唐葆才：万向钱潮 机构掘进的金矿

　　宏源证券分析师：唐葆才　　投资评级：“短期推荐”，“长期推荐”　　　　　　　2007-3-1　　

　　公司简介

　　(000559)万向钱潮股份有限公司，总股本:102558.74万股，流通股：46819.70万股。主营业务范围：汽车零部件及相关机电产品的制造，开发和销售，实业投资开发，金属材料、建筑材料的销售。控股股东万向集团1990年起为浙江省计划单列集团，1997年起为国务院120家试点企业集团，1999年起被列为全国520户重点企业。中国企业500强第127位，制造业第58位；中国工业企业1000大第60位；机械行业第15位，汽车行业第8位，汽车零部件业第1位。万向集团已在全球市场建立了服务网络，为全球主机及大众客户提供仓储、配送等服务。国内汽车行业的发展与国际市场零距离接轨，零配件面临国际化趋势，万向将发展汽车零部件主业，接轨国际主流市场、接轨国际先进技术、接轨跨国公司运作，建设先进制造业基地，逐步建成按国际惯例动作的跨国集团。

　　受惠国家产业政策

　　据权威部门统计，截至2006年底，中国私人拥有的各类汽车超过2000万辆。 自上世纪80年代中国开始出现私人汽车，到2003年社会保有量达到1219万辆，私人汽车突破千万辆用了近20年，而突破2000万辆仅仅用了3年时间。

　　据国家统计局统计，截至2005年底，全国民用汽车保有量为3160万辆，其中私人汽车达到1852万辆，占总量的58.6%。2006年国内销售了700多万辆国产和进口汽车，其中60%为私人购买。据中国汽车工业协会的专家估算，目前中国汽车保有量约为3800多万辆，私人汽车约为2200万辆。私车已经占全国汽车保有量的60%左右，这标志着中国汽车消费进入以私人消费为主的发展新阶段。

　　中国私车保有量在短短3年内净增千万辆，主要得益于轿车进入家庭步伐加快以及个体私营经济的迅速发展。

　　据国家统计局统计，1990年全国民用汽车保有量仅有554万辆，其中私车保有量为82万辆，占14.8%。这82万辆私人汽车中，58万辆是载货车，只有24万辆是载客汽车。私人客车中，相当数量是微型面包车，真正的私人轿车寥寥无几。此后，私人汽车比例一路走高，私人轿车也逐步增加。

　　自我国加入世界贸易组织后，中国汽车市场大举对外开放，带动了国内汽车产业的迅速发展。国家又出台了一系列鼓励轿车进入家庭的政策。长期以公车消费为主的轿车市场转变为以私人消费为主。私人

购车成为当今轿车市场消费的主流。中国汽车技术研究中心的一份研究报告指出，2006年私人购买轿车比例超过77%。

　　随着私人轿车消费时代的到来，私人轿车成为拉动私车保有量大幅上升的主要因素。据国家统计局统计，2003年到2005年，私人载货车仅增长85万辆，而私人载客车则增长了633万辆。2006年，全国汽车销量为710多万辆，其中轿车达到380多万辆，绝大部分为私人所购买。

　　个体私营经济的快速发展，也带动了私人汽车的大发展。据公安部交通管理局统计，目前私车保有量中四分之一是载货汽车。私人客车中，大中型客车和小型客车主要用于客运。微型客车绝大多数用于拉货或载客。在2200多万辆私人汽车中，约有一半是用于生产经营的生产资料，其他是个人消费品。

　　20年前，中国人把汽车定义为一种生产资料，很少想到能成为个人消费品。有专家认为，私人轿车的大规模出现是中国进入小康社会的一个重要标志，这种情况只有在人均国内生产总值达到一定程度才会出现，汽车消费的提高必将拉动国内经济持续稳定增长，同时，也将大大减少国际进出口贸易逆差的纠纷和争端，进一步缓解

人民币汇率升值所产生的不利影响。

　　汽车特别是用于消费的私人轿车保有量的多少，与经济发展、经济活跃程度、国内生产总值、人均国内生产总值的增长，以及道路建设的发展有着密切的联系。随着

中国经济的持续快速发展以及人民群众收入水平的不断提高，将有越来越多的家庭具备购买私人轿车的能力。国家信息中心预测，2009年前后是中国中等收入家庭具备购车能力的时间点，届时将有近1亿中国人可以享用自己的家庭轿车。

　　通过以上权威机构的统计数据显示，我们认为，随着中国汽车工业的快速规模化发展，中国汽车行业已进入世界第三大强国队列，但对于汽车的零部件维修市场来说，却远远落后于世界其他发达国家，可以肯定的是，未来中国汽车零部件的发展机遇非常巨大，汽车售后服务维修市场前景广阔。

　　2006年4月19日，温家宝总理在参观中国保护知识产权成果展览会时，曾到万向展台前了解了万向集团的知识产权保护情况，并饶有兴致地从工作人员手中接过轮毂单元产品，详细地询问了该产品的技术水平、市场占有等情况，当听到这个获得中国专利优秀奖的产品达到了国际先进技术水平，目前已经替代进口，并且返销国际市场后高兴地笑着称赞道：“好！好！万向集团通过自主创新，打开了国际市场，希望今后能够继续努力！

　　国际化合作潜力巨大

　　公司底盘业务拥有目前国内唯一的模块化底盘技术，具有较高的技术术层层壁垒。2006公司与福特、通用、现代等签订零配件供应协议，08年开始向美国市场年供应500万只等速驱动轴，为韩国现代年供应80万只等速驱动轴。公司与日本双日株式会社合资成立精密件合资公司，合资注册资本1278万美元，公司占75%，合资公司的经营范围是轴承用滚柱、滚针、离合器、钢球的加工销售，双方规划未来几年，将公司发展成为年收入近10亿元，净利润1亿元的全球最大的滚动体产品公司。

　　公司在为欧美公司配套后，轴承公司又顺利通过了世界轴承巨头——SKF的供应商资格评审，同时在此次SKF的国内评审中获得了优秀成绩。

　　SKF是目前世界轴承业的先导者，在全球滚动轴承和密封件领域内它集领先的产品、客户解决方案与服务于一身。在经济全球化的背景下，国内汽车市场巨大的发展前景以及暂时低成本的竞争优势，使中国成为欧美跨国公司转移生产基地的最佳选择。

　　经万向美国公司引荐，并在进出口公司的积极配合下，2007年1月25日-26日，SKF派其德国汽车配件全球质量经理、新加坡SKF质量经理和中国代理质量经理组成审核组，前来轴承公司作供应商现场审核。此前，轴承公司的“QC”产品已有部分进入SKF的采购供应体系，此次审核主要目的是为今后做大业务，扩大产量而做准备。

　　在审核中，SKF完全按照欧盟的质量标准，对轴承公司的质量体系建设和生产过程控制进行评价，特别是环境、零缺陷等方面的要求比较严格苛刻。按照SKF0-4的分值标准，0分为最高分，2-3分为一般分，通过对比试验，对实物质量、生产能力等方面的详细评审，轴承公司综合得分1.1分，通过评审，并被列为优秀级别。审核组专家对公司的生产环境、设备自动化、产品发展与测试能力、产品知识和持续改进等方面给予了充分肯定。

　　万向根据企业的发展战略和自身实际，有选择、有重点的培育有良好市场潜力的高技术产业领域进行自主研发，以抢占技术制高点，拥有自主的知识产权，提高自身未来的核心竞争力。

　　高端人才创新技术领先

　　国家自主创新基础能力建设“十一五”规划“明确指出：造就高水平的自主创新基础能力建设人才队伍。一是坚持自主创新基础设施建设与吸引和凝聚高层次创新人才相结合，积极营造开放、合作的创新氛围，为创新人才充分发挥聪明才智提供用武之地；二是实施国家高层次自主创新基础能力建设人才培养工程，依托国家科学中心、国家实验室、国家重点实验室、国家工程实验室、国家工程中心等基础设施，吸引和凝聚高水平人才；三是加强科技设施建设与国家重大科技计划的衔接，以设施建设为条件，以重大科技项目为支撑，加速培养一批代表国家水平的科技创新顶尖人才，造就我国在各学科、各产业技术领域自主创新的领军人物、精锐团队和专业技术人员。

　　万向集团拥有大批博土研究生和专业技术人才，研究院前身是万向集团技术中心，为接轨国际先进技术，2002年改组成公司型运行，研究院嫁接博土后研究硕果累累。

　　1996年被原国家经贸委、财政部、海关总署联合批准为国家级技术中心。

　　2002年在全国231家技术中心里，被评为“全国优秀企业技术中心”第三名；2003年被评为第二名。

　　以国家人事部批准建立的国家级企业博士后科研工作站为依托，研究院共拥有215名专业研发技术人员。其拥有的国家级汽车零部件实验室，出具的实验报告获得44个国家和地区的互认资格。

　　万向每年在科研方面的投入超过销售总额的4.5%；

　　1999至今，万向累计完成科技攻关项目680项，其中国家级10项、省级52项、市级18项，累计申报专利400余项并得到国家专利局受理；

　　同期，累计完成开发新产品、新品种数千种，新增产值20余亿元。第三代轮毂单元等18个项目被列入国家重点新产品计划。

　　自主知识产权商机无限

　　1998年万向设立了专利工作机构，对整个集团专利进行集中管理，并逐步走向规范化、程序化、系统化、专业化。

　　为充分发挥专利制度在企业发展中的作用，促进企业技术创新和形成企业自主知识产权，推动企业加强对知识产权的管理、保护和利用，2000年建立专利管理体系，使专利与市场得到有效结合。

　　近几年，万向在“接轨国际先进技术”的战略前提下，以专利竞争战略为核心，逐步探索出一条技术国际化的新路子。目前自主研发的产品主要有：汽车制动防抱死系统、液力变矩器、悬架系统、橡胶纳米材料改性、第三代轮毂单元、福特传动轴等。这些产品都已进入产业化并进入主机厂的配套生产线。

　　2000年，万向在美国收购了世界上万向节专利最多的舍勒公司，而成为该产品世界上拥有最多专利的企业。

　　在继80年代由于专业化、精细化和品质化，万向创下了万向节产品的企业标准即行业标准之后，2000年，技术中心起草修订了中华人民共和国行业标准JB/T1255——2001《高碳铬轴承钢滚动轴承零件热处理技术条件》和JB/T8881——《滚动轴承零件渗碳热处理技术条件》，并经中国机械工业联合会公，于2001年10月1日正式实施。

　　时至今日，万向共有252项专利。 2001年，被浙江省知识产权局和浙江省经贸委联合授予浙江省专利示范企业。在首次中国自主知识产权100强企业排行榜中，万向钱潮名列第9位。

　　国家自主创新基础能力建设“十一五”规划“明确指出：自主创新基础能力建设是国家创新体系建设的重要组成部分，是保障和促进全社会创新活动、培养和凝聚高层次人才、建设创新型国家的必要物质技术基础，是国家基础设施建设的重要内容，是由国家重大科技基础设施、实验室体系、工程中心、企业技术中心等构成的国家自主创新支撑体系。为贯彻落实《国家中长期科学和技术发展规划纲要(2006-2020年)》(国发[2005]44号，以下简称《科技规划纲要》)和《国民经济和社会发展第十一个五年规划纲要》，围绕建设创新型国家的总体目标，系统构建国家自主创新支撑体系，明确政府工作的重点和引导社会投入的方向，提出营造创新环境、完善体制机制的政策措施，制定出了重大发展规划。

　　根据国家自主知识创新体系认证政策的出台，从今年八月份起将在全国开展自主知识产权创新技术认证登记。公司的专利技术和自主创新产品的价值将得到极大的提高，同时,在税收方面也将受到国家税务政策的优惠。

　　公司经营与财务分析

　　我国加入世贸组织以来，汽车零件进口关税逐年下降。2006年起大部分汽车零件的进口税率由12.9%-18.6%降至10%,我国汽车产业经过多年的发展，目前已经开始形成了规模效应，汽车维修市场和改装市场对进口零件的需求逐年增大，尤其是近年来合资汽车生产厂家的不断出现，使得汽车零件的进口需求不断上升。

　　公司专业生产汽车底盘及悬架系统、汽车制动系统、汽车传动系统、轮毂单元、轴承、精密件、工程机械零部件等汽车系统零部件及总成，是目前国内最大的独立汽车系统零部件专业生产基地之一。2005年主营收入实现282925.65万元，净利润13609.98万元。每股收益0.1330元，净资产收益率8.34%，静态EPS为41.65倍。 2006年前三季度主营业务收入345.005.26万元，同比增长11.87%，净利润收入6768.62万元，同比增长16.37%，净利润环比增长60.52%，净资产收益率6.86%，每股收益0.1140元，动态EPS为49.12倍。

　　价值有待重新评估

　　随着国际原油市场价格的大幅波动，世界各国政府大力扶持发展清洁能源的政策推出，汽车燃料依赖单一石油的格局将被打破，天然气、煤层气、乙醇、甲醇、二甲迷等可替代汽车燃料的发展壮大，势必大大提升汽车消费者热情，同时，汽车零部件生产制造业的经营状况将会明显提高。根据2006年公司前三季度平均业绩推算，三季度国际石油价格跌至5年来的新低，汽车消费热情却不降反升，进入第四季度的几个黄金周假期，国庆，元旦、春节依然是汽车消费的旺季，汽车零部件也进入了黄金周消费周期。因此，公司第四季度经营业绩应该好于前三季度，我们以12%的收益率增幅测算，四季度公司每股收益在0.068元左右，06年全年平均每股收益在0.1820元，以公司的成长动力判断，07-08年每股平均收益在0.26元、0.35元。相对二级市场5.60元的股价EPS分别为30.77倍、21.54-16倍。考虑万向集团公司旗下的所有实业资产＋公司拥有的大批专利技术＋自主知识产权无形资产＝资产价值评估大约在200多亿元人民币。随着市场整体上市和优质资产注入的趋势升温，预计万向集团凭借A股市场平台，整合资源做大做强A股上市公司，打造“万向民族品牌”的战略发展方向不会落后。因此，A股市场价格明显低于内在价值，未来12-24个月合理估值应该在8-12元之间。因此，我们给予首次“强烈推荐”的评级。

　　风险揭示：(1)2006年起大部分汽车零件的进口税率由12.9%-18.6%降至10%，尤其是近年来合资汽车生产厂家的不断出现，使得汽车零件的供给不断上升，国内、国际汽车零部件市场竞争加剧，汽车整车价格的下降，势必影响汽车零部件的价格波动。(2)从财务指标分析，产品销售回款周期延长，短期借款和流动负债比率较高，净利润有待提高。

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