款和长期借款均出现大幅上升，公司完成非公开发行股票筹集约42亿元，经营活动和投资活动产生的现金流量净额均为负数。

　　较快的发展速度预示着将来公司仍将面临资金问题，公司将拓展融资渠道，加大筹资力度来解决资金的问题。

　　盈利预测及投资建议预计今明两年公司分别实现主营业务收入264亿元和375亿元，实现净利润分别为33.66亿元和47.47亿元，每股收益分别为0.77元和1.09元。

　　公司股票目前的中枢价格为23元，维持“买入”评级。

    2006年业绩回顾今天，公司公布了2006年业绩，交给投资者一份靓丽的答卷。2006年公司实现主营业务收入174.48亿元，同比增长69.04%，增幅比上年增加31.33个百分点；实现利润总额33.97亿元，同比增长71.87%，增幅比上年增加15.07个百分点；实现净利润21.55亿元，同比增长59.56%，增幅比上年增加5.76个百分点；全面摊薄每股收益0.493元，同比增长35.81%，增幅小于净利润的增幅原因在于当年由于“万科转2”转股和非公开发行A股股票公司总股份数比2005年增加约6.47亿股；全面摊薄净资产收益率为14.48%，比上年下降1.77个百分点。

    和去年相比，2006年公司业绩取得相当明显的进步。报告期内，公司实现销售面积322.8万平方米，销售金额212.3亿元，同比分别增长39.3%和52.2%；结算项目面积289.6万平方米，结算收入176.7亿元，同比分别增长63.8%和70.2%；完成新开工面积500.6万平方米，竣工面积327.5万平方米，分别比上年增长了93.0%和50.6%，分别比期初年度计划增加101.1万和-5万平方米，公司明显加快项目开发速度，未来业绩将保持较快速度的增长。

　　公司在报告期内继续坚持以珠三角、长三角和环渤海区域为重点的城市经济圈聚焦策略，从区域分布看，全年珠三角市场实现销售面积97.7万平方米，销售收入75.4亿元，分别占公司整体的30.3%和35.5%，实现结算收入35.5%，实现结算收入50.9亿元、净利润9.4亿元，分别占公司整体的28.8%和43.1%；长三角市场实现销售面积87.1万平方米、销售收入63.0亿元，分别占公司整体的27.0%和29.8%，实现结算收入68.7亿元、净利润7.7亿元，分别占公司整体的38.9%和35.4%；环渤海市场实现销售面积90.9万平方米、销售收入53.8亿元，分别占公司整体的28.2%和25.3%，实现结算收入42.3亿元、净利润3.5亿元，分别占公司整体的23.6%和16.1%；其他市场实现销售面积47.1万平方米、销售收入19.9亿元，分别占公司整体的14%和9%，实现结算收入14.9亿元、净利润1.2亿元，分别占公司整体的8.4%和5.4%。

    从结算收入比例来看，各区域所占比重差距逐渐缩小，公司对单一市场的依赖程度相应减小，面对行业调控时的应变能力得到加强。

　　报告期内公司新获取项目47个，总占地面积约910万平方米，规划建筑面积总计约1222万平方米，按权益计算的规划建筑面积约982万平方米，另外，由于对报告期以前已获取项目的权益比例发生变化，按权益计算的项目规划建筑面积还增加55.9万平方米。新项目地价总额合计227.46亿元，截至2006年末，公司共支付地价112.05亿元。新增项目中约占总面积60%的资源是通过各种合作方式获取的。截至2006年末，公司已获取的规划中项目面积合计约1851万平方米，其中按权益计算的规划中项目约为1536万平方米。

　　公司2007年规划公司认为处于转折期的行业将延续其重构的过程，而宏观调控也仍将是行业的常态。2007年公司的主题词是“大道当然·精细致远”。“大道当然”表达的是坚持走正道、勇于承担社会责任的居心，而“精细致远”则体现出精细化经营成为公司树立核心竞争力、实现长期经营发展目标的重要思路。

　　2007年公司计划开工面积约700万平方米，竣工面积约600万平方米，进一步增加1000万平方米左右的项目资源。公司将加大资源整合力度，充分发挥合作伙伴的优势，提升自身行业资源整合枢纽的地位。

　　2007年公司将全面推进装修房的实施，提高装修房比重，年内位于东莞的住宅产业化基地将正式运行，公司将进一步提高工业化技术的应用比例。

　　2007年公司将进一步积极探索融资方式的创新，同时公司计划采取公开增发A股的方式在资本市场进行一次融资，增发股数不超过公司总股本的20%。

　　2006年分红派息方案董事会向股东大会提交公司的利润分配方案为“按中国会计标准之当年净利润之30%留作06年年末未分配利润，与上年度留存的可分配利润共同作为分红派息的来源”，每10股派送1.5元（含税）现金股息，以每10股转增5股的比例向全体股东转增股本。

    毛利率下降0.75个百分点2006年公司房地产业务毛利率约为28.47%，比上年下降0.75个百分点。在当前房价涨声一片的情况下，由于土地成本和建安成本的增加以及税费的增多，这造成了毛利率的下降。

　　资产负债率增加3.96个百分点公司资产负债率由上年的60.98%增至64.94%，这主要由于预收账款的增加以及公司规模扩大带来的借款增多造成的。2006年，公司短期借款和长期借款之和已占总资产的25.20%，比上年9.53%的比例增加了15.67个百分点，这主要因为公司经营规模增长较快带来资金需求较大。

　　三项费用率比上年下降0.43个百分点2006年公司三项费用为9.06%，比上年下降0.43个百分点，经营规模的扩大带来的规模效应得到一定程度的体现，这种效益将随着规模的逐渐扩大而越来越明显。公司建立了集中采购制度以发挥规模优势，且采购集中度逐年提高。

　　流动比率和速动比率均有所提高流动比率由上年的1.83增至2.04，这主要因为流动资产中货币资金较多的缘故；速动比率由上年的0.46增至0.63，这主要因为流动负债中的预收款增加较多的缘故。

　　应收账款周转天数大幅减少由于销售规模的扩大，公司应收账款周转天数由上年的13天降至当年的7天，应收账款周转天数的减少在一定程度上缓解了公司的资金压力。

　　存货周转天数少许增加由于公司加大了土地储备的力度以及开复工的力度，公司存货周转天数由上年的664天增加至当年的733天，随着公司开发的提高以及项目施工的时效性，未来公司的存货周转天数会出现下降趋势。

    2006年公司业绩快速发展的同时是资金需求的大量增加，土地储备的增加、项目开发速度的加快导致公司经营和投资活动产生的现金流量净额出现较大的逆流，资金的大量需求只能通过筹资活动来满足。未来几年，随着公司发展速度的加快，对资金的需求将越来越大，公司融资的需求和压力也逐渐变大。

　　2006年限制性股票激励计划的实施2006年，公司实现净利润21.55亿元，扣除非经常性损益后的净利润为人民币20.68亿元，比上年增长54.68%，全面摊薄的年净资产收益率13.89%，全面摊薄的每股收益增长31.77%，达到了限制性股票激励计划的考核要求。根据计划，公司将在年度股东大会通过2006年年度报告及上述经审计财务报告后，对上一年度预提的激励基金少提的差额进行补充提取，追加提取激励基金73,756,963.01元并按激励计划规定购入万科A股股票。上述提取完成后，公司2006年度股票激励计划合计提取的激励基金将为215,463,931.52元。

　　盈利预测及投资建议行业的调控给公司的快速发展提供了契机，鉴于公司目前快速增长的发展势头以及预收账款、开复工及竣工面积的大幅增加等，我们调高了对公司未来的盈利预测，预计今明两年公司分别实现主营业务收入264亿元和375亿元，实现净利润分别为33.66亿元和47.47亿元，每股收益分别为0.77元和1.09元。

　　目前公司在全国的市场占有率为1.25%，作为当前我国房地产行业的领先企业，行业的调控为公司的快速发展提供了契机，公司优秀的组织架构和人才储备为公司的快速发展提供了基础。我们认为公司股票目前的中枢价格为23元，维持“买入”评级。