华夏银行：转型向好 亮点培育有待时日

　　余晓宜 广发证券

　　投资要点华夏银行2006年全年经营基本符合我们的预期，资产总额4450亿元，存款总额达3713亿元，贷款总额达2598亿元，比上年末分别增长25.04%、18.1%和11.29%，净利润同比增长略低于预期，主要受拨备上升影响。

　　引入德意志银行作为战略投资者以后，一系列指标均显示该行的资产利用和资金调配能力全面提升，但是目前为止仍未形成鲜明的发展战略和发展特色。

　　从内生增长看，华夏银行总资产收益率维持2004年0.33%的水平，比2005年略有下降，主要的压力来源是拨备消化负担以及系统改造、非利息收入业务的拓展等方面，成本率同比上升1.5个百分点。

　　贷款质量控制和

　　估值与投资建议综合考虑竞争力与盈利增长能力，我们给予估值中枢10.07元/股，维持“持有”的长期投资评级。

　　2006年经营与业绩评析经营业绩总评华夏银行2006年全年经营基本符合我们的预期，该行引入德意志银行作为战略投资者以后，2006年最主要的经营主题表现为调整，主要的经营精力从去年的扩张态势向注重后台资产质量管理、注重主动营销、转变经营理念、注重提升资产负债结构的灵活度等经营质量转移，经营素质得到全面改善，但是目前为止仍未形成鲜明的发展战略和发展特色。

　　截止2006年末资产总额4450亿元，存款总额达3713亿元，贷款总额达2598亿元，比上年末分别增长25.04%、18.1%和11.29%，其中储蓄存款占比12.27%，同比增长26%，占比也提升了2个百分点。全年实现主营业务收入180.83亿元，同比增长31.22%，利润总额24.11亿元，同比增长21.22%，净利润14.57亿元，同比增长13.87%，净利润增长远低于主营业务收入增长，主要原因是拨备增加，2006年全年“拨备/不良”为32.88%，“拨备/支出”为13.41%，拨备覆盖率为84.15%。这一方面显示了该行业务经营稳健向好，从另一方面也显示了拨备覆盖不足的银行后续净利润增长仍存在负面压力。

　　业绩提升来源于规模扩张和资金利用效率提升从内生增长看，华夏银行总资产收益率维持2004年0.33%的水平，比2005年略有下降，主要的压力来源是拨备消化负担以及系统改造、非利息收入业务的拓展等方面，成本率同比上升1.5个百分点。与此同时，我们看到该行的资产利用率持续提升，非利息收入占比也稳步攀升，显示改行的运营质量不断提升，后续总资产利用率提升得到实际运营改善的支撑。

　　我们分析调整蓄力是本年该行的经营亮点，全年“利息收入/资产”、“投资收益/资产”、“非利息收入/资产”全线上升，中间业务收入占比也呈上升态势，一系列指标均显示该行的资产利用和资金调配能力全面提升。与此同时，该行的贷款占比下降，负债中储蓄存款占比提升，显示该行主动调整资产负债结构，更注重风险收益对比，更注重长期竞争发展态势，主动经营理念得到进一步贯彻实施。

　　但是，该行仍处于后台管理系统更新、业务转型、网点扩张时期，成本率难以下降，同时面临的资金竞争环境越来越激烈。此外，准备金覆盖率仅为84%，依照

　　资产质量和资产回收管理持续改善华夏银行2006年按五级分类贷款不良率为2.73%，按一逾两呆计不良率为2.84%，一逾两呆不良贷款绝对额增加了3.9亿元，新增不良率为1.50%，准备金覆盖率上升至84.15%。全年资产质量管理效果比较好，不良贷款率的整体水平、不良贷款绝对额以及新增不良贷款率都呈现稳步向好的趋势。此外，我们留意到本年度新增的已减值贷款利息收入为2.66亿，占全部利息收入的1.77%，显示该行的贷款质量以及贷后清收管理工作取得比较大的进展。但是，与此同时，我们也留意到该行的不良贷款率在下半年贷款规模扩张减缓的情况下，比率有回升趋势，在宏观经济政策和货币政策趋紧的大背景下，显示该行后续不良率控制压力仍比较重。

　　2007年预期及投资建议盈利预期华夏银行全年经营基本符合预期，总资产收益率、盈利和不良情况完全符合我们的预期，经营素质和资产利用能力稳步上升，但是受经营调整成本难降以及拨备负担的影响，经营改善仍无法更大程度地反映到净利润和可分配利润中。考虑到2007年的宏观经济和货币政策仍趋紧，但税收改革和加息预期对该行的盈利则起正面作用，此外，该行与德意志银行的合作效应已经逐步体现到实际经营转型中，我们维持2007年20%的业绩增长预测，预计全年实现净利润17.48亿元，同比增长28.60%，每股盈利0.395元。预计总资产收益率有望上升至0.39%，不良率控制在3%以下，拨备覆盖率上升至90%。后续关注重点是内部管理升级、战略制定与实施、资产质量以及再融资方式和规模。

　　估值和投资建议根据剩余权益估值模型，华夏银行的合理估值中枢为10.07元/股。3月14日收盘价为9.79元/股，当前股价处于合理区间，考虑到该行战略转型以及竞争实力仍有待落实和改进，近期也缺乏投资亮点，我们维持长期投资评级“持有”。