金陵饭店：极具区域影响力的民族品牌店

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　　公司主要经营实体为南京金陵饭店，其主营收入主要分为酒店业务收入和商品贸易收入（主要是其子公司苏糖烟酒食品公司的批发业务）两部分。由于商品贸易业务利润率低，因此，酒店业务是主营利润的中坚力量。

　　南京经济的快速发展将给南京酒店业带来广阔的商务客流发展空间。无论从品牌知名度，还是经营指标上看，金陵饭店在全市8家五星级饭店中居龙头地位。

　　公司竞争优势：金陵饭店及扩建工程项目位于南京市中心新街口，具备得天独厚的地理优势；客源稳定保证了饭店的高入住率；管理层有着较强的酒店经营能力；成本控制有效；财务稳健，现金流良好。

　　由于募集资金项目至少要到2009年投入使用。在这之前，公司业绩的增长主要依靠金陵饭店自身运营、酒店实体连锁经营、房地产项目收益。

　　募集资金项目定位于豪华型全套房商务酒店和高档写字楼，同时具有展览、休闲、餐饮、商业等配套设施。项目建设期为3年，预计2009年-2010年投入使用。全套房有利于形成与其他五星级酒店形成差异化竞争。优越的地理位置以及五星级的物业管理使我们看好项目前景。

　　Wind数据显示，酒店行业06、07年PE分别为50、44倍。我们认为，剔除不可比因素，金陵饭店酒店业务给予30－35倍PE，其中，房地产业务投资收益应给予15-20倍PE。我们按照07年业绩估算，合理估值应该在4.44-5.33之间，给予IPO询价打八折，询价范围在3.56—4.26元。

    1.公司概况

    1.1股本结构

    公司成立于2002年12月27日，由南京金陵饭店集团有限公司作为主发起人（以原南京金陵饭店五星级酒店经营性净资产出资），联合新加坡欣光投资有限公司、江苏交通控股有限公司、江苏省出版印刷物资公司和南京消防技术服务事务所四家发起人（均以现金出资），共同发起设立，总股本为19,000万股。本次公开发行不超过15000万股。发行后，股本结构及上市公司控股子公司如下：

    1.2主营收入结构分析

    公司主要经营实体为南京金陵饭店，其主营收入主要分为酒店业务收入和商品贸易收入（主要是其子公司苏糖烟酒食品公司的批发业务）两部分。由于商品贸易业务利润率低，因此，酒店业务是主营利润的中坚力量。

    2.行业发展概况

    2.1南京经济的快速发展将给南京酒店业带来广阔的商务客流发展空间

    公司所处的南京市在中国城市综合竞争力排序中名列第六，为长江航运物流中心、长三角制造业中心、江苏省现代服务业中心。“十五”期间，南京GDP年均增长率达到14%，经济连续14年保持两位数以上增长，城镇居民人均可支配收入年均增长13%。

　　南京现有5个国家级开发区和5个省级开发区，成为跨国公司全球生产加工基地，已有英国石油、德国巴斯夫、美国福特、意大利菲亚特等52家全球500强跨国公司落户南京。

　　根据《南京市国民经济和社会发展第十一个五年规划纲要》，“十一五”期间，南京GDP年均增长13%，到2010年比“十五”期末翻一番，持续活跃的地区经济，将给南京酒店业带来广阔的商务客源增长空间。

    2.2南京旅游业的快速发展保证了旅游客流对酒店业的旺盛需求

    2005年度，南京市实现旅游总收入379亿元人民币，较上年增长18.4%；全年接待入境旅游者87.6万人次，较上年增长21.8%。2005年度，全市旅游总收入占GDP的比值为15.71%，占第三产业增加值的比重为33.9%。旅游业的快速发展保证了旅游客流对南京酒店业的旺盛需求。

    ２.3南京酒店市场稳步发展，年均复合增长率5%左右

    截止2005年底，南京市共有星级饭店123家，客房约1.6万间。从2001年至2005年，星级饭店与客房数量年均复合增长率分别为5.05%与4.87%。从酒店结构来看，二、三星级饭店占全市星级饭店的81.3%，五星级饭店有8家，占全市星级饭店的6.5%。总体而言，南京酒店市场增长速度较为温和，酒店结构与全国情况相似，依旧呈现“中间大，两头小”的市场格局。

    2.4公司在全市五星级饭店中位于龙头地位

    南京市现共有8家五星级饭店，据招股说明书披露，8家五星级饭店共有客房2918间，床位4336张，金陵饭店客房数、床位数分别占据其中20%与18%的份额。从经营指标上看，金陵饭店在全市五星级饭店中也是举足轻重。

    3.公司竞争优势

    3.1地理位置优越

    金陵饭店及扩建工程项目位于南京市中心新街口，该区域是全国最大的商业、金融和文化中心之一。南京与北京、上海等特大城市不同，其市区商业中心较为单一，因此金陵饭店所处的新街口地区无论人气、商业地位都是南京其他地区不可比拟的。

　　3.2客户结构以商务客流为主，客源稳定保证了饭店的高入住率

    金陵饭店商务客人的比例已保持在95%以上。公司与英国石油、德国巴斯夫、美国福特、IBM、惠普、微软、通用、瑞典爱立信、韩国LG等数十家著名跨国公司总部签订了全球性订房协议，为每年客房业务总量的稳定增长夯实了基础，2005年上述公司为公司带来了37%的客源。

　　3.3管理层有着较强的酒店经营能力

    公司主要股东方和董事会成员大多是酒店业资深专家，高管人员80%以上从事饭店业二十多年。现有职工中60%是与饭店共同成长起来的业务骨干。我们对管理层的酒店经营能力较为放心，金陵饭店成立23年来，一直作为南京酒店业的龙头，即使在与国外酒店管理公司的竞争中也毫不示弱（目前南京8家五星级酒店中不乏喜来登、皇冠假日等国际酒店巨头）。

　　3.4成本控制有效

    公司成本费用控制有效，1）通过管理创新，管理扁平化降低人力资源成本；2）每月对供货商进行评估和优胜劣汰，降低物资采购成本；3）采用节能技术，降低能耗。期间费用2004年、2005年则分别比上年仅增长了4.01%、1.27%。

    3.5财务稳健，现金流良好

    公司财务非常稳健，近三年来没有借款，资产负债率位于25%-29%之间。2005年净利润现金含量达到了1.9。

    4.公司未来业绩增长驱动因素

    4.1房价与入住率的提高

    南京经济快速发展带来的商务客流将保持对高档酒店旺盛的需求，不足600元的酒店均价尚有提价空间。同时，2007年下半年地铁新街口中心站的建成将消除由于地铁施工对酒店06年的负面影响。加上公司对费用的有效控制，我们认为酒店业务能够保持年均10%-15%的增速。

　　4.2实施酒店实体连锁经营

    招股说明书披露，公司将拓展酒店实体经营，计划在未来三年内，每年新增1家酒店，扩大公司的资产和盈利规模。我们认为，新增控股酒店固然能扩大公司资产规模，但确定合适的收购目标是关键，由于公司缺乏连锁经营经验，品牌优势也仅局限在省内，因此估计收购目标多为省内酒店。在我们业绩预测中，我们假设08年收购一家酒店获得500万的投资收益。

　　4.3房地产业务作为重要利润补充

    公司于2005年3月收购了金陵置业30%的股权，金陵置业目前主要从事“玛斯兰德”全别墅房地产项目的开发。2005年、2006年1-9月公司对金陵置业的投资收益分别占到当年净利润的18%、23%。

　　金陵置业投资的“玛斯兰德”项目总用地面积48.27万平方米，总建筑面积约为26万平方米，计划分8年开发完成（2003-2011年）。项目总投资约111,918万元，预计销售收入170,500万元。05年金陵置业毛利率为48%，净利率为23.4%，从财务指标来看，马斯兰德项目具备较高的盈利能力，。金陵饭店可获得稳定的投资收益。

　　值得注意的是，公司对金陵置业的股权投资差额6057万元，摊销期限为6.75年，平均每年摊销897万元，新会计准则规定，此部分股权投资差额不再摊销，纳入所有者权益核算。因此，自07年起，公司对金陵置业的投资收益将比06年有较大增幅，影响EPS0.03元（按发行后总股本3.4亿股计）。

    5.募集资金项目分析

    募集资金项目为金陵饭店扩建项目，项目工程投入总资金估算为104,703万元。

　　公司成立子公司南京新金陵饭店有限公司（公司占股59.33%），吸引战略投资者南京三宝科技集团公司入股（占股40.67%）。

　　项目定位于豪华型全套房商务酒店和高档写字楼，同时具有展览、休闲、餐饮、商业等配套设施。项目建设期为3年，预计2009年-2010年投入使用。

　　1）全套房有利于形成与其他五星级酒店形成差异化竞争。2004年，美国已有全套房酒店4400家，占全美酒店总量12%的市场份额。在中国，全套房酒店刚刚起步。目前南京地区仅有一家五星级全套房商务酒店（苏宁环球套房饭店）

　　自开业以来入住率达75%以上。我们认为，一方面，由于在一般高档酒店客房结构中，套房仅占20%-30%的比例，因此全套房酒店可以形成与其他五星级酒店（包括目前的金陵饭店）的差异化竞争，另一反面新金陵饭店的地理位置优于苏宁环球套房饭店，发展前景看好。

　　2）高档写字楼将与金陵饭店形成客源共享。对于写字楼的前景我们关注两个方面：地理位置与物业管理，显然，而新金陵饭店在这两方面都具备独特优势。

　　同时，募集资金项目是全套房酒店加高档写字楼的商务综合体，两者的目标客户有一定重合，因此，可以形成客源共享的优势。

    6.盈利预测

    由于募集资金项目至少要到2009年投入使用，而且投入使用当年由于一次性摊销费用，盈利能力真正体现至少到2010年。在这之前，公司业绩的增长主要依靠金陵饭店自身运营、酒店实体连锁经营、房地产项目收益（见前文分析）。

    7.定价分析

    由于公司是单体酒店类公司，与之业务模式相似的A股有东方宾馆、新都酒店，如果扩大对比范围，则可将锦江股份、华天酒店纳入。Wind数据显示，酒店行业06、07年PE分别为50、44倍。我们认为，剔除不可比因素，金陵饭店的合理估值应给予30－35倍，其中，房地产业务投资收益应给予15-20倍PE。我们按照07年业绩估算，合理估值应该在4.44-5.33之间，给予IPO询价打八折，询价范围在3.56—4.26元。

    8.风险提示

    8.1土地使用权未置入上市公司

    公司成立之初，集团并未将土地所有权置入上式公司，而是签订了租赁合同。新金陵饭店的土地使用权也只是部分通过出让取得土地使用权。由于新街口地区土地资源“寸土寸金”，将来更有升值空间，公司未获得土地使用权有点遗憾。

    8.2募集资金项目建设期真正体现效益约在2009-2010年，之前公司业绩难超预期增长。

　　8.3公司实施酒店实体收购计划存在一定不确定性。