桂林旅游：景区高增长具备长期投资价值

　　苏平 招商证券

　　公司是典型的资源扩张型公司。定向增发将成为支持股价短期走强的催化剂事件，积极向景区资源扩张的战略和不断创新的业务素质是公司推动公司成长为景区龙头的两大动力。下调07-08业绩预测约10%，继续强烈推荐。

　　06年业绩增长20%。公司全年主营业务收入、主营业务利润、净利润分别为2.89亿、1.08亿、4430万元，同比增长5.99%、13.40%、19.20%。

　　每股收益0.25元，业绩低于我们预期的0.29元。每股经营现金流0.56元，增长40%；业绩低于预期的原因一是景区未达到预期增长，二是核销车船公司及贺州景区部分固定资产导致营业外支出增加340万元，影响业绩约2分钱；..景区快速增长但低于预期，游船及其他业务表现基本正常。景区收入8300万元，同比增长15.6%，没有达到我们预期的24%。主要是龙胜温泉、贺州温泉的增长低于预期，景区毛利率56.3%，比预期低了1个百分点；游船业务收入1.15亿,增长8.7%、毛利率53%，与预期一致。琴潭车站收入190万元、亏损95万元；在景区业务拉动下，综合毛利率提高3个百分点达到41.64%；..投资收益总体符合预期。全年实现投资收益1517万元，与预期基本一致。

　　其中象山公园、七星公园的门票分成收益大幅增长25%，达到1426万元，抵消了演艺公司亏损及井冈山景区收益下降的负面影响；

　　资源扩张和业务创新是推动公司持续成长的两大动力。我们在06年6月的深度报告中将公司长期价值概括为“扩张”和“创新”两点。在这两大动力的推动下，公司有望成为未来的景区龙头；

　　定向增发是近期主要的催化剂。公司计划通过定向增发收购桂林市的大瀑布饭店、两江四湖游船经营权等优质资产，粗略估计收购后业绩将增厚15-20%。这是近期的主要催化剂事件。此外，公司增持贺州温泉14%的股权也将促进今后业绩增长；

　　下调盈利预测，维持强烈推荐评级。公司上半年业绩完全符合预期，根据年报将07、08年EPS由0.37、0.46元下调到0.34、0.40元，预测09年EPS0.46元。考虑到定向增发对业绩的增厚及公司持续成长潜力，维持强烈推荐评级，12个月目标价20元，对应08年40倍PE(增发增厚)。