南京水运：集团资产注入助飞业绩增长

　　黄永琳 广发证券

　　公告内容公司本次非公开发行不超过40,000万股股份，特定的发行对象数量不超过十家。其中向控股股东南京长江油运公司发行的股份数量不低于本次发行数量的60%，向南京长江油运公司以外的机构投资者发行的股份数量不超过本次发行数量的40%。

　　公司向油运公司定向发行股份，收购其现有全部34艘海上运输船舶及全部16艘在建船舶(账面资产总额约为30.96亿元)，并将公司拥有的全部长江运输船舶及长期股权投资(账面价值约为3.28亿元)出售给油运公司予以部分抵偿。抵偿后的资产作价认购不少于本次发行总量的60%，其余部分则由其他特定投资者以现金认购。

　　募集资金用途本次非公开发行

　　发行价格本次公司非公开发行股票采用与特定投资者协议确定发行价格的方式，发行价格不低于本次非公开发行股票董事会决议公告日前二十个交易日公司股票均价的90%锁定期安排油运公司认购的本次非公开发行股票在发行完毕后的三十六个月内不得转让，其余投资者认购的股份在发行完毕后的十二个月内不得转让。

　　对运力的影响-符合预期本次非公开发行完成后，公司拥有和控制的海上石油运力将从目前的38.6万吨(我们在年报点评中提及公司正在营运的海洋运力有60.6万载重吨，计算口径是剔除了外租的2艘7万吨级油轮，同时包括一艘租入的VLCC和向大股东租入的1艘7万吨级油轮)扩大到149万吨，2007年至2010年运力将发展到516万吨(我们原先预计是520万吨)，公司运输船队规模迅速壮大，形成规模和协同效应，在海上石油运输市场上的影响力显著增强。

　　考虑到大股东新签油轮数量，十一五期间，南京水运将新增MR油轮27艘、VLCC8艘，到2010年，公司与大股东的油轮运力合计可达516万吨。MR船型达34艘，在远东市场占据第一位置。

　　对估值的影响-仍有上升空间ROE下滑，EPS增长我们计算公司前20个交易日均价的90%是7.67元，以发行4亿股计算，公司将新增净资产30.68亿元，是06年底净资产的2.01倍。如按公司公告，完成此次发行后，公司的净利润将有140%以上的增长，则公司的净资产收益率将从11.95%降至9%左右，但与此同时，每股收益将有40%以上的增长。

　　船舶价值提供估值支撑公司原在航的所有万吨级以上油轮均在2001年-2004年购置，价格较低，且在建所有船舶的合同价格由于签订时间较早，也存在一定程度的低估。根据我们此前对公司原有船舶价格进行的初步估算，重估后公司每股净资产可达7.63元(详见2月13日年报点评)。虽然大股东的船舶也存在账面价值低估的情况，但在此次收购定价时将进行重估，经过计算，此次发行后，公司重估每股净资产变为7.65元，与发行前相差不大。市场预计的7.63元的价格支撑没有发生太大变化。

　　市盈率估值目前A股市场可比公司的动态市盈率在19-20倍左右，考虑到南京水运08年、09年的运力将有大幅增长，因此我们给予22-23倍的市盈率。预计公司07年的每股收益为0.50元，在我们原有预测的基础上增长40%(根据公司公告，完成此次发行后，每股收益将有40%以上的增长)，则公司的每股价值可达11.00-11.50元。