隆平高科：国际业务和权益处理成新亮点

　　卞曙光 长江证券

　　事件内容

　　近日我们调研了隆平高科，和公司董秘就公司生产经营及未来增长情况进行了交流。

　　事件评论

　　1、在种业“冬天”中继续保持行业龙头地位

　　公司在杂交水稻推广和研究方面处于世界领先地位，也是全国最大的杂交稻种生产企业，发起人之一的袁隆平院士在1974年首次在世界上培育了杂交水稻，被称为世界杂交水稻之父。自上个世纪七十年代推广杂交稻以来，我国水稻亩产量比平均提高两成左右，每年多产粮食数百亿斤。目前国内杂交水稻种植面积已达2.3亿亩，占我国水稻种植面积的一半，杂交稻谷产量占我国稻谷总产量的58%。

　　2000年底上市后，随着募集资金“杂交优质粮油种子产业工程”的建成投产，公司的杂交水稻销售收入取得了年均48%的复合增长，销售收入从2001年的11726万元增长到2005年的56351万元。2006年国内种子企业生产积极性普遍提高，种子品种和数量供给都比较大，出现了供大于求的经营状况，导致产品售价和毛利率均有所下降。1-9月份公司杂交水稻销售收入28799万元，同比下降24.2%，产品毛利率30.78%，同比下降1.59个百分点。在行业经营环境整体不容乐观的情况下，公司凭借品牌和产品质量技术优势，2006年继续保持了国内杂交水稻行业龙头地位，但杂交水稻毛利率和利润贡献均较2005年出现一定程度下滑。我们预计国内杂交水稻种子行业有望在2007年下半年开始逐步走出低谷。

　　2、产品结构调整、市场份额提高

　　目前公司杂交水稻种子每个销售年度销售量在5500万公斤左右，占国内市场的25%左右，其中超级稻在公司杂交水稻中所占比重为10-20%。公司超级稻亩产约为650-670kg，较普通杂交稻要高20-30%左右，产品售价较普通杂交水稻高75%-100%，销售毛利率在40%左右，远高于普通杂交水稻。公司拟逐步加大超级杂交水稻在产品中的比重。在袁隆平先生的带领下，2006年公司又有3个超级水稻新品种了国家审定，预计从07年开始将进入育种、生产、销售。

　　目前公司杂交水稻运作品种比例为70%左右，公司拟通过产品研发，将运作品种的比例提高至100%左右。

　　此外，公司也在研究和开发二系杂交水稻，二系稻的开发对于杂交水稻的种植具有重要的意义，不仅可以提高单位产量，还因为育种方法的创新生产成本也将有所下降。

　　因此，未来几年公司新产品研带来产品结构的调整将导致杂交水稻毛利率的提升。公司股改时提出计划将杂交水稻市场份额提高至50%左右，我们认为，公司在国内杂交水稻领域已处于绝对领先地位，目前市场占有率已达25%左右，未来市场份额有望提高到40-50%左右。

　　3、变更募集资金投向，建立自有营销体系

　　目前公司共拥有经销商营销网点3.6万个，实行的是县乡二级代理制，公司的产品销售全部依赖经销商，从而造成公司产品与下游农民用户需求相脱节，不利于市场需求信息的客观、及时反馈。2006年9月份，公司变更了募集资金部分项目，其中种子销售服务终端优化工程总投资1.3亿元，流动资金1.27亿元，项目将主要建立自己的终端销售平台，有利于品牌的推广和市场化效率的提高。此外，公司还参加了商务部的“万村千乡”工程，根据《商务部关于开展“万村千乡市场工程”试点的通知》，商务部对试点企业建设农家店，每个乡级店补助3000元，每个村级店补助4000元；省政府也将对试点企业给予一定的补助。2006年公司共建设了数百个“万村千乡”终端销售点，预计2007达到1000个左右。

　　总体上，公司目前正在进行营销体制改革，建立公司自己能够掌控的营销网络，解决过分依赖经销商流动资金的问题，从而有利于更好的了解下游市场需求信息，有利于新产品的推广和开发，也有利于对农民用户的技术服务与支持。

　　4、杂交水稻国际业务将成新亮点

　　2005年底起中国政府开始倡导杂交水稻外交政策，杂交水稻外交已成为中国政府对发展中国家进行援助的主要手段。作为国内乃至世界杂交水稻行业龙头，公司在杂交水稻外交研发和出口方面具有非常明显的优势。目前公司杂交水稻主要出口越南，年出口收入在2000万元左右，占中国出口越南量的1/3左右。

　　2006年公司在菲律宾设立了中菲杂交水稻研发中心。2007年1月16日，袁隆平陪同温家宝总理访问菲律宾，就两国农业合作和杂交水稻进一步推广和菲方进行了深入探讨。目前用中国技术培育出的杂交水稻品种已占菲律宾杂交水稻播种面积的一半以上，使菲律宾农业经济年增长率从2%提高到4%以上。中国的杂交水稻在菲律宾达到单产每公顷10.8吨的水平，比当地品种高出30%以上。按每公顷杂交水稻增产2吨稻谷计算，在菲律宾推广种植100万公顷杂交水稻，就可增产200万吨稻谷，足以弥补菲律宾每年约100万吨大米的缺口。据了解，中菲双方还签署了53万公顷土地使用协议，用来推广杂交玉米种植，预计今后几年年产量将逐步达到742万吨。

　　在我国政府的支持下，中国杂交水稻已在占世界水稻总产量90%以上的东亚、东南亚、南亚许多国家推广应用，在拉美、非洲等地的示范种植也取得了优异成绩。此外，我国政府还承诺今后3年在非洲建立10个农业技术示范中心。据预测，随着杂交水稻不断走向世界，2020年左右，全球每年增收的稻谷将多养活2亿到3亿人，同时还可带动相关产业和经济的发展。

　　2007年公司还将在印度尼西亚设立杂交水稻研发中心，用于公司杂交水稻在印尼的研发和新产品推广。我们认为公司在菲律宾和印尼设立杂交水稻研发中心是公司杂交水稻走向世界、实现中国杂交水稻国际化的重要战略举措。我们预计，经过2-3年后，公司的杂交水稻国际化业务将成为新看点。

　　5、公司在种业方面的核心优势

　　在于产品研发公司依靠研发实力强大的湖南杂交水稻研究中心及袁隆平院士在杂交水稻研究方面的科研成果，对股东单位的

知识产权和新技术享受优先使用权或优先买断权。2005年及2006年上半年公司支付的科研成果使用费分别为623万元和459万元。此外，公司自身还拥有较为强大的新产品研发体系，拥有专职产品研发人员近50人，并对他们按新产品销售利润的8%进行奖励。公司每年研发投入在2000-3000万元左右，占销售收入的比重在1-2%左右。2005年新组建的湖南隆平超级杂交稻工程中心将有助于提高自主创新与研发力量，促进科研成果的产业转化。目前公司每年推出的科研成果在十余个左右。因此，相对于其他种业公司，我们认为公司的核心竞争优势在于新产品研发和对新技术的优先买断使用权。

　　6、其他业务利润保持增长

　　除杂交水稻外，2007和2008年公司的蔬菜瓜果及玉米棉花等业务也将保持一定的增长。目前公司的棉花种子正处于快速增长阶段，蔬菜种子业务也处于恢复性增长。2006年棉花业务实现净利润约300万元，预计07年净利润在400-500万元左右；新疆红安公司06年贡献利润200万元，预计07年贡献利润在300万元左右。

　　此外，小麦种子也将保持一定增长，而玉米种子由于在2006年出现较为严重的供大于求，预计利润将基本持平。

　　此外，占公司收入60%左右的农化产品贡献利润也将有所增长。子公司“隆科农资”主要从事氮肥、钾肥等农资销售，业务毛利率1-2%左右，隆科农资收入占公司农化产品收入的85%左右，2006年隆科农资净利润200余万元，预计2007年净利润在400万元左右。作为农资销售公司，隆科农资不仅销售毛利率比较低，对公司整个财务的影响也比较大，公司拟在07年起考虑不将其合并报表。

　　公司的

房地产业务作为策略性投资，未来利润贡献基本保持稳定。控股87.5%的湖南青竹湖置业有限公司05年实现净利润1245万元，预计06年实现的净利润略有下降，未来几年利润水平将保持稳定。而控股87.14%的世兴科技创业投资有限公司主要从事投资业务，2005年实现净利润为-737万元，2006年上半年

股票和基金投资收益分别为406万元和95万元，考虑到2006年以来的股票及基金市场的火热行情，预计2006年世兴公司净利润在1000万元左右。

　　2007年公司还将介入米业。2月8日，公司和湖南长沙霞凝国家粮食储备库、心连心集团有限公司及自然人李岁湘共同发起了隆平米业高科技股份有限公司。隆平米业注册资本3000万元，公司占50.5%的比例，首期投入1000万元。米业公司的成立将使公司定位于从杂交水稻研发、种植、收购、加工和销售的一体化公司。公司和心连心集团及霞凝粮库合作主要是看好心连心公司在湖南市场的销售网络优势及霞凝粮库在粮食储备系统。目前国内米业销售平均毛利率在12%左右，公司的米业将依托对上游大米的采购和在下游终端销售方面的优势，预计销售毛利率有望高于国内行业平均水平。预计07年新增米业销售收入1亿元左右，新增净利润180-200万元左右。

　　总体上，公司未来将定位于“以杂交水稻为核心、以种业为主业的农业高科技公司”，杂交水稻主业有望在08年出现复苏，而其他业务也将保持一定增长。

　　7、股价上涨的催化剂事件：少数股东损益的技术处理和股权激励

　　目前公司在主要控股及参股公司中所占的控股比例均不高，其中对湖南隆平种业、四川隆平种业、安徽隆平种业、怀化隆平种业、新疆隆平种业红安公司、郴州隆平种业等公司的持股比例均在51-55%左右，这些公司均是公司在种业方面的主要利润贡献者，其余股权基本上均为子公司核心人员持股。因此，少数股东损益对公司净利润影响甚大，2005年少数股东损益占利润总额44.5%，2006年上半年占38.5%。

　　同时，公司各分子之间在新产品研究、推广、销售方面的资源配置效率也有待于进一步提高，由此导致的重复开发、重复投入和相互竞争的现象也时有发生。目前公司正在考虑通过换股合并的手段来提高对控股子公司的持股比例，并使核心人员对子公司的持股转变为对公司持股。如果这一措施能够顺利实施，公司将在战略的角度统筹安排各子公司新产品开发、生产和销售，将使子公司的运营效率大大提高，而且公司的净利润水平也将有所提高。这一事件将是导致公司股价上涨的重要催化剂。此外，公司在07年也考虑推出股权激励，预计核心激励对象可能在几十人到一百人左右。

　　因此，少数股东损益的处理和股权激励的推出将是导致股价上涨的催化剂，我们对此保持积极关注8、业绩预测及投资评级我们认为，公司股改中承诺的06-08年净利润不低于30%的增长目标基本上能够实现，如果在2007年下半年国内种业经营状况能够复苏的话，则08年主业业绩有望实现超预期增长。预计06-08年公司净利润分别为3800万元、5000万元和6600万元，按股改后总股本计算，EPS分别为0.24元、0.32元和0.42元，考虑到公司为世界杂交水稻行业龙头，在产品研发方面具有非常强的核心竞争优势，按08年28-30倍PE估值，则合理价位应在11.76-12.6元左右，给予“谨慎推荐”评级!

    新浪声明：本版文章内容纯属作者个人观点，仅供投资者参考，并不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。