众和股份：调研简报 特色经营 快速发展

　　卜忠东 国海证券

　　2007年3月9日，笔者与众和股份的董秘、董事林峰国先生进行了沟通，并参观了其已持股40%并将全资控股的厦门华纶印染有限公司(简称厦门华印)。相关信息如下：

　　一、公司经营思路符合行业发展趋势众和股份主营业务为中高档棉休闲服装面料的开发、生产和销售,属纺织行业中的印染子行业；是第一家国家级棉休闲服装面料染整开发基地。公司目前产能为4000万米，主导产品为中高档棉休闲服装面料,其目标市场定位于国际和国内的中、高端品牌运营商客户,避开了业内低端产品的激烈市场竞争,保持了较强的盈利能力和竞争优势。公司的竞争优势主要体现在以下几方面：

　　渠道优势---公司的经营模式为自营模式,直接面对服装生产企业，渠道模式为直销模式,已率先从OEM转为ODM；拥有覆盖国内外主要服装面料市场的营销网络和快捷高效的直销模式。公司在境内的上海、温州、石狮、广州、中山、东莞、深圳等重要业务所以及境外的香港、巴黎、纽约等国际市场均设立了商务代表处或子公司,并实施营销人才本土化策略,聘请熟悉当地市场状况的专业营销人才,以最快的速度打开市场,建立营销通道。公司拥有稳定的客户群，其中国际尖端品牌约占10%，中高端品牌占30%左右，中端品牌占50%左右。中高端客户是公司盈利能力最强的业务来源，七匹狼、九牧王、利郎、玛莎等品牌均为其客户，这些品牌服装的成长也拉动了公司的业绩成长。公司将继续加强营销渠道的建设，不断扩展客户资源。

　　研发优势---公司拥有以市场为导向、独特的新产品研发机制，平均每天有1-2个新产品面世，产品优势突出。由于公司产品销售越过中间商直接销售给各服装厂商等终端客户，这使公司对市场信息敏感，可以设计引领市场潮流的新产品来引导消费需求,争取下游客户。公司产品有12系列3000多个品种，目前羊绒棉面料的染整是国内唯一。

　　技术优势---公司技术水平居国内领先水平。

　　生产优势---公司已实现从“大量单一化生产”到“小批量、多品种的差异化生产”的转型，拥有快速的市场反应能力。

　　直接面对服装生产企业的直销经营方式和“小批量、多品种的差异化”的生产方式，符合纺织服装行业发展趋势，也使公司获得了快速的市场反应能力和较强的竞争力。请务必参阅文章最后的重要声明2印染行业平均毛利率为8%--10%，公司的毛利率达到20%左右，远高于印染行业平均水平，显现了突出的盈利能力。

　　二、公司计划通过并购扩张，争取几年后成为业内第一股份2005年10月收购了厦门华印40%的股权，计划2007年3月底前收购其余60%股权，使厦门华印成为其全资子公司。厦门华印的收购使公司实现了快速低成本扩张。管理层算了一笔帐：厦门华印的收购成本为8300万元，而新投资建设同样规模的印染厂需资金2亿左右(例如：厦门规定工业用地价格为480元/平方米，单土地就需投资5000多万元)。

　　华印产能为5000万米左右。公司收购后投资2000多万元进行了技术改造，实现了中水回用(此举可使厦门华印每天节约用水1500吨)、碱回收和热能回收，大幅降低了生产成本；与此同时，公司也加强了管理，压缩了管理费用，使厦门华印的盈利能力不断提高。公司计划2007年使厦门华印的直销比例达到25%左右。预计厦门华印将成为公司2007年业绩增长的重要来源。

　　目前国内染整企业产能过剩，竞争激烈，公司计划利用其自身优势，继续实施并购。公司对目标企业的选择是：1、管理层经营理念相似；2、目前的市场和客户可以与公司实现互补；3、必须是盈利企业。公司未来的并购目标将主要考虑浙江、江苏等长江流域及山东、河北等产棉区的印染企业。预计并购将为公司带来新的业绩增长点。由于并购的不确定性较大，我们继续保持关注，暂不考虑其对业绩增长的贡献。

　　三、募集资金项目2008年将为公司带来显著增长请务必参阅文章最后的重要声明3公司募集资金项目主要投资于三个项目：1、高档服装面料开发及印染后整理设备引进项目；2、国家级企业技术中心建设项目；3、中高档休闲面料织造建设项目。这三个项目建成投产后将组成中高档棉休闲服面料从研发、测试到织造、染整的完整的生产链，增强公司的研发能力和盈利能力。募集资金项目计划上市1年半后完成，根据目前进度，这些项目的投产有可能提前到2008年初，将带动公司2008年业绩显著增长。按公司募集资金项目2008年达产60%，自营产品70%，来料加工30%预测，新项目将为公司带来净利润4600万元左右。

　　四、公司成长性好，中期目标价位在27--30元众和股份是纺织行业中快速成长的研发型生产企业，依靠“研发＋小批量多品种生产＋直销”的盈利模式,公司形成了自己的核心竞争力，产品销售毛利率高于同行业平均水平，且有望保持持续增长。根据预测，公司2007年、2008年、2009年的净利润分别为7501.2万元、12001.5万元和14800万元，对应的每股收益分别为0.69元、1.11元和1.37元。根据公司发展态势和市场情况，笔者认为其合理的市盈率水平为30倍左右，按2007年业绩估算，对应的价格为21元；按2008年业绩估算，对应的价格为33元左右。综合多因素分析，笔者认为公司的合理价位在27—30元，建议中线投资者继续持有。

　　公司的风险主要来自以下几方面：1、家族控制风险。2、目前公司20%左右的销售收入以美元结算，

人民币升值和

出口退税下调有可能对公司业绩产生一定不利影响。3、公司母公司为福利企业，享受

增值税返还和所得税全免的税收政策；若该优惠政策发生变化，将影响公司的业绩水平。4、纺织行业竞争日益加剧及坯布和染化料等原材料成本上升，也可能对公司业绩产生一定影响。

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