山西三维：未来3年公司业绩高速增长

　　银河证券 肖汉平

　　投资要点：

　　●2006年得益于公司主导产品BDO衍生产品规模的扩大和PVA系列产品价格回升，毛利率提高，公司2006年业绩大幅度增长。

　　●山西三维目前有三大产品系列，PVA系列产品，BDO系列产品和乳胶系列产品。其中，BDO系列产品包括：1，4丁二醇和衍生产品γ-丁内酯、四氢呋喃和PTMEG。1，4丁二醇系列产品价升量增，成为2006年公司业绩增长的主要来源。

　　2007-2008年初，公司将有多个项目投入生产，包括：

　　2006年下半年投入生产的4万吨BDO产量增长，预计2007年公司BDO产量将达到7-8万吨规模。预计2007年产量增加2万吨左右；20万吨粗苯精制项目将在2007年下半年投入生产；7.5万吨顺酐法1，4丁二醇项目。

　　随着公司定向募集项目在今年和明年初，陆续投入生产，公司未来3年业绩有望高速增长，预期2007年公司每股收益在0.66-0.70元，2008年随着公司7.5万吨1，4丁二醇项目的投产，公司业绩将进一步大幅度增长。基于公司的行业地位、国际

竞争力和未来增长潜力，维持对公司“推荐”评级。

　　一、2006年公司净利润和每股收益同比增长93.73%

　　2006年公司实现主营业务收入206361.7万元，同比增长36.84%；主营业务利润43232.1万元，同比增长47.08%；净利润13261万元，同比增长93.74%。每股收益0.426元，同比增长93%。相对2005年，2006年公司业绩大幅度增长。

　　2006年得益于公司主导产品BDO衍生产品规模的扩大和PVA系列产品价格回升，毛利率提高，公司2006年业绩大幅度增长。

　　二、2006年公司业绩增长主要来自BDO系列产品规模的扩张。

　　2006年公司主要产品价格稳中有升，产销两旺。截止年末，主导产品聚乙烯醇(PVA)产量66431吨，销售67437吨，产销率101.51%；1,4-丁二醇(BDO)产量48602吨(商品量12057吨，其余自用)，销售12550吨，产销率104.09%；PTMEG产量15528吨，销售16492吨，产销率106.21%；γ-丁内酯产量8821吨，销售8946吨，产销率101.31%；白乳胶产量20991吨，销售21342吨，产销率101.67%。

　　山西三维目前有三大产品系列，PVA系列产品，BDO系列产品和乳胶系列产品。其中，BDO系列产品包括：1，4丁二醇和衍生产品γ-丁内酯、四氢呋喃和PTMEG。从图中可以看出，1，4丁二醇系列产品价升量增，成为2006年公司业绩增长的主要来源。

　　三、2007-2008年公司业绩有望快速增长

　　目前山西三维BDO产能7- 8万吨，居目前已建或在建同类企业之首，并已形成以电石、乙炔和

甲醛为源头，四氢呋喃(THF)、聚四氢呋喃(PTMEG)、γ-丁内酯(GBL)为下游的较为完整的BDO产业链。

　　随着公司以及国内其它竞争对手BDO项目的建成，国内市场BDO的供应量将陆续增加，但公司在规模、技术、成本方面的领先优势依旧。在近几年

国际油价不断攀升的背景中，以其暂时无法超越的低成本在BDO领域具有核心竞争优势。2006年公司业绩增长得益于下半年4万吨/年规模的BDO产量增长，2006年公司业绩增长将主要来BDO产量增长和新项目投入生产。公司有关资料显示：

　　(1)2006年公司主要增长点包括：2006年下半年投入生产的4万吨BDO产量增长，预计2007年公司BDO产量将达到7-8万吨规模。预计2007年产量增加2万吨左右。

　　(2)20万吨粗苯精制项目将在2007年下半年投入生产。该项目建成后主要产品包括的苯、甲苯、二甲苯。预计将年生产12.45万吨精苯，3.335万吨/年甲苯、1.38万吨混合二甲苯。

　　(3)2万吨/年PVA扩产项目将在2007年上半年投入生产。

　　该项目新增的2万吨PVA是目前市场缺口较大，附加值较高的高粘产品。

　　(4)7.5万吨顺酐法1，4丁二醇项目。该项目是公司定向募集资金投资重点项目，预期2008年初建成投产。投产后，将年产4.6380万吨1，4丁二醇，1.8万吨四氢呋喃，5845吨γ-丁内酯。

　　三、对公司的评级调整

　　公司目前的业务可分为BDO、PVA以及PVAC(白乳胶)三大部分，在高油价背景下，无论是电石法PVA还是电石法BDO生产始终具有最强的竞争力。公司是全球能够生产BDO的15家企业之一，也是国内唯一具备大规模、高技术生产1,4-丁二醇及下游系列产品的企业。

　　随着公司定向募集项目在今年和明年初，陆续投入生产，公司未来3年业绩有望高速增长，尤其公司依赖当地丰富廉价的石灰石和煤焦资源，采用电石乙炔生产BDO，从世界生产工艺范围看，公司BDO成本最低，高油价下，更显低成本竞争优势。预期2007年公司每股收益在0.66-0.70元，2008年随着公司7.5万吨1，4丁二醇项目的投产，公司业绩将进一步大幅度增长。

　　基于公司的行业地位、国际竞争力和未来增长潜力，维持对公司“推荐”评级。

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