西藏矿业：重申公司仍具中长线投资价值

　　郑东 国信证券

　　事项：

　　近期我们走访了西藏矿业(000762)，考察其位于甘肃白银市的碳酸锂生产基地扎布耶锂业公司的生产线，并就西藏矿业未来发展计划与公司管理人员进行了交流，以下为本次调研的要点。关于公司基本面更详细的分析请参考我们前期推出的西藏矿业深度研究报告。

　　调研要点：

　　上游原料瓶颈制约下游产量，06年及07年业绩将低于前期

　　预期06年，公司盐湖的大尺寸结晶池和输卤管道受到自然灾害的影响，碳酸锂原料的产量较低；冬季，由于西藏气候条件恶劣，大尺寸结晶池的改造进度受到限制，从而影响07年碳酸锂原料的产量。据了解，06年公司碳酸锂的产量约为1100吨，低于我们前期预期的2000吨；07年，公司计划产出碳酸锂2500~3000吨，也低于我们预期的4000吨。另外，07年1季度是碳酸锂的生产淡季，因此，我们预计07年1季报的业绩不甚理想。从基本面上看，短期内，业绩较低难以达到我们的前期预期。但是，基于公司天然的资源优势和未来良好的市场前景等理由，我们仍看好公司中长期的投资价值：

　　理由之一：公司的资源优势显著，而资源潜在经济价值则非常突出

　　公司拥有西藏扎布耶盐湖51%的股权，并拥有该盐湖20年的采矿权。扎布耶盐湖是世界上唯一的以天然碳酸锂形式存在的大型盐湖，据最新估计，该盐湖的实际储量可能超过700万吨，按照当前的碳酸锂价格，该盐湖的潜在经济价值超过4000亿元，公司所拥有的盐湖权益价值也超过2000亿元。第二，公司拥有的罗布莎铬铁矿储量396万吨，是国内最大的铬铁矿床，潜在经济价值超过50亿元；其三，公司目前正在加强尼木厅宫铜矿的建设，该矿区已探明储量30万吨，远景储量在200万吨以上，铜矿的经济价值也非常可观。

　　理由之二：公司计划07年底完成融资，二期工程启动将加速

　　公司碳酸锂产量的提高公司计划在07年底之前完成二期工程10.8亿元的融资。二期工程完成之后，上游盐湖矿区将形成3.46万吨的碳酸锂原料生产能力，下游将形成2.5万吨的碳酸锂生产能力。其中，上游矿区新增2.75万吨产能，下游新增2万吨产能(

福建扎布耶公司8000吨，甘肃白银扎布耶锂业新增1.2万吨)。在公司的融资计划中，40%资金需要募集或引进战略投资者，30%自筹，30%依赖银行贷款。在资金的投向上，计划在盐湖矿区投资6.9亿元，在福建扎布耶公司投资2.6亿元，白银扎布耶投资1.3亿元。可以看出，上游矿区是公司碳酸锂产量提升的关键所在，投资额度最大。下游碳酸锂的生产，根据我们调研了解的情况，白银扎布耶的生产工艺和生产质量已经有保证，产能的扩张只涉及生产线的复制、设备的投资以及职工的培训，万事具备，只欠东风。

　　理由之三：公司生产成本低盈利丰厚，而下游需求旺盛使得碳酸锂的价格有望维持在较高的位置

　　由于扎布耶盐湖的锂是以天然碳酸锂的形式存在的，而且镁锂比极低，因此，公司碳酸锂的生产成本不但远远低于依赖固体矿石生产的企业的成本，同时也因为工艺的简单而比镁锂比较高的青海盐湖的生产生本低，据公司前期的盐湖开发可研计划中，碳酸锂的假设价格为20000元/吨，项目依然有较好的盈利。目前，工业级碳酸锂的价格已经超过60000元/吨，下游的应用领域不断扩大，预计全球年消费量的增长已经达到10%，而全球的产能扩张有限，碳酸锂的价格有望维持在较高的位置。综上，公司碳酸锂项目的未来盈利能力非常可观，而在天然资源优势的条件下，具有

竞争力的低成本进一步加大公司业绩爆发的力度。

　　下调06、07年的业绩预测，提示短期风险，但重申公司仍具有中长线投资价值

　　基于公司当前上游原料存在瓶颈的现实，我们将公司06、07年的EPS预测值由前期的0.25元、0.61元下调至0.16元和0.41元。从基本面看，短期内业绩低于预期将可能对股价存在负面影响，但基于公司的资源优势和、产能扩张计划以及公司当前正在进行的公司整合和股权激励的预期，公司未来的业绩增长依然非常值得期待，我们重申公司仍具有中长期投资价值，并继续维持对公司“推荐”的投资评级。

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