上海医药：业绩腾飞才刚刚开始

　　徐军 东方证券

　　调研对象：董事会秘书

　　调研时间：2007年3月1日

　　基本结论：

　　07年医药商业新的利润增长点来自于精麻类药品。公司已经从医院获得5000万元的精麻类药品的订单，直销的比例达到50%。预计07年至少能为公司带来超过1000万元的净利润。

　　07年OEM将取得突破。07年整个OEM的销售收入为6000万元，保守预计新增利润达到3000万元。为满足和客户签订的长期合作协议，公司将投资2.5亿元新建年产80亿片加工产能的天平二期项目。预计09年初有望建成投产。

　　届时每年能为公司带来至少1.5亿元的净利润。

　　07年其他的利润增长点：1)商业房产增加利润1000万元。子公司上海农药厂出租给其他物流公司90亩土地，将直接取得收益500万元以上。另外，出租在金桥地区的自有房产扣除费用后的收益也超过500万元；2)收回华氏药房的托管权可增加利润在1000万元左右；3)由于新的现代物流中心的投入使用，07年可降低物流和仓储成本2000万元。

　　公司和国外商业巨头的合作有望在07年有所突破，预计能为公司带来股权转让收益接近1亿元。公司和银河

证券的5000万元委托

理财纠纷也将妥善解决。我们认为上海医药是医药商业股中的长线品种。预测上海医药06年和07年每股收益分别为0.19元和0.36元，06年和07年动态市盈率分别为61和32倍。考虑公司未来的成长性，我们给予07年40倍定价，目标价为14.4元，给予“增持”评级。

　　精麻类药品的销售带来可观收入

　　医药商业是公司主营收入及利润的主要来源。公司是国内最大的医药商业之一，05年销售额居国内第二，达到121.6亿元(预计06年的医药商业的收入超过130亿元)，占国内医药商业销售总额的4.2%。面对不断恶化的经营环境，公司提高盈利能力高的业务比重。截止到06年，面向医院终端、附加值较高的纯销业务占75%。公司在华东地区特别是在上海医药商业中处于优势地位。目前公司在华东地区渠道覆盖面广，拥有医院客户3350家，而上海三级医院覆盖率100%，二级医院覆盖率76%，一级医药覆盖率50%。

　　07年医药商业新的利润增长点

　　来自于精麻类药品。麻醉药品和第一类精神药品是特殊管制的药品，之前国家为方便管理，国药股份(600511)是国内唯一的一级经销商。为了打破原有的垄断经营的模式，07年初，公司和重庆医药(未上市)也获得牌照，成为精麻药品一级经销商。目前全国麻醉药品市场大约5亿元左右，其中华东地区占40%，约为2亿元，未来的年均增长率在15%。我们认为这块业务的发展将给公司带来巨大的盈利。近期国家有关部门提出，在精麻类药品流通环节上，拟实行一级批发商加价17%，二级批发商再加18%的新政，而且终端价格要求做到全国统一。这就意味麻精药品在流通领域的毛利率将从原先的28%提高到35%，如果公司直接供给医院，毛利率将达到35%，这将远胜于其他药品的8%毛利率。截至目前，公司已经从医院获得5000万元的精麻类药品的订单，预计直销的比例达到50%。预计07年至少能为公司带来超过1000万元的净利润。

　　07年OEM将取获得突破

　　公司旗下的天平制药厂已具备为国外厂商生产口服片剂的资格，生产能力为30亿片／年。目前公司与多家外企洽谈OEM加工，其中和英国瓦特公司的订单已经落实，预计在07年的出货量达到3-5亿片。另外和美国百利高(Perrigo)(每年的销售收入达到300亿美元)的合作也有望在近期签订。百利高公司是目前世界最大的OTC和营养产品的制造商，首批订单为100亿片，但受到加工能力的限制，预计公司07年的加工量将达到20亿片。据了解，药品加工价格约3分/片以上，包括税收在内的所有加工成本约1.5分/片，每片净利润为1.5分。07年整个OEM的销售收入为6000万元，而保守地预计新增利润达到3000万元。为满足和百利高签订长期合作协议，公司将投资2.5亿元新建年产80亿片加工产能的天平二期项目。预计整个建设周期为一年，预计09年初有望建成投产。届时每年能为公司带来至少1.5亿元的净利润。

　　其他利润增长点

　　1)商业房产增加利润1000万元。子公司上海农药厂出租给其他物流公司90亩土地，将直接取得收益500万元以上。另外，出租在金桥地区的自有房产扣除费用后的收益也超过500万元。当然，公司的

商业地产的价值远不止这些，非常保守的估计地产增值的部分能使每股净资产增加2-3元以上。

　　2)收回华氏药房的托管权可增加的利润在1000万元左右；3)由于新的现代物流中心的投入使用，07年可降低物流和仓储成本2000万元。

　　其他相关事宜

　　公司和国外商业巨头的合作有望在07年有所突破。根据公司方面的介绍，目前可能性较大的方式是出让子公司的股权给外方，预计转让的溢价至少在2-3倍以上，能为公司带来一次性的收益接近1亿元。我们暂没有将该收益算在07年的盈利预测中。

　　04年公司和银河证券(未上市)签订资产管理协议，金额为5000万元。随后银河证券的经营状况出现恶化，逾期未归还资金。日前，公司已和银河证券达成协议，按5元换1股的方案持有1000万股银河证券的股份。估计如果银河证券上市，公司的资产将至少增值1亿元。

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